事项: 公司发布2023年一季报,23Q1实现营收3.2亿元,同比+3.24%,归母净利润0.4亿元,同比+2724.36%。扣非归母净利润0.20亿元,同比-48.06%,低于市场预期。 评论: 新开店进度符合预期,但疫情过峰冲击同店、团餐表现,导致Q1收入仅实现微增。分渠道看,单23Q1特许加盟/直营门店分别同比+2.5%/-7.3%,门店业务放缓明显,主要与疫情过峰下单店客流、在营业门店减少有关,此外低店效的非华东店占比提高、去年高基数等亦有影响,预计全国单店同比22年缺口在15-20%、华东地区缺口高个位数水平。而团餐渠道则在高基数下,叠加学校和企事业单位放假增多、人流往社会餐饮迁移等因素,同比增速放缓至+6.9%。面点类/馅料类分别同比+7.2%/+9.8%,主要与疫情居家红利减弱,产品结构向门店半成品转移、团餐放缓有关。分地区看,除华东受疫情影响同比-4.6%外,华南则在期内较快开店下同比+19.3%,华北地区在低基数、团餐贡献下同比+30.9%,最终Q1公司加盟店净开130家(毛开294家)至4603家,华东/华南/华北/华中地区分别净增45/35/14/36家。 猪肉等原材料价格上行,加上南京工厂折旧摊销,以及费用投入增加,Q1扣非盈利承压明显。公司Q1实现净利率12.8%,同比+12.4pcts,主要系期内东鹏饮料持股在内的公允价值变动贡献0.25亿所致,实际扣非归母净利润为0.2亿,同比-48.1%。毛利率方面,公司Q1毛利率24.2%,同比-3.2pcts,主要与去年猪肉锁价得当、今年原料价格上行有关,同时春节停产、爬坡较慢下南京工厂折旧摊销亦对盈利形成一定拖累。费用方面,Q1销售费用率同比+2.9pcts,主要系去年疫情影响下相关推广动作有所停滞导致22Q1费用基数较低,管理/研发/财务费用率为9.7%/0.9%/-3.0%,分别同比+2.3/+0.4/-0.6pcts,其中管理费增加较多主要系新增股权支付费用所致。最终Q1实现扣非归母净利率仅为6.3%,同比-6.2pcts。 Q1短期外部冲击后,后续经营已在修复,报表有望逐季改善。短期受疫情过峰、猪肉成本上行等拖累,公司Q1报表有所承压,但展望全年,外部复苏下门店业务恢复方向明确,同时公司稳步推进1000+家新开店计划,并通过四代门店升级、提升中晚餐占比、导入炒饭等新品等提振单店收入,此外在南京、东莞等新产能支撑下,公司重点拓展便利连锁、餐饮连锁和新零售平台等客户,全年锚定25%的团餐收入占比加强发力,团餐业务亦可期待。具体到报表节奏,考虑到旺季开店加快,低基数下Q2起门店业务有望显著加速,团餐度过Q2保供高基数后,下半年亦有望重回高增通道,而盈利端,预计上半年业绩仍有一定压力,下半年在南京工厂产能爬坡下,盈利有望触底修复。 投资建议:Q1疫情扰动,全年有望先抑后扬,维持“强推”评级。公司开店目标如期推进,且围绕单店提升的措施有序落地,加上团餐下半年重回高增通道,以及股权激励保障,全年较快增长依然可期,Q1短期冲击后,Q2起低基数下收入有望迎来加速。此前我们低估公司团餐H1高基数压力,结合一季报情况,我们调整23-25年EPS预测为0.94/1.15/1.41元(原预测为1.03/1.29/1.62元),对应PE为34/28/23倍,考虑公司开店周期尚在加速阶段且品类刚需,增长持续性仍可期待,给予一年目标价36元,对应24年约30倍PE,维持“强推”评级。 风险提示:疫情影响需求,成本上行,开店不及预期,市场估值中枢下移等。 主要财务指标 图表1公司分季度情况(单位:百万元) 图表2巴比食品PEBand 图表3巴比食品PBBand