转债市场周报：个券跌多涨少，估值仍在极高位

证券研究报告|2023年04月17日 转债市场周报 个券跌多涨少，估值仍在极高位 核心观点固定收益周报 上周市场焦点（4月10日-4月14日） 股市方面，上周权益市场走势震荡，有色与建筑领涨，数字经济板块调整。周一10支主板新股连触涨停，白酒板块、AI板块大跌，ChatGPT概念获最大单日跌幅5.2%；周二文化传媒板块掀起涨停潮，周三AI板块重回市场热点，大涨4%创历史新高，游戏与文化传媒板块表现强势；周四A股三大指数集体收跌，深圳成指跌幅超1.2%，人工智能赛道重挫，旅游酒店板块大涨，教育、医疗板块逆市走强；周五中芯概念涨幅领先，达5.48%，半导体、能源金属板块表现较好，休闲服务板块跌幅达3.55%。 债市方面，上周十年期国债利率继续下行，周二发布的3月CPI同比0.7%引发市场“通缩”忧虑，当日十年期国债利率-2.5bp。 转债市场方面，上周多数转债下跌的个券比例较大，市场估值略降但仍处在历史极高位。个券层面，上周精测转债/转2（半导体检测）、天路转债（水泥）、中钢转债（一带一路、中特估）等涨幅居前，瑞鹄转债（汽车零部件冲压模）、奥飞转债（IDC数据中心）、上能转债（储能)等个券跌幅较大。 观点及策略（4月17日-4月21日） 上周转债估值略有压缩，但多个平价区间转债转股溢价率超过历史90%分位数，我们关注的【转债隐含波动率-正股长期实际波动率】指标仍在0之上。债市走强的背景下，转债展现出不弱于正股的进攻性。我们仍认为短期内需警惕转债估值压缩风险。 国内经济持续修复，东盟拉动下出口表现亮眼，建议重视制造业主线：3月国内各线城市住宅价格延续上涨、乘用车销售同比大幅提升、制造业PMI保持在枯荣线上、信贷保持高增，显示国内经济复苏态势较好。此外，3月出口数据显示东盟国家出口拉动下，我国出口出现较大改善。展望二季度，内外需拉动下，国内经济有望持续修复，建议重视转债标的密集的汽车、电力设备、钢铁、有色金属加工、建筑建材、轻工、纺服等传统制造业景气的持续改善，EPS修复有望带动相关板块行情表现。 数字经济+国产替代为TMT板块提供持续催化：ChatGPT应用扩散带来的算力需求刺激年内TMT板块第一轮上涨行情，而海外制裁不断的背景下，国内芯片制造厂商为保障供应链安全，国产替代进程加速+库存去化有望为TMT，尤其是半导体提供持续上涨催化。 下周建议重点关注国内3月经济数据、一季度GDP、美国新屋开工和成屋销售等。 风险提示：政策调整滞后，经济增速下滑。 证券分析师：王艺熹证券分析师：董德志021-60893204021-60933158 wangyixi@guosen.com.cndongdz@guosen.com.cnS0980522100006S0980513100001 基础数据 中债综合指数227.6114 中债长/中短期指数245.3736/209.0595 银行间国债收益(10Y)2.8397 企业/公司/转债规模(千亿)65.2232/29.0992/8.6010 市场走势 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 相关研究报告 《转债市场周报-转债进攻性不输正股，关注TMT内部轮动》— —2023-04-09 《转债市场周报-先抑后扬，景气投资仍是转债主线》——2023-04-02 《转债市场周报-提防转债估值压缩风险，关注数字经济行情扩散》——2023-03-27 《转债市场周报-涨跌互现行情，需要关键矛盾消解以破局》— —2023-03-20 《转债市场周报-前期收益适中的行业具有一定关注价值》——2023-03-13 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 个券跌多涨少，估值仍在极高位 上周市场焦点（2023/4/10-2023/4/14） 股市方面，上周权益市场走势震荡，有色与建筑领涨，数字经济板块调整。周一10支主板新股连触涨停，白酒板块、AI板块大跌，ChatGPT概念获最大单日跌幅 5.2%；周二文化传媒板块掀起涨停潮，周三AI板块重回市场热点，大涨4%创历史新高，游戏与文化传媒板块表现强势；周四A股三大指数集体收跌，深圳成指跌幅超1.2%，人工智能赛道重挫，旅游酒店板块大涨，教育、医疗板块逆市走强；周五中芯概念涨幅领先，达5.48%，半导体、能源金属板块表现较好，休闲服务板块跌幅达3.55%。全周来看，上证综指上涨0.32%，上证50下跌0.22%，中证1000指数下跌0.32%，创业板指下跌0.77%。 分板块看，上周申万一级行业大多收跌，有色（+5.38%）、建筑装饰（+4.44%）、传媒（+3.14%）、石油石化（+3.11%）、公用事业（+2.48%）涨幅靠前；表现较差的包括食品饮料（-5.20%）、计算机（-4.24%）、农林牧渔（-3.16%）、轻工制造（-2.96%）、通信（-2.37%）等。 债市方面，上周十年期国债利率继续下行，周二发布的3月CPI同比0.7%引发市场“通缩”忧虑，当日十年期国债利率-2.5bp。 转债市场方面，上周多数转债下跌的个券比例较大，市场估值略降。中证转债指数全周走平，价格中位数-0.33%，我们计算的转债平价指数全周+0.72%，全市场转股溢价率与上周相比走平。平价[90,100)、[100,110)、[110,120)的转债算数平均转股溢价率分别变动-1.73%、+1%、-1.70%，目前处于历史86%、89%、86%分位数。 图1：个券溢价率分布（截至2023/4/14） 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 上周转债市场建筑材料（+2.20%）、美容护理（+0.89%）、机械设备（+0.71%）表现较好，食品饮料（-2.65%）、国防军工（-1.68%）、汽车（-1.57%）跌幅居前。 图2：申万一级行业转债行情（2023/4/10-2023/4/14) 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 个券层面，上周精测转债/转2（半导体检测）、天路转债（水泥）、中钢转债（一带一路、中特估）等涨幅居前，瑞鹄转债（汽车零部件冲压模）、奥飞转债（IDC数据中心）、上能转债（储能)等个券跌幅较大。 图3：转债涨幅前十个券（2023/4/10-2023/4/14)图4：转债跌幅前十个券（2023/4/10-2023/4/14) 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 上周转债市场总成交额为2199.81亿元，日均成交额为549.95亿元，较上周明显上升。 观点及策略（2023/4/17-2023/4/21） 上周转债估值略有压缩，但多个平价区间转债转股溢价率超过历史90%分位数，我们关注的【转债隐含波动率-正股长期实际波动率】指标仍在0之上。债市走强的背景下，转债展现出不弱于正股的进攻性。我们仍认为短期内需警惕转债估值压缩风险。 国内经济持续修复，东盟拉动下出口表现亮眼，建议重视制造业主线：3月国内各线城市住宅价格延续上涨、乘用车销售同比大幅提升、制造业PMI保持在枯荣线上、信贷保持高增，显示国内经济复苏态势较好。此外，3月出口数据显示东盟国家出口拉动下，我国出口出现较大改善。展望二季度，内外需拉动下，国内经济有望持续修复，建议重视转债标的密集的汽车、电力设备、钢铁、有色金属加工、建筑建材、轻工、纺服等传统制造业景气的持续改善，EPS修复有望带动相关板块行情表现。 数字经济+国产替代为TMT板块提供持续催化：ChatGPT应用扩散带来的算力需求刺激年内TMT板块第一轮上涨行情，而海外制裁不断的背景下，国内芯片制造厂商为保障供应链安全，国产替代进程加速+库存去化有望为TMT，尤其是半导体提供持续上涨催化。 择券策略方面，建议从两个角度挖掘个券： 1.行业盈利仍处于底部区间或存在较大不确定性，信心建立中的地产基建链、汽车零部件、风光储设备等板块，转债存续数量较多，不少优质龙头标的动态PE小于15x，转债转股溢价率处于同平价区间中等甚至偏低水平； 2.数字经济行情扩散+国产化进程加速相关的半导体及设备材料、电子特气、PCB、通信设备等领域相关个券。 下周建议重点关注国内3月经济数据、一季度GDP、美国新屋开工和成屋销售等。 估值一览 截至上周五（2023/4/14），偏股型转债中平价在80-90元、90-100元、100-110元、110-120、120-130元、130元以上区间的转债平均转股溢价率为41.96%、31.32%、25.63%、18.27%、14.97%、11.03%，位于2003年以来/2010年以来88%/88%、 86%/87%、89%/91%、86%/86%、88%/88%、91%/91%分位数。 偏债型转债中平价在70元以下的转债平均YTM为0.95%，位于2003年以来/2010年以来的22%/20%分位值。 全部转债的平均隐含波动率为43.23%，位于2003年以来/2010年以来的87%/90%分位值。转债隐含波动率与正股长期实际波动率差额为2.25%，位于2003年以来 /2010年以来的91%/86%分位值。 图5：偏股型转债平均转股溢价率 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 图6：偏债型转债平均YTM 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 图7：转债平均隐含波动率与正股实际波动率 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 一级市场跟踪 截至目前，待发可转债共计205只，合计规模3341.0亿，其中已获核准16 只，获核准规模合计183.1亿；已过会15只，规模合计112.6亿。 表1：可转债发行进度（截至2023/4/14） 公司名称 发行规模（亿元） 方案进度 主承销商 证监会核准公告日 祥源新材 4.60 证监会核准 华林证券股份有限公司 2023/4/13 金埔园林 5.20 证监会核准 长江证券承销保荐有限公司 2023/4/12 晶科能源 100.00 证监会核准 中信建投证券股份有限公司 2023/4/4 维康药业 6.80 证监会核准 民生证券股份有限公司 2023/4/4 九典制药 3.60 证监会核准 2023/3/17 佳禾智能 10.04 证监会核准 招商证券股份有限公司 2023/2/14 山河药辅 3.20 证监会核准 国元证券股份有限公司 2023/2/14 大叶股份 4.99 证监会核准 海通证券股份有限公司 2023/1/19 星帅尔 4.63 证监会核准 安信证券股份有限公司 2023/1/12 泰坦股份 2.96 证监会核准 民生证券股份有限公司 2022/11/21 九丰能源 10.80 证监会核准 中信证券股份有限公司 2022/11/16 光力科技 4.00 证监会核准 中信证券股份有限公司 2022/11/15 赛特新材 4.42 证监会核准 兴业证券股份有限公司 2022/11/12 精研科技 5.94 证监会核准 中泰证券股份有限公司 2022/9/15 民和股份 5.40 证监会核准 国信证券股份有限公司 2021/9/14 昆药集团 6.53 证监会核准 东海证券股份有限公司 2020/6/30 深信服 12.15 发审委通过 中信建投证券股份有限公司 恒邦股份 31.60 发审委通过 国泰君安证券股份有限公司 姚记科技 5.83 发审委通过 中信建投证券股份有限公司 宏微科技 4.30 发审委通过 中信证券股份有限公司 金宏气体 10.16 发审委通过 东吴证券股份有限公司 博俊科技 5.00 发审委通过 东方证券承销保荐有限公司 阳谷华泰 6.50 发审委通过 中泰证券股份有限公司 南京聚隆 2.19 发审委通过 长城证券股份有限公司 宏昌科技 3.80 发审委通过 国信证券股份有限公司 海泰科 3.97 发审委通过 国泰君安证券股份有限公司 明阳电路 4.49 发审委通过 国泰君安证券股份有限公司 力合微 3.80 发审委通过 中信证券股份有限公司 金丹科技 7