疫情冲击下营收同比实现增长，看好免税业务规模持续成长

证券研究报告公司研究点评报告海南机场(600515.SH)投资评级——上次评级——刘嘉仁社零&美护首席分析师执业编号：S1500522110002联系电话：15000310173邮箱：liujiaren@cindasc.com涂佳妮社服&零售分析师执业编号：S1500522110004联系电话：15001800559邮箱：tujiani@cindasc.com信达证券股份有限公司CINDASECURITIESCO.,LTD北京市西城区闹市口大街9号院1号楼邮编：100031 海南机场(600515.SH)22年报点评：疫情冲击下营收同比实现增长，看好免税业务规模持续成长 2023年4月21日 事件：海南机场公告2022年年报：疫情冲击下公司展现较强经营韧性、营收同 比实现增长，业绩高增主因冲回原计提的二期土地出让金等产生收益20亿元： 1）2022年公司实现营收47.01亿元/+3.89%，实现归母净利润18.56亿元 /+300.68%；2）22Q4公司实现营收17.47亿元/+104.68%，实现归母净利润 1.53亿元/+51.73%。 毛利率同比基本持平，净利率大幅增加。1）22年公司实现销售毛利率34.93%/-0.01pct，销售净利率42.01%/+32.09pct；2）22年销售费用1.59亿元/+15.23%， 销售费率3.38%/+0.33pct，主因经营恢复后地产业务销售费用增加所致；管理费用7.12亿元/-36.80%，管理费率15.15%/-9.76pct，主因21年计提重整费用 及职工债权导致基数较高所致；财务费用5.96亿元/+117.84%，财务费率 12.68%/+6.65pct，主因21年破产重整期间暂停计提、支付有息负债利息所致。 分业务来看：1）房地产业务实现营收20.73亿元/+84.66%，毛利率 53.16%/+29.38pct；2）机场业务实现营收10.44亿元/-33.93%，毛利率1.99%/- 33.45pct；3）免税及商业业务实现营收2.70亿元/-45.03%，毛利率 90.56%/+1.05pct；4）物业管理业务实现营收7.13亿元/-1.99%，毛利率 14.98%/+0.81pct；5）其他业务实现营收6.01亿元/-0.49%，毛利率27.99%/- 7.12pct。本期公司业务拆分口径发生调整，持有型物业租赁等相关收入成本由免税与商业业务调整至房地产业务。 参股+租赁形式分享5家免税店收益：1）投资收益：子公司海岛商业参股免税 业务实现投资收益0.50亿元（海口美兰机场免税店0.45亿元）；参股三亚凤凰 机场免税店实现投资收益0.07亿元；2）租赁收入：海岛商业通过提供免税店 场地租赁实现收入0.91亿元；三亚凤凰机场免税店场地租赁收入0.76亿元、 免税提货点租赁收入0.63亿元。22年公司参与的5家免税店线下销售额约75 亿元，占全岛12家免税店免税销售额约21.5%。 客流修复&多个催化剂有望释放&租金合同调整，看好免税业务规模持续成长：1）23Q1海南岛内三大机场累计完成航班起降8.4万架次/+22.68%、旅客吞吐量1303.59万人次/+48.18%，出入境复苏下海南仍具强游客吸引力；2）两大机 场免税店精品品牌持续入驻、凤凰机场法式花园亦或即将开业，公司有望进一步分享离岛免税成长红利；3）当前海控免税城、cdf日月店租金合同均已调整为3%扣点水平，我们预计市场化的租金模式及合理的扣点水平有望助力销售规模扩大，实现公司与免税商的互利共赢。 投资建议：公司作为海南自贸港建设的重要参与者，我们预计将享受政策和发展红利，看好机场和免税业务中长期成长性。我们预计公司2023-2025年归母净利润分别为11.39、14.16、16.66亿元，对应4月20日收盘价PE分别为 48、38、33X。 风险因素：客流不及预期，产能扩张不及预期，免税店销售不及预期，政策风险等。 重要财务指标营业总收入(百万元) 2021A4,525 2022A4,701 2023E6,316 2024E7,019 2025E7,688 增长率YoY% -28.4% 3.9% 34.4% 11.1% 9.5% 归属母公司净利润(百万元) 463 1,856 1,139 1,416 1,666 增长率YoY% 106.0% 300.7% -38.7% 24.3% 17.7% 毛利率% 34.9% 34.9% 44.1% 44.1% 44.2% 净资产收益率ROE% 2.4% 8.3% 4.8% 5.7% 6.3% EPS(摊薄)(元) 0.04 0.16 0.10 0.12 0.15 市盈率P/E(倍) 117.14 29.24 47.65 38.33 32.57 市净率P/B(倍) 2.81 2.42 2.30 2.17 2.04 资料来源：万得，信达证券研发中心预测;股价为2023年4月20日收盘价 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2021A2022A 2023E2024E 2025E 会计年度2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产 29,74824,337 25,66627,816 28,643 营业总收入4,525 4,701 6,316 7,019 7,688 货币资金 10,9987,383 8,51810,638 10,939 营业成本2,944 3,059 3,531 3,920 4,292 应收票据 00 00 0 营业税金及附加223 466 316 351 384 应收账款 1,1941,452 1,6061,851 1,900 销售费用138 159 189 211 231 预付账款 3826 3537 42 管理费用1,127 712 695 702 730 存货 12,56912,790 12,71112,336 12,698 研发费用0 0 0 0 0 其他 4,9492,686 2,7962,953 3,063 财务费用273 596 462 416 360 非流动资产 31,42131,788 31,92932,225 32,435 减值损失合计-174 -155 -5 -3 -4 长期股权投资 2,8472,043 1,8431,643 1,443 投资净收益1,255 47 189 211 231 固定资产（合计） 8,6198,516 8,3578,209 8,046 其他88 381 93 114 134 无形资产 2,0052,021 2,1042,154 2,220 营业利润988 -17 1,400 1,741 2,051 其他 17,95019,208 19,62520,220 20,726 营业外收支-158 2,056 10 12 12 资产总计 61,16956,125 57,59560,041 61,078 利润总额830 2,039 1,410 1,753 2,063 流动负债 18,45911,043 12,16414,169 13,952 所得税381 64 212 263 310 短期借款 200 00 0 净利润449 1,975 1,199 1,490 1,754 应付票据 056 2265 30 少数股东损益-14 118 60 75 88 应付账款 4,1263,360 2,5253,573 2,387 归属母公司净利润463 1,856 1,139 1,416 1,666 其他 14,3137,626 9,61710,531 11,535 EBITDA688 708 2,342 2,604 2,853 非流动负债 22,35021,274 20,42419,374 18,874 EPS(当年)(元)0.04 0.16 0.10 0.12 0.15 长期借款 19,97618,825 18,02517,025 16,525 其他 2,3752,448 2,3982,348 2,348 现金流量表 单位:百万元 负债合计 40,80932,317 32,58733,543 32,826 会计年度2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 少数股东权益 1,0541,394 1,4541,529 1,616 经营活动现金流423 -3,147 2,968 4,245 1,759 归属母公司股东权益 19,30622,415 23,55424,969 26,636 净利润449 1,975 1,199 1,490 1,754 负债和股东权益 61,16956,125 57,59560,041 61,078 折旧摊销478 499 467 457 471 财务费用336 796 572 543 520 重要财务指标 单位:百万元 投资损失-16 -1,255 -47 -189 -211 会计年度 2021A2022A 2023E2024E 2025E 营运资金变动4,281 -6,141 827 1,877 -843 营业总收入 4,5254,701 6,3167,019 7,688 其它-3,867 -228 92 88 88 同比（%） -28.4%3.9% 34.4%11.1% 9.5% 投资活动现金流3,564 -1,214 -411 -531 -439 归属母公司净利润 4631,856 1,1391,416 1,666 资本支出-335 -482 -600 -732 -665 106.0%300.7 -38.7%24.3% 17.7% 3,527 -988 0 -10 -5 % 毛利率（%） 34.9% 34.9% 44.1% 44.1% 44.2% 其他 371 256 189 211 231 ROE% 2.4% 8.3% 4.8% 5.7% 6.3% 筹资活动现金流 4,829 733 -1,422 -1,593 -1,020 EPS(摊薄)(元) 0.04 0.16 0.10 0.12 0.15 吸收投资 5,310 3,027 0 0 0 P/E 117.14 29.24 47.65 38.33 32.57 借款 1,820 0 -800 -1,000 -500 P/B 2.81 2.42 2.30 2.17 2.04 支付利息或股息 -41 -761 -572 -543 -520 EV/EBITDA 89.67 98.29 27.55 23.56 21.23 现金流净增加额 8,815 -3,628 1,135 2,121 301 同比（%） 长期投资 研究团队简介 刘嘉仁，社零&美护首席分析师。曾供职于第一金证券、凯基证券、兴业证券。2016年加入兴业证券社会服务团队，2019年担任社会服务首席分析师，2020年接管商贸零售团队，2021年任现代服务业研究中心总经理。2022年加入信达证券，任研究开发中心副总经理。2021年获新财富批零与社服第2名、水晶球社服第1名/零售第1名、新浪财经金麒麟最佳分析师医美第1名/零售第2名/社服第3名、上 证报最佳分析师批零社服第3名，2022年获新浪财经金麒麟最佳分析师医美第2名/社服第2名/零售第 2名、医美行业白金分析师。 王越，美护&社服高级分析师。上海交通大学金融学硕士，南京大学经济学学士，2018年7月研究生毕业后加入兴业证券社会服务小组，2022年11月加入信达新消费团队。主要覆盖化妆品、医美、社会服务行业。 周子莘，美容护理分析师。南京大学经济学硕士，华中科技大学经济学学士，曾任兴业证券社会服务行业美护分析师，2022年11月加入信达新消费团队。主要覆盖化妆品、医美。 涂佳妮，社服&零售分析师。新加坡南洋理工大学金融硕士，中国科学技术大学工学学士，曾任兴业证券社服&零售行业分析师，2022年11月加入信达新消费团队，主要覆盖免税、眼视光、隐形正畸、宠物、零售等行业。 李汶静，伊利诺伊