《他山之石》系列报告第六篇-买方视角：资产价格如何演绎？

2023年5月25日 总量研究 买方视角：资产价格如何演绎？ ——《他山之石》系列报告第六篇 要点 宏观经济：复苏斜率放缓，市场预期偏弱 随着4月各项数据出炉，国内经济呈现复苏斜率放缓、结构分化加剧态势，市场达成经济复苏内生动能偏弱的共识。此前，由于去年基数较低，市场对经济数据读数的预期较为乐观。在数据公布后，部分领域数据不及预期，使得当前市场对经济增长的预期相对偏弱，在此背景下，买方机构对于稳增长政策的期待有所升温。货币政策方面，买方机构维持货币政策将延续宽松基调的看法。 A股：回调有限、存量博弈的结构性行情 A股主要指数有所承压，但多数买方机构认为，综合考虑宏观经济环境和当前估值水平，市场回调空间有限。经济弱复苏、增量资金有限、市场仍是存量博弈格局，多数买方机构预期市场维持大盘指数震荡、结构性行情。板块上，前期的热点板块“中特估”、人工智能呈现获利回吐的特征，但买方机构看好人工智能板块的长期走势，“中特估”依然被看作全年主线，近期消费板块热度有所抬升。 港股：短期或承压，中长期趋势向好 总体上看，买方机构认为在当前港股估值具有性价比、企业盈利预期向上、海外流动性压制边际缓解背景下，港股中长期趋势向上；但考虑到国内经济复苏力度偏弱、海外风险未平，短期港股可能维持震荡走势。 债市：短期转向概率较小，中长期偏空 综合来看，多数买方机构认为，在国内经济复苏动力偏弱、资金面维持宽松背景下，短期债市偏强，但考虑到当前计价或已较为充分，预计收益率进一步下行空间不大。从风险层面看，买方机构普遍认为，当前基本面和货币政策突然转向概率较小，短期债市调整风险不大；但考虑到国内经济趋势仍然向上，中长期看债市偏空。 海外宏观：降息预期趋于一致、债务上限博弈或拖累经济 债务上限问题成为买方机构讨论的热点话题，加息、降息、衰退依然是美国宏观经济的关键词。加息：多数预期6月不会再次加息，但加息预期有所抬升。降息：关于降息的预期逐渐趋于一致，短期降息概率较小。衰退：多数机构认为衰退难以避免，信贷收缩正在加剧衰退风险。债务上限：买方机构普遍认为违约概率较小，但可能对经济增长和市场波动产生负面影响。 美股：持谨慎态度、未来风险因素较多 近期美股主要指数整体呈现倒“V”型走势，买方机构看法偏空。在金融环境收紧、经济衰退风险上升背景下，企业盈利或在未来大幅下滑，债务上限的不确定性可能对风险偏好形成压制，当前美股估值仍高，对美股持谨慎态度。 美债：多空力量博弈，高评级债券更受青睐 影响美债利率的多空力量博弈包括：一方面，当前美国经济韧性仍存，近期加息预期有所升温，过于乐观的降息预期已经减弱，叠加可能存在的债务上限风险，美债利率有向上驱动力；另一方面，加息周期已进入尾声，信贷收紧加剧，通胀正在放缓，中长期看美债利率依然向下。在配置上买方机构建议减持高收益债券。 风险提示：美国通胀超预期，国内经济恢复程度不及预期，疫情反复情况超预期。 作者 分析师：高瑞东 执业证书编号：S0930520120002010-56513108 gaoruidong@ebscn.com 联系人：查惠俐 021-52523873 zhahuili@ebscn.com 相关研报 国内经济曲折向好、海外降息预期分歧加剧—— 《他山之石》系列报告第五篇兼光大宏观周报 （2023-05-13） A股市场如何演绎？海外降息预期升温？—— 《他山之石》系列报告第四篇（2023-04-20） 买方视角：国内复苏、海外衰退——《他山之石》系列报告第三篇（2023-04-02） 从七大视角看买方观点如何变化？——《他山之石》系列报告第二篇（2023-03-14） 当前市场，买方怎么看？——《他山之石》系列报告第一篇（2023-2-19） 宏观经济 目录 一、国内经济：复苏斜率放缓，市场预期偏弱3 二、A股：回调有限、存量博弈的结构性行情4 三、港股：短期或承压，中长期趋势向好6 四、债市：短期转向概率较小，中长期偏空7 五、海外宏观：降息预期趋于一致、债务上限博弈或拖累经济9 六、美股：持谨慎态度、未来风险因素较多11 七、美债：多空力量博弈，高评级债券更受青睐12 八、风险提示13 图目录 图1：从词云图看，买方机构讨论主要包括：“复苏”“预期”“政策”等3 图2：从词云图看，A股热点话题主要包括：“消费”“银行”“人工智能”“半导体”等4 图3：近期A股主要指数呈下行走势5 图4：总体看，买方机构对A股市场看法中性偏乐观5 图5：5月以来，港股主要指数整体呈现震荡走势7 图6：总体上看，买方机构对港股看法中性偏乐观7 图7：5月以来债券市场利率下行8 图8：总体上看，买方机构预计短端偏震荡、警惕长端上行风险8 图9：从词云图看，海外宏观热点话题主要包括：加息、降息、通胀、衰退等10 图10：近期美股主要指数整体呈现倒“V”型走势11 图11：总体看，国内外买方机构对美股看法偏空11 图12：5月以来，美国国债收益率呈上行走势12 图13：近期买方机构对美债看法分化12 表目录 表1：买方机构关于国内宏观经济的讨论聚焦于经济复苏、市场预期、货币政策等方面3 表2：从板块角度看，“消费”“银行”“人工智能”“半导体”等是买方机构讨论的热点话题4 表3：整体上看，买方机构认为A股回调空间有限，预计延续存量博弈的结构性行情6 表4：整体上看，买方机构认为港股短期可能承压，中长期趋势向好7 表5：分类别看，买方机构对利率债和转债看法偏中性8 表6：买方机构对降息的预期逐渐一致，债务上限问题或拖累经济增长10 表7：多数买方机构对美股持谨慎态度，未来风险因素较多11 表8：当下美债利率多空因素博弈，配置上减持高收益债券12 一、国内经济：复苏斜率放缓，市场预期偏弱 随着4月各项数据出炉，国内经济呈现复苏斜率放缓、结构分化加剧态势，市场达成经济复苏内生动能偏弱的共识。此前，由于去年基数较低，市场对经济数据读数的预期较为乐观。在数据公布后，部分领域数据不及预期，使得当前市场对经济增长的预期相对偏弱，在此背景下，买方机构对稳增长政策的期待有所升温。 货币政策方面，买方机构维持货币政策将延续宽松基调的看法，市场降息预期有所升温，但部分买方机构认为这种降息预期“大概率落空”。 图1：从词云图看，买方机构讨论主要包括：“复苏”“预期”“政策”等 资料来源：，渣打银行，广发资管，银华基金，金鹰基金，新华基金，招商基金等，光大证券研究所绘制 表1：买方机构关于国内宏观经济的讨论聚焦于经济复苏、市场预期、货币政策等方面 话题 机构 时间 观点 一句话总结 5月18日 经济复苏大概率呈现弱复苏趋势，稳增长仍需政策呵护。 经济复苏 5月19日二季度经济修复的斜率或将放缓,尤其是地产积累需求集中释放后,会有边际回落,出口仍然面临一 定的压力，消费在缓慢改善。 在今年开局强劲后，中国的经济数据最近有所下滑，需求恢复表现有所放缓，经济内生动力仍需 经济复苏斜率放缓，政策呵护必要性抬 渣打银行5月22日 巩固。升。 广发资管5月22日短期看，4月信贷经济数据偏弱，经济内生恢复动力不强；政策进一步稳增长的必要性有所上升。 今年前四月整体经济恢复方向总体是向上的,整体体现了稳健复苏的态势,但斜率不高,部分领域的银华基金5月19日恢复不及市场预期。出口相关的新能源等高端制造业维持了高增速,投资相关的先行指标并不乐 观,消费的复苏离市场的乐观预期也是有一定的差距。总体判断经济基本面是稳健的,但向上斜率目前市场对经 预期不应有过高预期,货币总体上会维持宽松。济修复的预期当前市场对经济预期已较为悲观，10年国债利率已回落到2.7%低位水平，人民币汇率突破“7”。不高。 金鹰基金5月21日当前国内经济仍在复苏初期，经济结构、就业等问题依然突出，仍需政策呵护，对经济悲观预期修复的契机，短期或来自政策端，需重点关注各期国常会。 中期看，中国经济温和恢复，通胀压力仍在低位，政策需继续支持经济内生恢复动力。 货币政策 新华基金5月15日 4月金融数据和PPI数据指向经济仍处于“量价齐跌”象限，“弱现实”预期没有得到扭转，预计会进一步增加政策逆周期操作的概率，比如政策性开发性金融工具等，落地已更具备必要性。按照历史经验来看，Q2将迎来CPI和PPI底部，下半年“价”的环比改善会让市场重新回到“复苏”逻辑。 货币政策延续宽松基调，是否进一步加码 招商基金5月18日协定存款及存款自律上限拟下调，更多是出于推进利率市场化改革深化大背景的考虑。货币政策充裕延续，但解读为边际再宽松为时尚早。市场降息预期升温，但大概率落空。 资料来源：，渣打银行，广发资管，银华基金，金鹰基金，新华基金，招商基金等，光大证券研究所整理 仍待观察。 二、A股：回调有限、存量博弈的结构性行情 近期A股主要指数有所走弱，前期的热点板块“中特估”、人工智能呈现获利回吐的特征。 近期买方讨论较多的板块主要还是围绕消费、“中特估”、TMT等。整体上看，TMT方面，买方机构对于人工智能板块的长期走势依然看好；对于消费的讨论热度有所升温，医药/创新药行业被频繁提及；“中特估”依然被看作全年主线，其中的银行板块近期波动较大。 图2：从词云图看，A股热点话题主要包括：“消费”“银行”“人工智能”“半导体”等 资料来源：新华基金，易方达，安信资管，汇添富，招银理财，华宝基金，银河基金，，招商基金，金鹰基金，渣打银 行，广发资管，泰康基金，施罗德交银等，光大证券研究所绘制 表2：从板块角度看，“消费”“银行”“人工智能”“半导体”等是买方机构讨论的热点话题 话题机构时间观点 人工智能 新华基金5月15日成长板块继续围绕AI布局，重点关注半导体、传媒等有业绩方向，同时关注AI在电子、机器人等领域的机会扩散，新能源、 汽车等有基本面的超跌个股也具备配置价值。 易方达5月15日数字经济方向建议关注近期已经股价调整1个月的人工智能。模型层集中涌现后，应用及商业化落地是人工智能行情再启动的条件。ChatGPT开始联网，并开放插件功能，应用能力大幅提升。 安信资管5月16日人工智能高位放量震荡意味着资金切换高峰，短期缺乏业绩支撑、同时市场也缺乏增量资金支撑，向上已经难以为继。 短期内，在风险偏好下行的情况下，AI+依然是获得资金流入的一大主线。从中长期来看，人工智能是未来相当长时间中一个 汇添富5月18日 非常重要的投资主线，AI应用场景与产品正在加速落地中，往后来看行情越取决于企业本身的业绩基本面与政策的推动力度，后期可关注真正有业绩支撑的领域。近期的回调可以看做是存量资金博弈环境下的阶段性调整，建议积极把握回调带来的布局机会。 招银理财5月20日全年仍围绕两条主线:人工智能与中国特色估值体系,人工智能硬件端率先企稳。 华宝基金5月22日TMT或仍是今年主线，关注其中的低估值+低配，有政策/故事催化的细分板块，短期情绪不改变长期趋势。 数字经济 银河基金 5月15日 展望2023年全年，数字营销、智能汽车、数字政府、云计算、计算机设备、半导体设备和半导体制造等行业具有发展潜力，而游戏、基础通用软件、SAAS、在线教育、网络安全、数据安全、智慧医疗和显示面板等行业的景气度有望实现反转。服务器、算力、运营商、金融科技、人工智能、光模块、半导体封测/设计/设备、面板等细分方向发展可以关注。 贯穿全年的主题或仍是数字经济。虽TMT行业涨幅较大、热度较高，目前仍处在降温期，但从全年维度看，政策和技术驱动5月18日下数字经济或仍是第一主线,未来行情可能聚焦收益落地机会大的细分领域，具体关注以政策为主导的数字基建、数据安全领 域，和技术驱动下企业加大资本开支的人工智能领域。 招商基金 5月22日 继续关注以下方向：“泛数字链”或继续演绎高位分化，关注其中具有收入锚（订单转化能力）、技术锚（芯片等）和受益产业政策支持的公司。传统赛道股、周期股等可考虑继续关注其低吸机会，或重点关注生物医药、精细化工、半导体