23Q1流水点评：经营逐月改善，对全年预期更趋乐观

公布2023Q1运营状况：2023Q1李宁（不含李宁young）全渠道零售流水同比增长中单位数、同店销售同比下滑高单位数，环比22Q4显著改善，全渠道流水表现好于同店主要受益于同比新增店铺拉动、截至23Q1末李宁（不含李宁young）销售点共6206个/同比净+334个。分月度看，大货流水增速1-2月未转正、3月同增20%+、4月以来同增近30%，逐月改善趋势明显。 23Q1大货流水线下好于线上，线下主要来自开店拉动。1）分渠道看，线下拉动增长。23Q1李宁（不含young）直营/批发/电商分别同比10-20%中段增长/中单位数增长/10-20%中段下滑，线下受益于疫情放开恢复增长、线上在高基数+线下复苏挤占下仍承压。2）线下分内生外延看，流水增长主要来自开店拉动，同店未转正、但复苏趋势向好。23Q1全渠道同店销售下滑高单位数，其中直营/批发/电商分别同比下滑低单位数/低单位数/20-30%低段、电商渠道压力较大，分月看同店1-2月受疫情延续影响承压、3月以来已恢复正增长、4月增长加速，改善趋势向好。同店下滑情况下23Q1流水实现正增长主要来自开店拉动，截至23Q1末李宁牌门店6206家、同比22Q1净+334家（直营273&加盟61家）/对应同比+5.7%（直营+23.2%&加盟+1.3%）、环比22Q4净-89家（直营+20&批发-109家）。 童装流水好于大货、亦主要来自开店贡献，中国李宁23Q1下滑、但趋势改善。1）李宁young：23Q1李宁young流水同比增长双位数、表现好于大货，主要来自新开店贡献、截至23Q1末young门店1253家/较22Q1净+118家/同比+10.4%，同店尚未转正、但3月起已恢复正增长。 2）中国李宁：23Q1流水下滑，但3月亦已恢复正增长、4月至今增长加速。 库存较健康，折扣环比持续改善。1）库存方面，23Q1库销比4-4.5个月，6个月以内新品占比80%以上，与货品上新节奏有关，整体表现符合预期、在同行中仍处领先水平。2）折扣方面，23Q1折扣7折+、同比中单位数加深，但环比改善趋势明显，其中3月同比加深幅度收窄到低单位数、4月至今折扣同比改善低单位数。 盈利预测与投资评级：公司为国产运动服饰龙头，23Q1大货流水中单位数增长，其中1-2月增速未转正、3月增20%+、4月至今增近30%，逐月改善特征明显，折扣和库存均有环比改善。基于3-4月良好复苏态势，我们认为公司全年业绩存上调可能（此前指引为23年收入中双位数增长、净利润率中双位数）。我们暂维持23-25年净利48.9/59.4/70.9亿元的预测，对应PE28/23/19X，维持“买入”评级。 风险提示：消费复苏不及预期，终端库存风险。 表1：22Q1-23Q1运营数据（流水同比除注明下滑外，其余默认为增长）