2022年业绩强势增长，后劲仍足

华润万象生活（1209）更新报告 买入2023年4月19日 2022年业绩强势增长，后劲仍足 罗凡环 852-25321962 Simon.luo@firstshanghai.com.hk 已发行股本22.82亿股 总市值 984.90亿港元 52周高/低47.10港元/21.84港元 每股净资产6.28元人民币主要股东华润置地72.3% 业绩强势增长，商管业务经营效率逆市提升：公司2022收入录得120.2亿元 （人民币，下同），同比增长35.4%，其中住宅物业管理服务收入增长46.9%至 78亿元，受益于收并购公司并表及市场外拓带来在管面积的增加以及社区增值 主要资料行业 物业管理 股价 43.15港元 目标价 54.50港元(+26.3%) 股票代码 1209 服务收入大幅增长（同比增长73.3%）。商业运营管理及物业管理收入为42.1亿元，同比增长18.2%，主要由于在管商场个数增加以及写字楼在管面积增加。 公司整体毛利率为30.1%，同比下降1个ppt，其中物业管理板块毛利率降低 0.4个ppt至18.9%，剔除收并购的无形资产摊销后毛利率为19.8%，同比增长 0.5个ppt；虽然有租金减免的负面影响，但是商业写字楼运营板块毛利率仍上 升2.1个ppt至50.7%。公司核心净利润增长30.7%至22.2亿元，核心净利润 率下降0.7个ppt至18.5%。全年派息每股0.803元（含特别股息每股0.364元），全年派息率81%。 艰难市场环境下，物管、商管规模双双增长：截止2022年底，公司总合约面积 约3.61亿方，总在管面积约2.99亿方，覆盖住宅、商写、产业园、城市公共 空间等业态，在管面积中第三方占比由2021年底的33.1%提升至56.3%。物管方面，合约面积约3.35亿方，在管面积约2.80亿方。期内新增第三方合约面 积1.43亿方，其中收并购1.1亿方，直拓2960万方。城市空间服务在管面积同比大幅增长121%至6477万方。商管板块方面，期内通过多种创新模式外拓13个优质第三方购物中心，平均建面8.8万方，一二线城市占比100%。在营购 物中心为86个（期内新开16个），建面约920万方，平均出租率同比微降至 96.1%，有69个项目零售额在当地市场排名前三。重奢项目增至11个，进一步 扩大高端市场护城河。在管写字楼项目增至145个，并为27个项目提供运营管理服务，整体出租率降低2个ppt至80.7%。 投后整合有序展开，大会员体系初见成效：期内公司实现禹州和中南项目的交割，并通过有效融合，两个公司分别实现了并表收入4.69亿及9.71亿，综合毛利率分别达到19.2%及22.8%，整体实现净利润1.04亿元，实现年度投后业绩目标。公司期内发布大会员积分品牌“万象星”，实现华润置地全业态以及集团主要业务单位和外部合作伙伴间的积分通，截止2022年底，公司会员总量按年提升33.1%达到3400万人。 目标价54.5港元，买入评级：2022年，在行业艰难的背景下，公司仍凭借强大的业绩韧性和经营能力成功提前跻身物管行业第一梯队。公司背靠华润集团及华润置地、物管和商管的全业态覆盖和业态间协同的三大优势将不断巩固其龙头地位，并得到长期稳步发展。我们预计公司2022年-2024年的归母净利润分别为28.7亿、35.7亿及44.5亿元，分别给予公司物管业务及商管业务2023年25倍及45倍市盈率，得出目标价为54.5港元，较现价有26.3%的上涨空间，维持评级买入。 利摘要股价表现 年结日：31/12 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 50 收入(千元) 8,875,384 12,016,179 16,651,885 20,332,894 24,723,066 4540 变动(%) 30.9% 35.4% 38.6% 22.1% 21.6% 35 归母净利润(千元) 1,724,925 2,206,126 2,874,424 3,572,009 4,451,590 变动(%) 110.9% 27.9% 30.3% 24.3% 24.6% 每股盈利(元) 0.76 0.97 1.26 1.56 1.95 变动(%) 55.9% 27.9% 30.3% 24.3% 24.6% 30 25 20 15 10 5 市盈率@43.15港元 49.1 38.4 29.5 23.7 19.0 0 每股股息（元） 0.34 0.44 0.44 0.55 0.68 息率(%) 0.9% 1.2% 1.2% 1.5% 1.8% 资料来源:公司资料,第一上海预测资料来源:彭博 第一上海证券有限公司 www.mystockhk.com 主要财务报表 损益表 财务分析 <千人民币>,财务年度截至<十二月> <千人民币>,财务年度截至<十二月> 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 收入 8,875,384 12,016,179 16,651,885 20,332,894 24,723,066 增长率(%) 住宅及其他非商业物业 5,310,055 7,802,054 11,332,344 14,142,931 17,492,098 收入 30.9% 35.4% 38.6% 22.1% 21.6% 商业运营及物业管理服务 3,565,329 4,214,125 5,319,541 6,189,962 7,230,968 毛利 51.0% 30.9% 36.6% 22.8% 23.0% 服务成本 ‐6,116,866 ‐8,405,245 ‐11,719,003 ‐14,273,126 ‐17,268,698 税前利润 105.9% 24.4% 31.7% 24.3% 24.6% 毛利 2,758,518 3,610,934 4,932,881 6,059,767 7,454,368 归母净利润 110.9% 27.9% 30.3% 24.3% 24.6% 投资物业公允价值变动的收益 30,000 43,260 51,912 51,912 51,912 盈利分析(%) 其他收入及收益 523,432 579,899 579,899 579,899 579,899 综合毛利率 31.1% 30.1% 29.6% 29.8% 30.2% 市场推广支出 ‐58,100 ‐151,232 ‐136,109 ‐122,498 ‐110,248 住宅及其他非商业物业毛利率 19.3% 18.8% 19.2% 19.5% 20.0% 行政开支 ‐818,959 ‐1,052,763 ‐1,477,104 ‐1,689,006 ‐1,924,993 商业运营及物业管理服务毛利率 48.6% 50.8% 51.7% 53.4% 54.7% 财务费用 ‐75,642 ‐87,224 ‐87,224 ‐87,224 ‐87,224 税前利润 2,336,556 2,906,153 3,826,316 4,754,912 5,925,775 费用率 9.9% 10.0% 9.7% 8.9% 8.2% 所得税开支 ‐610,486 ‐692,905 ‐937,447 ‐1,164,953 ‐1,451,815 净利润率 19.4% 18.4% 17.3% 17.7% 18.1% 净利润 1,726,070 2,213,248 2,888,869 3,589,958 4,473,960 回报率(%) 少数股东权益 1,145 7,122 14,444 17,950 22,370 ROA 8% 9% 10% 11% 12% 归属股东利润 1,724,925 2,206,126 2,874,424 3,572,009 4,451,590 ROE 13% 16% 19% 21% 23% 派息 630,000 1,793,600 1,006,049 1,250,203 1,558,057 派息率 37% 81% 35% 35% 35% 未分配利润 1,094,925 412,526 1,868,376 2,321,806 2,893,534 偿付能力 每股盈利（元） 0.76 0.97 1.26 1.56 1.95 流动比率(倍) 2.6 2.0 1.9 2.0 2.1 资产负债率 36% 45% 47% 46% 45% 资产负债表现金流量表 <千人民币>,财务年度截至<十二月><千人民币>,财务年度截至<十二月> 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 2021E 2022A 2023E 2024E 2025E 现金及现金等价物 13,698,238 12,592,832 14,069,426 17,239,558 20,782,233 税前利润 2,336,556 2,906,153 3,826,316 4,754,912 5,925,775 受限制现金 228,720 129,949 132,548 135,199 137,903 折旧及摊销 121,614 127,695 134,079 140,783 147,823 贸易及其他应收款 1,965,187 2,968,378 5,465,713 6,190,805 7,242,521 其他调整 ‐1,751,744 ‐1,286,191 ‐3,978,178 ‐4,119,371 ‐5,405,916 按公允价值计量且其变动计入损益营运资金变动的金融资产 ‐ ‐ ‐ ‐ ‐ 2,081,337 2,665,360 3,591,347 4,526,646 5,704,548 物业及设备 527,014 569,133 682,960 819,552 983,462 支付税项 ‐497,979 ‐1,076,532 ‐950,263 ‐1,178,025 ‐1,465,148 投资物业 2,264,000 3,366,000 3,534,300 3,711,015 3,896,566 经营活动现金流净额 2,289,784 3,336,485 2,623,301 4,124,945 4,907,081 使用权资产 99,416 102,524 102,524 102,524 102,524 固定资产投资 ‐254,432 ‐1,173,179 ‐306,150 ‐341,127 ‐381,268 预付款项 3,758 1,451 1,524 1,600 1,680 合营联营公司投资 ‐ ‐ ‐ 2 4 总资产 21,591,922 25,837,842 30,251,809 34,149,973 38,848,636 其他 1,673,782 ‐1,466,002 174,602 645,625 584,025 贸易及其他应付款项 3,646,428 5,990,412 8,400,104 9,813,114 11,439,686 投资活动现金流 1,419,350 ‐2,639,181 ‐131,548 304,500 202,761 租赁负债 1,358,470 2,401,717 2,452,744 2,504,941 2,558,339 借贷变化 321,080 ‐ ‐ ‐ ‐ 合约负债 1,417,223 1,831,887 1,923,481 2,019,655 2,120,638 已付股息 ‐300,077 ‐1,793,600 ‐1,006,049 ‐1,250,203 ‐1,558,057 应付税项 133,615 117,507 119,857 122,254 124,699 上市所得净额 ‐208,644 ‐ ‐ ‐ ‐ 递延税负债 333,746 765,392 780,700 796,314 812,240 其他 ‐134,174 ‐9,110 ‐9,110 ‐9,110 ‐9,110