《他山之石》系列报告第四篇：A股市场如何演绎？海外降息预期升温？

2023年4月20日 总量研究 A股市场如何演绎？海外降息预期升温？ ——《他山之石》系列报告第四篇 要点 宏观经济：对复苏进展的分歧再起、消费恢复仍需时间 针对宏观经济的讨论，近期聚焦两个话题：一是，经济复苏节奏是“弱复苏”吗，二是，是否存在通缩风险。4月以来，市场关于复苏进展的分歧再起，一方延续之前的观点，认为本轮经济仍是“弱复苏”，另一方则认为，多项数据指标在好转，不应低估经济韧性，出现“弱预期、强现实”的声音。关于通缩风险，多数买方机构仍然认为，目前尚未发生通缩，当前消费势能恢复仍处于积累的过程中，通胀跟随经济回升往往需要一定时间。 A股：回归基本面，结构化特征突出 本期报告在观察买方机构对A股整体走势看法的基础上，增加了买方机构对A股热点板块的讨论。关于近期热度最高的科技TMT板块，多数买方机构认为，当前科技TMT拥挤度较高、短期可能出现行业内分化。但从中长期视角看，产业趋势较为确定，上涨行情仍未结束，TMT有望成为全年市场主线。其他板块中，“中特估”、数字经济等板块热度不减，新能源板块估值处于低位、有望反弹，宏观经济复苏支撑消费链、地产链表现，半导体、医药也是重点关注的方向。 港股：多数买方对后市偏乐观积极 总体上看，买方机构对港股后续走势依然偏乐观积极，认为在国内经济持续修复、海外降息预期升温、当前估值性价比凸显的背景下，看好港股二季度走势。 债市：短端利率震荡为主、警惕中长端上行风险 在消化了3月降准带来的流动性改善后，多数机构认为短端利率将以震荡为主；而在经济复苏、信用复苏背景下，长端利率面临上行风险。从信用债角度看，当前信用利差已被压缩至较低点，从绝对收益角度没有显著机会。从转债角度看，转债更多以结构性机会为主。配置上，短端配置价值更优，维持票息策略。 海外宏观：加息预期趋于一致、对降息时点出现分歧 随着银行业危机渐平，国内外买方机构关于美国宏观经济的讨论重新回到四个关键词：加息、降息、通胀和衰退。加息：当前买方机构普遍认为，5月美联储将再次加息25个基点，并结束本轮加息周期。降息：部分机构开始讨论年内降息的可能。通胀：整体通胀回落，但核心通胀粘性仍高。衰退：多数机构认为衰退难以避免，在程度上多认为是温和衰退。 美股：买方机构情绪并未进一步恶化 近期买方机构对美股情绪有所反弹。从企业盈利视角看，融资环境收紧使得企业盈利进一步承压，美股股价仍然面临下调压力，波动性预计保持高位。但拉长视角看，随着宏观环境改善以及ChatGPT等热点为美股带来新的增长预期，美股长期并不悲观。 美债：长端利率存在上行风险、配置投资级债券 收益率方面，买方机构多认为短端利率将受益于降息预期，但长端利率存在上行风险。信用债方面，对于投资级信用债看法依然乐观，由于违约风险有所加剧，建议低配高收益债券。 风险提示：美国通胀超预期，国内经济恢复程度不及预期，疫情反复情况超预期。 作者 分析师：高瑞东 执业证书编号：S0930520120002010-56513108 gaoruidong@ebscn.com 联系人：查惠俐 021-52523873 zhahuili@ebscn.com 相关研报 一季度财政数据对经济复苏成色的印证——2023年3月财政数据点评（2023-04-18） 经济总量超预期，结构有望继续改善——2023年一季度经济数据点评（2023-04-18） 央企估值重塑，还有多少空间？——《中国特色估值体系》系列第二篇兼光大宏观周报 （2023-04-15） 对美出口大幅回落的背后：产业转移在加速—— 《大国博弈》系列第三十九篇（2023-03-29） 新一轮稳增长组合拳正在路上——经济复苏追踪系列第四篇（2023-03-28） 盈利增速见底，回升趋势确认——2023年1-2月工业企业盈利数据点评（2023-03-27） 央国企估值重塑的四条路径探索——《中国特色估值体系》系列第一篇（2023-03-20） 从七大视角看买方观点如何变化？——《他山之石》系列报告第二篇（2023-03-14） 居民资产转移浪潮开启，A股估值中枢有望重塑——《人口峭壁》系列第七篇（2023-03-10） 共促发展合力，经济蓄势待发——2023年政府工作报告精神学习（2023-03-05） 黄金：短期承压，中长期趋势仍然向上——光大宏观周报（2023-2-19） 当前市场，买方怎么看？——《他山之石》系列报告第一篇（2023-2-19） 宏观经济 目录 一、国内经济：对复苏进展的分歧再起、消费恢复仍需时间3 二、A股：回归基本面，结构化特征突出4 三、港股：多数买方对后市偏乐观积极7 四、债市：短端利率震荡为主、警惕中长端上行风险8 五、海外宏观：对降息时点出现分歧9 六、美股：买方机构情绪并未进一步恶化10 七、美债：长端利率存在上行风险、配置投资级债券11 八、风险提示12 图目录 图1：从词云图看，买方机构讨论主要包括：“复苏”“消费”“通胀”等3 图2：从词云图看，A股热点话题主要包括：“TMT”“消费”“政策”“周期”等4 图3：除科创50外，其他A股主要指数呈震荡走势6 图4：总体看，买方机构对A股市场看法积极乐观6 图5：4月以来，港股主要指数整体呈现震荡走势7 图6：总体上看，买方机构对港股看法依然乐观积极7 图7：4月以来债券市场利率继续回落8 图8：总体上看，买方机构预计短端偏震荡、对长端看法偏空8 图9：从词云图看，海外宏观热点话题主要包括：通胀、加息、降息、衰退等9 图10：4月以来，美股主要指数整体呈现震荡走势11 图11：总体看，国内外买方机构多对美股看法中性偏空11 图12：4月以来，美国国债收益率呈上行走势12 图13：总体上看，买方机构对美债看法有所转弱12 表目录 表1：买方机构关于国内宏观经济的讨论聚焦于经济复苏、内生动力、政策等方面3 表2：从板块角度看，TMT、“中特估”、数字经济、新能源、消费等是买方机构讨论的热点话题4 表3：总体上看，买方机构认为短期走势偏震荡，轮动行情有望转为结构性行情，中长期或步入上行趋势6 表4：从话题讨论看，买方机构对互联网、“中特估”、医药等板块关注度较高7 表5：分类别看，买方机构对利率债和转债看法偏中性8 表6：加息预期趋于一致、对降息时点出现分歧10 表7：企业盈利进一步承压，波动性预计保持高位11 表8：长端利率存在上行风险，配置上建议投资级债券12 中庚基金 一、国内经济：对复苏进展的分歧再起、消费恢复仍需时间 近期国内宏观经济讨论主要聚焦在两个话题：一是，经济复苏节奏是“弱复苏”吗，二是，是否存在通缩风险。 年初至今，市场关于经济复苏进展的预期持续波动，从“强预期”演化为“弱现实”后，3月底市场观点一度趋于一致，认为我国经济处于“弱复苏”阶段。然而4月以来，市场关于复苏进展的分歧再起，一方延续之前的观点，认为本轮经济仍是“弱复苏”，另一方则认为，多项数据指标在好转，不应低估经济韧性，出现“弱预期、强现实”的声音。 关于通缩风险，多数买方机构仍然认为，目前尚未发生通缩，当前消费势能恢复仍处于积攒的过程中，通胀跟随经济回升往往需要一定时间。 图1：从词云图看，买方机构讨论主要包括：“复苏”“消费”“通胀”等 资料来源：嘉实财富，诺德基金，南方基金，施罗德基金，银华基金，新华基金，招银理财，施罗德交银，诺安基金等，光大证券研究所绘制 话题 机构 时间 观点 一句话总结 嘉实财富 4/11 经历了一季度的憧憬，市场逐步调整了对中国经济复苏的预期。将“温和复苏”作为全年复苏的基础判断2023年Q2是中国经济周期复苏渐入佳境的起点，经历了去年Q4的快速反弹和今年Q1中下旬的回调， 诺德基金 4/12 本轮周期基本完成了第1个上升阶段。国内经济的复苏还在继续，并且会随着国内宽松的政策以及房地产的逐步企稳得到提振，后续还会随着外贸的恢复得以加速。 对复苏进展的再起分歧，“温和 复苏节奏 南方基金 4/12 地产行业的复苏更多的是高资质的国有企业的复苏，本轮经济复苏目前看较大概率是弱复苏。 复苏”判断延续 表1：买方机构关于国内宏观经济的讨论聚焦于经济复苏、内生动力、政策等方面 行至四月，复苏的步伐有所减缓，市场似乎在等待进一步的信号。历史上看，汽车和房屋消费成正相关且“复苏韧性被低 施罗德基金4/14 节奏相近，可以作为经济复苏的先导性指标，由此看来，这一轮经济复苏可能尚未步入正轨。 估”声音渐起。 银华基金4/16从线下调研的草根数据与统计局公布的各项指标来看，经济复苏的趋势并没有结束，甚至部分数据还体现出弱预期、强现实的特征。不应该低估经济复苏的韧性，各项指标逐步企稳好转的趋势没有变化。 新华基金4/13 内生修复 今年政策则不盲目追求“大干快上”，总量政策保持稳健适度，由依靠政策刺激的信用扩张转为依靠经济 的内生修复，短期或难开启一轮新的信用扩张周期。经济修复仍以内 招银理财4/15展望二季度，预计居民就业改善带动的经济内生性修复仍将持续，同时基建托底力度也仍将维持，稳地产生动力为主。 促消费仍可期待。 施罗德交银4/13推演此轮消费复苏，预计需经历三个阶段，第一阶段消费场景修复，第二阶段为消费信心修复，最后一个多数认为消费跟阶段为消费力修复。目前消费势能恢复仍处于积攒的过程中，进度处于消费场景的修复段，并非大幅回暖 通胀随经济恢复需要 嘉实财富4/14通胀回升需要时间。今年中国经济增速有望在5%以上，相比2022年，经济基本面有一个较为明显的复时间。 苏。核心通胀的走势大概率会和经济走势一样有一个复苏，复苏的强度受制于结构性问题。 诺安基金4/19其实并不能说“通缩”发生了，从数据上看，只能说是低通胀环境。其次，即使发生了“通缩”，也不一定必然带来衰退。 资料来源：嘉实财富，诺德基金，南方基金，施罗德基金，银华基金，新华基金，招银理财，施罗德交银，诺安基金等，光大证券研究所整理 二、A股：回归基本面，结构化特征突出 近期A股结构化特征突出，从指数层面看，科创50指数大幅跑赢上证指数、沪深300等A股股指。在此背景下，本期报告在观察买方机构对A股市场总体走势看法的基础上，增加了买方机构对A股热点板块的讨论。 近期热点最高的板块无疑是科技TMT，多数买方机构认为，当前科技TMT拥挤度较高、短期可能出现行业内分化，但从中长期视角看，产业趋势较为确定，上涨行情仍未结束，TMT有望成为全年市场主线。 其他热点板块还包括：“中特估”、数字经济等板块热度不减，新能源板块估值低位、有望反弹，宏观经济复苏支撑消费链、地产链表现，半导体、医药也是重点关注的方向。 图2：从词云图看，A股热点话题主要包括：“TMT”“消费”“政策”“周期”等 资料来源：泰康基金，安信资管，广发资管，富国基金，华夏基金，施罗德基金，银华基金，招商基金，广发基金，汇丰晋信， 博时基金，银河基金，景顺长城，嘉实财富，金鹰基金，华泰柏瑞，施罗德交银，招银理财，新华基金等，光大证券研究所绘制 表2：从板块角度看，TMT、“中特估”、数字经济、新能源、消费等是买方机构讨论的热点话题 热 点 机构 时间 观点 泰康基金4/4 安信资管4/4 科技 T广发资管4/7 M 考虑到一季报及年报披露期来临，科技TMT板块部分短期无法业绩兑现的细分行业或面临震荡加剧，短期可持观望态度，谨慎投资；中长期来 看，后续产业趋势发展明朗叠加利好政策不断，科技TMT板块主题未来转主线概率较高，静待AI传导至底层芯片（电子）和终端应用（传媒、计算机）等板块的投资机会。基本面和政策环境的双重驱动或有利于科技TMT板块的长期发展，形成市场中期的主线聚焦方向。 短期看，计算机交易金额占比已经达到历史最高水平，但通讯、传媒还未达到历史最高，电子板块仅在历史中位数。短期TMT行业大概率出现行业内的分化与高切低，但中长期TMT依然是重要的配置方向。随着4月份一季报的来临，TMT带来的虹吸效应也将下降，一季报业绩验证带来的机会也