业绩符合预期，积极修炼内功迎接复苏

2022年扣非归母净利润同增190%，贴近业绩预告下限。2022财年，公司营业收入8.03亿元/+20.9%；归母净利润1.81亿元/+135.3%；扣非归母净利润1.42亿元/+190.4%，归母&扣非归母净利润均贴近业绩预告下限，我们认为主要系部分重读班学生收入延迟至2023年确认所致。若以无疫情的2019年为参考基准，则营业收入/归母净利润/扣非归母净利润分别同比-13.1%/+0.3%/-3.9%，参培人数同比回暖但仍未恢复至2019年水平。2022Q4，公司收入1.80亿元/+3.5%；归母净利润0.15亿元/+13.8%；扣非归母净利润605.74万元/+34.1%。截至2022年底，合同负债为1.76亿元，同比+0.9%/环比-23.9%，环比下滑预计系防控政策调整影响当季招生。 分业务，IT线上/线下短训收入7.70亿元/+23.8%，占比95.9%/+2.2pct，具体看客单价持平、参培人数同增20%+；非学历高等教育（传智专修学院）收入1930.65万元/-34.4%，占比2.4%/-2.0pct，大专扩招、招生成本抬升下，预计公司将持续主动收缩非学历高教业务；学历中等职业教育（2021年收购宿迁传智互联网中等职业技术学校）于2022年贡献155.36万元收入，占比0.2%，未来有望持续贡献增量；其他业务收入1212.20万元/-2.7%，占比1.5%/-0.4pct。 降本提效成果逐渐显现，收入规模效应带动利润率上行。2022年，毛利率57.7%/+8.9pct，归母净利率22.5%/+10.9pct。期间费用率35.8%/-5.2pct，其中销售/管理/财务/研发费用率分别-0.2/-1.1/+2.5/-3.0pct，疫情下公司致力于降本增效，其中员工总数自2019年6月2369人减少至2022年底的1445人，本期招生回暖、收入规模回升，成本杠杆效用下利润率上行。 员工持股计划稳定中线信心，学历教育布局持续深化。2022年公司发布员工持股计划，受让价格为7.385元/股，激励对象包含副总裁刘凡、于洋、CFO徐淦海以及董秘陈碧琳在内的95名核心人员，激励股权全部解锁条件2023-2025年扣非归母净利润为1.85/2.15/2.50亿元，CAGR约16.3%。此次员工持股计划目标稳健，最大程度绑定了核心高管，稳定了公司中线成长信心。此外，公司公告申请举办的“大同互联网职业技术学院”已纳入《山西省“十四五”时期高校设置规划》，高校建成后将与现有中等职业技术学校行程互补，有望构筑新成长曲线。 风险提示：疫情反复，网点扩张不及预期，行业竞争加剧、招生不及预期等投资建议：疫情3年以来公司加紧修炼内功，一方面巩固研发优势保证就业市场领先地位，另一方面内部积极尝试降本增效。2022Q4国内防控政策转向，招生端预计将进入复苏上行通道，且国家数字化转型趋势确定性高，我们看好公司中线成长空间。此外，公司学历业务布局持续深化，预计大专的落地将在公司现有学历业务基础上形成强势互补，未来有望构筑公司新的成长曲线。考虑到2023Q1经济&就业市场弱复苏的大前提，我们预计2023-2025年归母净利润为2.09/2.49/2.95亿元（ 原为2.36/2.86/-亿元，下调2023年预测、新增25年预测），最新收盘价对应2023-2025年PE分别为32/27/23倍，维持“增持”评级。 2021 664 3.8%77 18.1%0.19 9.7%6.3%86.4 107.2 5.47 2022 803 20.9%181 135.3%0.45 22.9%13.5%36.7 38.5 4.96 2023E 922 14.8%209 15.6%0.52 23.5%13.7%31.8 35.5 4.34 2024E 1,074 16.5%249 19.1%0.62 24.5%14.2%26.7 29.8 3.77 2025E 1,241 15.5%295 18.6%0.73 25.5%14.5%22.5 25.0 3.27 盈利预测和财务指标 2022年扣非归母净利润同增190%，贴近业绩预告下限。2022财年，公司营业收入8.03亿元，同比+20.9%；归母净利润1.81亿元，同比+135.3%；扣非归母净利润1.42亿元，同比+190.4%，归母&扣非归母净利润均贴近业绩预告下限，我们认为主要系部分重读班学生收入延迟至2023年确认所致。若以疫情前2019年为参考基准，则营业收入/归母净利润/扣非归母净利润分别同比-13.1%/+0.3%/-3.9%，参培人数有所回暖但仍未恢复至2019年水平。 2022Q4，公司收入1.80亿元，同比+3.5%；归母净利润0.15亿元，同比+13.8%； 扣非归母净利润605.74万元，同比+34.1%。截至2022年底，合同负债为1.76亿元，同比+0.9%/环比-23.9%，环比下滑预计系防控政策调整影响当季招生。 图1：传智教育营收、归母净利润、扣非归母业绩及增速 图2：公司收入按产品划分 分业务，2022财年，公司线上/线下短训实现收入7.70亿元，同比增长23.8%，占营业收入总额的95.9%，同比+2.2pct，具体看客单价持平、参培人数同增20%+； 非学历高等教育（传智专修学院）收入1930.65万元，同比-34.4%，占营业收入总额的2.4%，同比-2.0pct，大专扩招、招生成本抬升下，预计公司将持续主动收缩非学历高教业务；学历中等职业教育（2021年收购宿迁传智互联网中等职业技术学校）于2022年贡献155.36万元收入，占比0.2%，未来有望持续贡献增量； 其他业务实现收入1212.20万元，同比-2.7%，占营业收入总额的1.5%，同比-0.4pct。 降本提效成果逐渐显现，收入规模效应带动利润率上行。利润端，2022年，公司毛利率57.7%，同比+8.9pct，系租金及折摊、物业水电成本同比均有优化；归母净利率22.5%，同比+10.9pct。费用端，2022年，公司期间费用率35.8%，同比-5.2pct；其中，销售费用率15.5%，同比-0.2pct；管理费用率10.7%，同比-1.1pct； 财务费用率1.3%，同比+2.5pct；研发费用率8.3%，同比-3.0pct；疫情下公司致力于降本增效，其中员工总数自2019年6月2369人减少至2022年底的1445人，本期招生回暖、收入规模回升，成本杠杆效用下利润率上行。 图3：传智教育期间费用率 图4：传智教育毛利率与净利率 员工持股计划稳定中线信心，学历教育布局持续深化。2022年公司发布员工持股计划，受让价格为7.385元/股，激励对象包含副总裁刘凡、于洋、CFO徐淦海以及董秘陈碧琳在内的95名核心人员，激励股权全部解锁条件2023-2025年扣非归母净利润为1.85/2.15/2.50亿元，CAGR约16.3%。此次员工持股计划目标稳健，最大程度绑定了核心高管，稳定了公司中线成长信心。此外，公司公告申请举办的“大同互联网职业技术学院”已纳入《山西省“十四五”时期高校设置规划》，高校建成后将与现有中等职业技术学校行程互补，有望构筑新成长曲线。 表1：员工持股计划参与对象及分配比例 表2：员工持股计划业绩考核标准 投资建议：疫情3年以来公司加紧修炼内功，一方面巩固研发优势保证就业市场领先地位，另一方面内部积极尝试降本增效。2022Q4国内防控政策转向，招生端预计将进入复苏上行通道，且国家数字化转型趋势确定性高，我们看好公司中线成长空间。此外，公司学历业务布局持续深化，预计大专的落地将在公司现有学历业务基础上形成强势互补，未来有望构筑公司新的成长曲线。考虑到2023Q1经济&就业市场弱复苏的大前提，我们预计2023-2025年归母净利润为2.09/2.49/2.95亿元（原为2.36/2.86/-亿元，下调2023年预测、新增25年预测），最新收盘价对应2023-2025年PE分别为32/27/23倍，维持“增持”评级。 表3：可比公司估值表 附表：财务预测与估值 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 现金流量表（百万元）