汽车行业点评报告：特斯拉单季度交付再创新高，官指下调单车净利短期承压

2023Q1单车ASP/毛利率/单车净利同环比回落。1）营收方面，2023Q1特斯拉营业总收入为233.29亿美元，同环比分别+24.38%/-3.07%；其中汽车销售总额199.63亿美元，同环比分别为+18.40%/-6.31%，汽车销售业务收入193.99亿美元，同环比分别为+19.80%/-6.32%，汽车租赁业务收入5.64亿美元，同环比分别为-15.57%/-5.84%。2023Q1能源收入15.29亿美元，同环比分别+148.21%/+16.72%；服务及其他收入18.37亿美元，同环比+43.63%/+8.00%。2）利润方面，2023Q1公司实现归母净利润25.13亿美元，同环比分别-24.26%/-31.84%，归母净利率10.77%，同环比-7.00pct/-4.39pct。 单季度交付再创新高，终端价格下调单车净利润短期承压。2023Q1特斯拉全球交付42.29万辆，同环比分别+36.39%/+4.34%；2023Q1公司整体毛利率19.34%，同环比分别-9.77/-4.42pct；其中汽车销售/租赁毛利率分别为20.50%/40.96%，同比分别为-12.10/+2.04pct，环比分别为-4.97/-0.28pct； 能源业务毛利率创历史新高 ， 达12.14%， 同环比分别+19.55/+2.83pct， 服务及其他业务毛利率7.90%， 同环比分别+7.90/1.71pc；2023Q1毛利率同比降低主要系汽车销售业务压力较大，能源/汽车租赁等业务毛利率同比持续提升，环比略有下降，总体保持稳定；汽车销售业务毛利率下滑主要系：1）汽车上游原材料成本保持高位；2）国内/海外市场需求端恢复较慢，公司全球范围内下调终端销售价。核心费用率同比维持下降趋势，销售/行政与一般费用率随销量增长环比微增，Q1研发费用率3.30%，同环比-1.30/-0.03pct；销售、行政和一般费用率4.61%，同环比分别-0.68/+0.37pct。2023年，公司规划全年全球累计交付预期在180万辆。 我们预计，2023年全年国内新能源汽车批发口径销量有望达到894万辆，对应渗透率36.8%。特斯拉以“销量持续高增长，盈利能力优于行业”领跑全球电动车市场，公司于2023年1月起持续进行价格下探，拓展更大的细分市场，国内中低价格带消费群体对新能源汽车的接受程度正逐渐提升，国内新能源汽车市场渗透率提升有望进一步提速。我们预计，2023年国内乘用车整体产批量有望达到2430万辆，分别同比+3.6%/+5.0%，其中新能源汽车批发销量为894万辆，同比+37.9%，批发口径新能源汽车渗透率为36.8%；交强险零售销量1980万辆，同比+0.2%，其中新能源汽车零售销量760万辆，同比+44.4%，零售口径渗透率达到38.4%。 投资建议：乘用车板块价格战正在进行时。投资层面，短期（1年内）视角板块仍需消化价格战。长期（1-2年以上）视角依然对【自主品牌全球崛起】充满信心【比亚迪/理想汽车/长城汽车/吉利汽车/蔚来/小鹏/长安汽车/上汽集团/广汽集团】等。零部件板块：基本是与乘用车【一荣俱荣，一损俱损】。短期（1年内）视角优选业绩与国内乘用车价格战相关度较低的品种【中国汽研/岱美股份/爱柯迪】等。中长期（1-2年以上）视角建议核心围绕“具备出海综合优势”布局优质零部件品种（福耀玻璃/拓普集团/旭升集团/文灿股份/爱柯迪/新泉股份/岱美股份/继峰股份/德赛西威/华阳集团/伯特利/星宇股份等）。 风险提示：芯片短缺影响超预期；乘用车价格战超出预期。 1.单季度交付再创新高，终端价格下调单车净利润短期承压 2023Q1特斯拉单季度交付延续新高，海外市场贡献重要增量。2023Q1特斯拉全球交付42.29万辆，同环比分别+36.39%/+4.34%；其中Model 3/Y交付412180辆，同环比分别+39.57%/+6.20%，Model S/X交付10695辆，同环比分别-27.36%/-37.63%。季度交付中包括租赁车辆22357辆，占比5.3%，环比+1.54pct。分地区来看，中国市场销售（交强险口径）136999辆，同环比分别+25.81%/+12.26%，占总交付比例为32.40%；海外市场销售285876辆，同环比分别+53.34%/+7.43%。 图1：特斯拉分车型全球交付量/万辆 图2：特斯拉分地区交付量/万辆 2023Q1营收收入同比增加，降价影响下毛利率同环比下滑。1）营收方面，2023Q1特斯拉营业总收入为233.29亿美元，同环比分别+24.38%/-3.07%；其中汽车销售总额199.63亿美元，同环比分别为+18.40%/-6.31%，汽车销售业务收入193.99亿美元，同环比分别为+19.80%/-6.32%，汽车租赁业务收入5.64亿美元，同环比分别为-15.57%/-5.84%。2023Q1能源收入15.29亿美元，同环比分别+148.21%/+16.72%；服务及其他收入18.37亿美元，同环比+43.63%/+8.00%。2）利润方面，2023Q1公司归母净利润为25.13亿美元，同环比分别-24.26%/-31.84%，归母净利率10.77%，同环比-7.00pct/-4.39pct。 图3：特斯拉分业务营业收入/亿美元 图4：特斯拉分业务毛利率变化 2023Q1销售端降价对利润影响较大，毛利率同环比下滑，其中汽车销售业务毛利率下滑明显。2023Q1公司整体毛利率19.34%，同环比分别-9.77/-4.42pct；其中汽车销售/租赁毛利率分别为20.50%/40.96%，同比分别为-12.10/+2.04pct，环比分别为-4.97/-0.28pct；能源业务毛利率创历史新高，达12.14%，同环比分别+19.55/+2.83pct，服务及其他业务毛利率7.90%，同环比分别+7.90/1.71pct。2023Q1毛利率同比降低主要系汽车销售业务压力较大，能源/汽车租赁等业务毛利率同比持续提升，环比略有下降，总体保持稳定；汽车销售业务毛利率下滑主要系：1）汽车上游原材料成本保持高位；2）国内/海外市场需求端恢复较慢，公司全球范围内下调终端销售价。 核心费用率同比维持下降趋势，销售/行政与一般费用率随销量增长环比微增，但规模效应作用下摊销明显。公司2023Q1实现研发费用投入7.71亿美元，同环比均有下滑，分别-10.87%/-4.81%；销售、行政和一般管理费用10.76亿美元，同环比+8.47%/+4.26%。 研发费用率3.30%，同环比-1.30/-0.03pct；销售、行政和一般费用率4.61%，同环比分别-0.68/+0.37pct。 图5：特斯拉核心费用率不断下降 图6：特斯拉核心费用投入变化/亿美元 单车ASP同环比下滑较多，单车毛利/单车净利下滑明显。2023Q1特斯拉单车平均销售收入4.84万美元，同环比分别-10.90%/-8.76%；单车毛利1.07万美元，同环比分别-39.42%/-25.16%。2023Q1单车研发费用投入0.18万美元，单车销售、行政及一般费用投入0.25万美元，分别同比-20.47%/-0.08%，交付规模提升后费用摊销明显。2023Q1单车净利润为0.59万美元，同环比分别为-44.47%/-34.68%。 图7：特斯拉单车收入及单车毛利变化/万美元 图8：特斯拉单车费用以及净利变化/万美元 现金流略有下滑但依旧充裕，期末现金及现金等价物同环比增长。2023Q1特斯拉经营活动产生的现金流量净额为25.13亿美元，同环比分别-37.1%/-23.34%；截至Q1末，公司期末现金及现金等价物余额为224.02亿美元，同环比分别+24.37%/+0.98%。当前现金流依然充裕，经营性现金流量净额有效保持。 图9：特斯拉现金流表现/亿美元 2.德州/柏林产能持续提升，Cybertruck产线调试持续推进 特斯拉目前全球已建成投产的工厂包括上海、加利福尼亚、德克萨斯州、柏林四大工厂，合计规划产能超200万辆。截至2023年第一季度末，特斯拉柏林工厂ModelY年产能上升至35万辆，周产能持续提升至5000辆以上；德州奥斯汀工厂ModelY周产能超3000辆；同时特斯拉4680电池周产能超1000台，并持续增长；Cybertruck的产线设备调试仍在稳步推进，2023H2有望大规模批量投产下线。 2023年全年来看，根据公司规划，全年全球累计交付最低180万辆。 图10：特斯拉全球工厂对应车型以及产能规划（辆） 3.2023年国内新能源汽车渗透率有望达37%，持续高速发展 我们预计，2023年全年国内新能源汽车批发口径销量有望达到894万辆，对应渗透率36.8%。特斯拉以“销量持续高增长，盈利能力优于行业”领跑全球电动车市场，公司于2023年1月起持续进行价格下探，拓展更大的细分市场，国内中低价格带消费群体对新能源汽车的接受程度正逐渐提升，国内新能源汽车市场渗透率提升有望进一步提速。我们预计，2023年国内乘用车整体产批量有望达到2430万辆，分别同比+3.6%/+5.0%，其中新能源汽车批发销量为894万辆，同比+37.9%，批发口径新能源汽车渗透率为36.8%；交强险零售销量1980万辆，同比+0.2%，其中新能源汽车零售销量760万辆，同比+44.4%，零售口径渗透率达到38.4%。 图11：2023年国内乘用车市场产批零售预测（万辆） 4.投资建议 站在大周期视角下，汽车板块正处于第4个周期中（2005年开始算起），目前板块估值（以SW汽车PB口径）处于历史中等偏下水平（约2倍PB），板块内部基本面分化明显。综合基本面和估值比较分析，2023年板块配置目前排序：客车>重卡/两轮车>乘用车/零部件。 乘用车板块：价格战正在进行时。投资层面，短期（1年内）视角板块仍需消化价格战。长期（1-2年以上）视角依然对【自主品牌全球崛起】充满信心【比亚迪/理想汽车/长城汽车/吉利汽车/蔚来/小鹏/长安汽车/上汽集团/广汽集团】等。 零部件板块：基本是与乘用车【一荣俱荣，一损俱损】。短期（1年内）视角优选业绩与国内乘用车价格战相关度较低的品种【中国汽研/岱美股份/爱柯迪】等。中长期（1-2年以上）视角建议核心围绕“具备出海综合优势”布局优质零部件品种（福耀玻璃/拓普集团/旭升集团/文灿股份/爱柯迪/新泉股份/岱美股份/继峰股份/德赛西威/华阳集团/伯特利/星宇股份等）。 5.风险提示 芯片短缺影响超预期。整体乘用车市场芯片短缺对生产端产生影响，可能会对市场下游终端销量产生不利影响。 乘用车价格战超出预期。乘用车市场竞争加剧，价格战超预期可能对企业利润造成不利影响。