2022年报点评：业绩符合市场预期，储能23年翻倍以上增长

事件：公司发布2022年报，其中22年营收363亿，同增115%，归母净利35亿，同增21%，扣非净利27亿元，同增6%，其中本部归母净利27亿，同增122%，毛利率16%，同减5pct；其中Q4营收120亿，环增28%；归母净利8亿，环减35%，毛利率18%，环增0.3pct，与业绩快报基本一致，符合市场预期。 动储全年出货30gwh、储能高增长、23年总出货预期翻番以上增长。公司22年动储收入277亿，对应电池出货30gwh，对应均价1.04元/wh（含税）。分结构看，22年出货三元10gwh，铁锂20gwh（储能接近12gwh)，其中Q4电池出货预计10gwh+，环增30%，其中储能4.5gwh+，占比提升明显。随着新增产能释放，23年动储收入预计500亿，出货65GWh，其中储能35gwh，同增200%+，动力预计30gwh（其中软包10gwh，方形三元2-3gwh，大圆柱2-3gwh，方形铁锂15gwh)，动力中广汽贡献主要增量，且4680大圆柱开始批量交付。 动储盈利进一步恢复、23年盈利水平整体可维持。盈利方面，我们预计22年动储毛利率近15%，动力储能子公司主体亿纬动力净利12.6亿，净利率4.7%，单wh净利0.04元+（控股98.5%，且包含政府补贴等非经），预计扣非归母净利达0.03元/wh+，全年动力储能电池预计贡献8-9亿利润。23年公司仍以联动方式为主，依靠原材料价格下行，叠加一体化布局产能进一步释放(自给率升至20%+)，预计净利率维持5%左右，贡献25-30亿元净利润。 圆柱电池出货同增30%、思摩尔及投资收益下滑。消费电池22年营收85亿元，同增24%；其中，锂原电池收入21亿，同增16%，毛利率35%，预计贡献5-6亿利润，圆柱电池预计营收64亿元，出货预计5-6亿支，同增30%，贡献利润4-5亿；消费电池23年营收预计100-110亿左右，同增25%左右，其中圆柱电池出货预计8-9亿颗，同增40%。思摩尔全年贡献8亿利润，同减53%，预计23年增长20-30%，碳酸锂投资收益22年预计贡献5-6亿利润，23年随着碳酸锂跌价预计基本维持。 Q4经营性现金流承压、年末存货维持高位。22年公司期间费用率12%，同减2.5pct，Q4计提信用减值损失1亿，转回资产减值损失0.25亿。 22年底存货86亿，较年初增长131%，较Q3末增长9%。22年经营活动净现金流净额28.6亿，同增54%，其中Q4为-0.2亿，同减102%。 盈利预测与投资评级：考虑到下游需求偏弱，我们下修公司23-24年归母净利预测至63/91亿元（原63/92亿），预计25年归母净利142亿元，23-25年同增81%/43%/56%，对应22/16/10x，公司储能持续扩张，一体化布局产能释放，给予23年35x，目标价108.5元，维持“买入”评级。 风险提示：电动车销量不及预期，原材料价格波动。 2022年归母净利润35.09亿元，同增20.76%，符合市场预期。2022年公司营收363.0亿元，同比增长115%；归母净利润35.1亿元，同比增长21%；扣非归母净利润27.0亿元，同比增长5.8%，与业绩快报基本一致，符合市场预期。其中，2022年思摩尔贡献投资收益7.85亿元净利润，本部归母净利润为27.24亿元，同增118%左右。22年毛利率为16.43%，同比-5.14pct；净利率为10.11%，同比-8.52pct，其中本部净利率为8.4%，同比提升1pct。 Q4归母净利润8.43亿元，同环比+22.24%/-35.44%。2022年Q4公司实现营收120.21亿元，同比增加120.48％，环比增长28.47%；归母净利润8.43亿元，同比+22.24%，环比-35.44％，扣非归母净利润5.2亿元，同比+24.27%，环比下降47.26%。盈利能力方面，Q4毛利率为17.58%，同比+0.47pct，环比+0.29pct；归母净利率7.02%，同比-5.64pct，环比-6.95pct；Q4扣非归母净利率4.31%，同比-3.34pct，环比-6.19pct。 图1：公司季度经营情况（百万元） 图2：公司季度盈利能力（%） 业绩分拆看：分业务看，1）锂原电池贡献收入21.45亿元，同比增长15.8%，毛利率为34.7%，同比下降6.83pct，我们预计贡献净利润5-6亿元+，同比基本持平；2）锂离子电池贡献收入340.51亿元，同比大增126.5%，毛利率为15.0%，同比下降4.00pct，其中动力储能业务营收277亿元，同增177%。分子公司看，1）思摩尔22年营业收入为121.45亿元，同比减少11.7%，净利润25.10亿元，同比减少52.5%，对应净利率20.67%，为公司贡献7.85亿元净利润；2）亿纬动力22年营业收入272.16亿元，同比增加161.9%，净利润12.66亿元同比增加104.9%，对应净利率4.65%；3）荆门创能22年营业收入33.51亿元，净利润5.06亿元，对应净利率15.10%。 图3：公司分业务拆分情况 图4：子公司经营情况 动储全年出货30gwh、储能实现高增长、23年总出货预期翻番以上增长。公司22年动储收入277亿，对应电池出货30gwh，对应均价1.04元/wh（含税）。分结构看，22年出货三元10gwh，铁锂20gwh（储能接近12gwh)，其中Q4电池出货预计10gwh+，环增30%，其中储能4.5gwh+，占比提升明显。随着新增产能释放，23年动储收入预计500亿，出货65GWh，其中储能35gwh，同增200%+，动力预计30gwh（其中软包10gwh，方形三元2-3gwh，大圆柱2-3gwh，方形铁锂15gwh)，动力中广汽贡献主要增量，且4680大圆柱开始批量交付。 动储盈利进一步恢复、23年盈利水平整体可维持。盈利方面，我们预计22年动储毛利率近15%，动力储能子公司主体亿纬动力净利12.6亿，净利率4.7%，单wh净利0.04元+（控股98.5%，且包含政府补贴等非经），预计扣非归母净利达0.03元/wh+，全年动力储能电池预计贡献8-9亿利润。23年公司仍以联动方式为主，依靠原材料价格下行，叠加一体化布局产能进一步释放(自给率升至20%+)，预计净利率维持5%左右，贡献25-30亿元净利润。 动储电池分结构看： 1）磷酸铁锂：根据GGII数据，公司22年磷酸铁锂装机量3.5gwh，同增195%，其中Q4铁锂装机量2.4gwh，环增308%，考虑到储能电池等其他领域的需求，我们预计公司22年铁锂电池出货20gwh左右，同增250%以上，其中Q4铁锂电池出货超7.5gwh，环增30%。截止22年底已有铁锂产能40gwh，23年储能需求高增，且公司乘用车客户开拓顺利，23年全年有望出货超50gwh，同增150%，其中储能预计35gwh，同增200%+，占比逐渐提升。 2）三元软包：根据GGII数据，公司22年三元装机量1.26gwh，同增23%，其中Q4三元装机量0.76gwh，环增250%，公司三元软包满产满销，主要配套戴姆勒、现代和小鹏等，考虑到三元软包出口需求，我们预计公司22年三元软包出货9gwh，满产满销，23年预计出货10gwh，公司软包电池主供海外，定价方式与上游原材料联动，盈利水平基本维持稳定。 3）三元方形：公司产能陆续释放，22年哪吒等客户开始起量，全年预计出货1-2gwh，22年底三元方形产能达12.5gwh，23年开始供货华晨宝马、广汽等客户，预计出货2-3gwh。 4）大圆柱：公司此前获成都大运定点，并已拿到德国宝马Neue Klasse系列车型大圆柱电池订单，获得海外大客户认可，体现公司在大圆柱领域的核心竞争力。目前荆门一期7gwh已投产，二期三期预计23H1投产，23年预计出货2-3gwh，此外公司陆续规划了四川成都、辽宁沈阳、欧洲匈牙利的工厂，25年产能规划将超过100GWh。 图5：亿纬锂能2022年动力电池国内客户结构（装机口径） 加码一体化布局，自供比例逐步提升。上游方面，公司参股的兴华锂业规划产能0.5万吨碳酸锂，控股子公司金海锂业一期1万吨22年Q3末投产，Q4开始贡献增量，二期2万吨于23年陆续建成，参股瑞福锂业20%股权，具备锂盐产能3.5万吨，3万吨产能在建，充分保障公司碳酸锂产能供应，我们预计23年公司碳酸锂权益出货有望达1万吨+；此外公司与川能动力、蜂巢能源成立合资公司，与紫金锂业合作，远期总权益产能规划超7万吨；中游方面，我们预计23年铁锂、负极、隔膜、电解液产能逐渐开始贡献盈利，随着新增产能投产，公司成本优势将进一步体现。 图6：亿纬锂能锂资源布局 图7：亿纬锂能非锂资源布局 进入产能加入释放期，二线动力电池龙头出货连续翻番增长。公司此前已公告荆门234GWh、云南玉溪10GWh、云南曲靖23GWh、成都71GWh、惠州30GWh、武汉10GWh、沈阳40GWh独资产能，以及与SK合资27GWh、与林洋合资10GWh，合计产能规划超350GWh。我们预计公司产能22年底可超100GWh，23年底有望超200GWh，且产能均匹配需求扩产，有客户意向订单锁定，我们预计公司23年出货翻番至65GWh，连续几年维持翻番高增长，后续2-3年内仍能维持50%+的CAGR增速。 图8：亿纬锂能产能规划（GWh） 消费电池预计同增20-30%，碳酸锂投资收益下滑。消费电池22年营收85亿元，同增24%，消费电池子公司荆门创能收入33.5亿，利润5亿元，对应净利率15%；分结构看，锂原电池收入21亿，同增16%，毛利率35%，预计贡献5-6亿利润，圆柱电池预计营收64亿元，出货预计5-6亿支，同增30%，贡献利润4-5亿；消费电池23年营收预计100-110亿左右，同增25%左右，其中圆柱电池出货预计8-9亿颗，同增40%。 此外，思摩尔全年贡献8亿利润，同减53%，预计23年预计稳健增长，碳酸锂投资收益22年预计贡献5-6亿利润，23年随着碳酸锂跌价预计基本维持。 全年费用率基本稳定，Q4受奖金计提及股权激励费用影响，费用率有所提升。2022年公司期间费用合计42.61亿元，同比增长77.22%，费用率为11.74%，同比-2.49pct。 2022年销售费用5.13亿元，销售费用率1.41%，同比-0.89pct；管理费用14.47亿元，管理费用率3.99%，同比增0.60pct；财务费用1.47亿元，财务费用率0.40%，同比-0.38pct； 研发费用21.53亿元，研发费用率5.93%，同比增-1.82pct。公司2022年计提资产减值损失1.26亿元；计提信用减值损失1.98亿元。2022Q4期间费用合计19.55亿元，同比增长119.11%，环比增113.57%，期间费用率为16.26%，同比-0.10pct，环比增6.48pct； 公司2022Q4转回资产减值损失0.25亿元；计提信用减值损失1.07亿元。 图9：公司分季度费用率 Q4经营性现金流承压、年末存货维持高位。2022年公司存货为85.88亿元，较年初增长131.36%，较Q3末增长9%，其中库存商品20亿左右，原材料库存32亿；应收账款94.11亿元，较年初增长88.14%；期末公司合同负债9.67亿元，较年初增长270.30%。 2022年公司经营活动净现金流净额为28.60亿元，同比上升53.54%，其中Q4经营性现金流-0.2亿，同减102%；投资活动净现金流净额为-199.17亿元，同比-169.73%；资本开支为5.60亿元，同比-91.06%；账面现金为89.79亿元，较年初增长32%，短期借款40亿元，较年初增长109.08%。 投资建议：考虑到下游需求偏弱，我们下修公司23-24年归母净利63/91亿元（原预测63、92亿元），预测公司25年归母净利142亿元，23-25年同增81%/43%/56%，对应22/16/10x，考