自3月以来，所有渠道的强势回归

2023年4月21日 招银国际全球市场|股票研究|公司更新 李宁(2331港元) 在所有频道3月以来的强势回归 尽管李宁今年开局缓慢，但零售额和零售业均有增长。 折扣在2023年3月至4月期间变得更好。因此，我们现在更加 目标价格 (以前的TP 上/下行 66.72港元 66.44港元) 16.2% 确定2Q23E-2H23E的转机。维持买入。 1q23处是一个轻微的跳动。李宁的零售额增长了MSD同比1q23处, 超过CMBI估计的2%。我们认为主要的惊喜是：1）强大的离线 自2023年3月以来的增长（与1月至2月的MSD相比加速至25%-30%）和2） 电子商务的好转（自2023年3月起恢复至+ve）。离线直接零售销售增长（十几岁中期）的表现优于批发（MSD），后者是主要是门店扩张较多的结果（200+/直销不到100家/ 批发）。以及MSD零售销售增长与HSD之间的差异 SSS下降的原因是：1）更多的新店（在不到1年的时间内开业）和2）通过新的在线平台（例如Poizon/得 物Kuaishou/快手和PDD/拼多多) 管理层在23年第二季度实现了两位数的零售额增长。而 当前价格57.40港元 中国消费品 沃尔特吸引 (852)37618776 walterwoo@cmbi.com.hk 拉斐尔谢霆锋 (852)39000856 raphaeltse@cmbi.com.hk 股票数据 Mkt帽(mn港币)150,189.7 李宁年初零售销售增长略有负值（招银国际估计） 在2023年1月至2月，它有了显着改善。由 管理，零售销售增长加速到20%+/20%+（甚至更快） 2023年3月/4月（25%-30%/30%+线下增长和+ve/+ve（甚至更快）在线增长，实际上超出了他们最初的预期。驱动方： 1）222年第二季度的低基数，2）鼓励来自分销商，3）新在线平台的更大贡献和4）良好 为即将到来的5-1黄金周准备促销活动，我们现在 2q23e更舒适。 23财年指引没有变化，但我们现在更加乐观。甚至 港元Avg3mt/o(mn) 52w高/低(港元)总发行股票(mn)来源:FactSet 股权结构 万岁中国控股忠诚管理& 研究有限公司 来源:港交所 分享的性能 66.5 81.00/40.60 2616.5 10.4% 4.4% 绝对相对 尽管23财年指引保持不变（十几岁中期上市的联合销售） 1-mth 3.2% -3.8% 增长和10%-20%的净利润率），我们变得更加乐观， 3-mth -22.8% -16.6% 因为：1）随着去 6-mth 13.0% -9.8% 备货即将结束，2）4Q23E交易会订单应该很多 来源:FactSet 强于3Q23E，受到更好的情绪和售出率的支撑在1Q23E之后，3）电子商务也可能加速（管理层提到） 12-mth性价比 2H23E可能增长20%+）和4）李宁扬的销售增长和中国李宁也在进步（此后两人都出现了不错的加速）。2023年3月）。此外，我们确实认为利润率扩大的可能性FY23E现在更高，这得益于：1）自2023年4月（管理层正在指导LSD同比改善）和2）积极自2023年3月起的SSSG（以及因此的运营杠杆）。 维持买入并将目标价上调至66.72港元，最差情况应有 一去不复返了。新的目标价基于33倍23财年市盈率（与5年相比略高）平均值为32倍），在22-25财年由19%的NP复合年增长率支持。目前是 28xFY23EP/E。 业绩总结(你们12月31日) FY21A FY22A FY23E FY24E FY25E 收入(mn)元 22,572 25,803 29,503 33,710 38,032 同比增长(%) 56.1 14.3 14.3 14.3 12.8 营业利润(mn)元 5,136 4,887 5,758 6,772 7,850 净利润(mn)元 4,010.9 4,063.8 4,839.0 5,815.0 6,775.3 每股收益(报道)(元) 1.58 1.54 1.81 2.17 2.53 同比增长(%) 133.6 (2.3) 17.0 20.2 16.5 P/E(x) 29.6 33.2 28.4 23.6 20.3 P/B(x) 5.8 5.6 4.9 4.2 3.6 收益率(%) 1.0 0.9 1.1 1.3 1.5 净资产收益率 19.0 17.0 18.8 19.5 19.6 (净%杠)杆率(%) 净现金 净现金 净现金 净现金 净现金 资料来源:公司数据,布隆伯格CMBIGM估计 请阅读最后一页的分析师认证和重要披露 彭博社的更多报道：RESPCMBR<GO>或http://www.cmbi.com.hk 来源:FactSet 1 资料来源:公司数据,CMBIGM估计 零售折扣和库存水平最近都转为健康。而零售 折扣仍高于去年（23年第一季度折扣约25%至30%），它 在2023年4月初迅速变得比去年好（因为它是30%到35% 在2Q22关闭）。23年第一季度的库存与销售比率约为4至4.5个月，类似截至22年第四季度为4.2个月，新/旧产品组合仍然相当健康 约80%/20%。 收益修正图1:盈利修订 元锰 FY23E 新 FY24E FY25E FY23E 老 FY24E FY25E FY23E 差异(%) FY24E FY25E 收入 29,503 33,710 38,032 29,530 33,671 37,748 -0.1% 0.1% 0.8% 总利润 14,632 16,888 19,129 14,610 16,770 18,875 0.2% 0.7% 1.3% 息税前利润 5,758 6,772 7,850 5,732 6,660 7,637 0.5% 1.7% 2.8% 净利润丙氨酸。 4,839 5,815 6,775 4,819 5,724 6,600 0.4% 1.6% 2.7% 稀释每股收益(元) 1.81 2.17 2.53 1.80 2.14 2.46 0.4% 1.6% 2.7% 毛利率 49.6% 50.1% 50.3% 49.5% 49.8% 50.0% 0.1ppt 0.3ppt 0.3ppt 息税前利润率 19.5% 20.1% 20.6% 19.4% 19.8% 20.2% 0.1ppt 0.3ppt 0.4ppt 净利润att.保证金 16.4% 17.2% 17.8% 16.3% 17.0% 17.5% 0.1ppt 0.3ppt 0.3ppt 资料来源:公司数据,CMBIGM估计图2:CMBIGM估计与共识 元锰FY23E CMBIGM FY24E FY25E FY23E 共识 FY24E FY25E FY23E 差异(%) FY24E FY25E 收入29,503 33,710 38,032 30,098 35,477 41,262 -2.0% -5.0% -7.8% 总利润14,632 16,888 19,129 15,116 18,058 21,220 -3.2% -6.5% -9.8% 息税前利润5,758 6,772 7,850 5,981 7,449 8,927 -3.7% -9.1% -12.1% 净利润丙氨酸。4,839 5,815 6,775 4,919 6,046 7,193 -1.6% -3.8% -5.8% 稀释每股收益(元)1.81 2.17 2.53 1.86 2.29 2.73 -2.8% -5.2% -7.5% 毛利率49.6% 50.1% 50.3% 50.2% 50.9% 51.4% -0.6ppt -0.8ppt -1.1ppt 息税前利润率19.5% 20.1% 20.6% 19.9% 21.0% 21.6% -0.4ppt -0.9ppt 1ppt 净利润att.保证金16.4% 17.2% 17.8% 16.3% 17.0% 17.4% 0.1ppt 0.2ppt 0.4ppt 操作数 图3:历史销售增长趋势,品牌 操作数 1q20 2q20 3q20 4q20 1温度系数 2对方篮里 3温度系数 4温度系数 1的时候 2的时候 3的时候 4的时候 1q23e 2q23e 3q23e 4q23e 耐克中国销售 -4% 1% 8% 19% 42% 9% 1% -24% -8% -20% -13% 6% 1% 20% 10% 10% 阿迪达斯中国销售 -58% 0% -5% 7% 156% -16% -15% -24% -35% -35% -27% -50% -20% 15% 10% 40% 安踏品牌的SSSG veHSD已经什么?负迷幻药 5.0% 13.0% 25.0% veHSD 16.0% 11.0% 23.0% ve迷幻药 负HSD 负20%,ve低收入已经高中期 安踏品牌的零售销售负LSDveLSD迷幻药40%-45%35%-40%负MSDveMSD负HSD默沙东公司 核心品牌孩子们 25% 负20%, 25% 负20%, 青少年青少年青少年 负低中期 -veLSD-veMSD-veMSD35%-40%35%-40%+veHSD+veMSDve迷幻药十几岁的青少年 低-低负ve中期 已经什么?veMSD45%-50%20%20%--25%veLSDHSD 负中期 青少年 负, 25% 青少年青少年 青少年 青少年 在线+veMSD超过40%超过50%超过25%超过60%超过45%25%-30%30%-35%超过30%+veHSD+veHSD+veMSD ve低收入 FILAbrand的零售销售负MSD20%-25%25%-30%75%-80%30%-35%+veMSD+veHSD+veMSD-veHSD 青少年 负20%, 低-低负 青少年青少年 负中期 经典/核心品牌 25% 默沙东-veMSDveMSD80%/20% 平平负默沙东公司负DD负迷幻药 ve中期ve中期中期 veHSDve迷幻药 十几岁的青少年青少年 已经低中期 青少年负低收入 青少年 孩子们 负LSD超过30%/30%/20% 100%/40% 融合 默沙东公司超过70%/50%/50% 150%/80% 青少年青少年 超过20%负MSDveLSDveHSD负HSD 在线160%超过80%超过90%70%-80%超过40%超过40%20%-25%25%-30%超过20%+veMSD超过65%超过40%超过40% 115%-ve低收入 其他品牌 负HSD25%-30%50%-55%55%-60%70%-75%35%-40%30%-35%40%-45%20%-25%40%-45%75%-80% Descente ve中期 青少年 120% 超过60%90%/80%150%100% 50%40%-45%40%-45%20%35%以上 青少年 负低收入 青少年 70%-75% Kolon 负, 青少年 LSD20%-25%30%-40%75% 40% 30% 负, 青少年 40%--45%/20%/55% 负, 青少年 100% ve低收入ve低高ve低ve低负低收入负, 李宁集团的SSSG n/负默沙东药厂LSDn/一个 青少年 80%20%20% 20% 青少年 veHSD 青少年 负HSD 直接零售 负, n/一个 青少年 负MSDveHSD n/一个 ve低ve低 90% 30% ve中期 20% 负,中期 20%的青少年 已经什么? 高负 20% 负迷幻药 批发n/一个 负低收入 负MSDve默沙东公司 n/一个 已经很低 ve中期已经高-低-高负 负低 veHSD 负迷幻药 ve低收入 青少年 ve中期高ve低 70% 已经高 20% ve中期已经高 青少年青少年 ve中期 青少年 ve低收入 20% 负低 电子商务 青少年 20%30%30% n/一个 80% 30%20% 30% ve迷幻药负迷幻药