工业及商业经营稳健，看好工业微生物及医美业务未来成长

工业及商业经营稳健，看好工业微生物及医美业务未来成长 华东医药(000963.SZ) 推荐(首次评级) 核心观点：合理估值区间：53.40-62.30元 事件：公司发布2022年年报。2022年实现收入377.15亿（+9.12%），归母净利润24.99亿（+8.58%），扣非净利润24.1亿（+10.10%），EPS 1.42元，经营性现金流23.82亿（-24.86%）。 克服外部经营环境波动影响，医药工业及商业均实现稳健增长。1）医药工业：2022年中美华东实现销售收入（含CSO业务）112.44亿元（+10.88%），实现扣非净利润20.93亿元（+4.71%），扣非净利 润率18.61%（-1.10pct，主要因研发投入增长较快所致），ROE24.54%， 全年所有核心产品均实现稳定快速增长，逐渐摆脱集采降价影响，顺利完成经营目标。2）医药商业：实现营收255.53亿元（+10.55%），净利润3.97亿元（+3.85%），净利润率1.55%（-0.1pct）。公司通过优 化组织结构整合资源，向产品代理拓展及高端冷链物流方向转型，目前在浙江省内已设立11家地区子公司（覆盖11地市+90区县），合作国内外90%主流医药企业，冷链物流配送业务处于全国领先水平。 医美业务维持高增长，产品管线有序推进。2022年公司医美业务收入19.15亿元（+91.11%），其中：1）国际医美业务：Sinclair实现营收1.35亿英镑（+76.90%，约合人民币11.44亿元），EBITDA0.23 亿英镑（+245.95%），首次实现年度经营性盈利，主要是海外市场需求强劲，核心注射类产品收入增速较快（Ellansé®持续热销，MaiLi® +190%，Lanluma®+44%）。2022年2月Sinclair通过收购美国Viora 切入美国EBD市场，实现超预期增长，并于23Q1在欧洲推出能量源设备新品Sculpt＆Shape。此外，Ellansé®与MaiLi®产品美国市场注册工作计划于23Q2启动；2）国内医美业务：全年实现8.84亿元 营收（+141.14%），欣可丽美学营收为6.26亿元，签约医院数量超500 家，认证医生超1,100人。已上市产品方面，Ellansé®依旧保持较高市场关注度，酷雪GlacialSpa®国内商业化合作美业机构超40家，Lanluma®V型X型2022年底获批落地海南博鳌乐城。待上市产品方面，多功能面部皮肤管理平台PréimeDermaFacial计划2023年于国内上市，双极射频抗衰设备“芮艾瑅®”计划23Q2开始国内推广销售，MaiLiExtreme和Ellansé®M型已完成受试者入组并开始随访。 战略性布局工业微生物，打造领先技术及产能。2022年工业微生物销售收入5.1亿元（+22%），确立创新药物（核酸&ADC药物）原料/医药原料药&中间体/大健康&医美原料/宠物动保/特色生物材料 �大方向，中美华东/珲达生物/珲益生物三个微生物研发平台，及杭州祥符桥/钱塘新区/江苏九阳/美琪健康/美华高科/芜湖华仁六个产业基地，研发项目累计超130项，形成了差异化产品管线和解决方案。 强力研发铺就创新转型之路。2022年公司研发费用为10.16亿元 （+3.71%），研发费用率2.69%（-0.14pct），研发人员1,543名 （+20.1%），研发人员占比10.3%（+0.6pct）。公司研发投入不断加大，持续打造创新研发生态圈和技术平台，创新药研发管线愈发丰富。2022年医药工业研发投入26.81亿元（+44.8%），包括直接支出11.96 分析师程培 ：021-20257805 ：chengpei_yj@chinastock.com.cn 分析师登记编码：S0130522100001特此鸣谢：孟熙 市场数据2023-04-13 A股收盘价(元)47.58 A股一年内最高价(元)51.91 A股一年内最低价(元)27.55 沪深3004068.98 市盈率34.95 总股本（万股）175399.53 实际流通A股(万股)174972.70 限售的流通A股(万股)426.83 流通A股市值(亿元)832.52 相对沪深300表现图 资料来源：wind，中国银河证券研究院 相关研究 公司点评●医药行业 2023年4月16日 www.chinastock.com.cn证券研究报告请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明 亿元（+24.2%）及产品引进及研发股权投入14.84亿元（+67.01%）。截至2022年末，公司在研医药项目83个，其中创新产品及生物类 似药52个，III期临床阶段5个，II期临床阶段3个。 各板块运营质量稳定，结构调整推升毛利及费用水平。公司2022年销售费用率16.80%（+1.10pct），管理费用率3.31%（-0.07pct），研发费用率2.69%（-0.14pct），财务费用率0.21%（+0.14pct）。毛利 率为31.90%（+1.22pct），其中商业7.28%（+0.04pct），工业77.99% （-0.78pct）。我们认为，公司各业务运营质量均保持相对稳定，整体费用率及毛利率水平上升主要是工业及医美业务占比提升所致，2022年其收入占比分别提升至30.93%（+0.5pct）与5.08%（+2.18pct）。 投资建议：公司是集医药研发、生产、经销为一体的大型综合性医药公司，医美与工业微生物板块高速发展，医药工业与商业板块经 营保持稳健，创新转型为公司中长期发展提供想象空间。我们预计公司2023-2025年归母净利润为31.20/37.55/45.15亿元，同比增长24.83%/20.37%/20.24%，EPS分别为1.78/2.14/2.57元，当前股价对应2023-2025年PE为25/21/17倍，首次覆盖给予“推荐”评级。 风险提示：研发进度不及预期的风险、市场竞争加剧的风险、降价超预期的风险、产品注册进度不及预期的风险。 主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 37714.59 42698.60 47558.28 52560.57 收入增长率% 9.12 13.22 11.38 10.52 归母净利润（百万元） 2499.21 3119.66 3755.06 4514.97 利润增速% 8.58 24.83 20.37 20.24 毛利率% 31.90 31.99 32.56 33.28 摊薄EPS(元) 1.42 1.78 2.14 2.57 PE 31.60 25.31 21.03 17.49 PB 4.25 3.64 3.10 2.64 PS 2.09 1.85 1.66 1.50 资料来源：公司公告，中国银河证券研究院 一、医药工业及商业经营稳健，工业微生物及医美业务高增长 公司2022年全年实现收入377.15亿，同比增长9.12%，归母净利润24.99亿，同比增长 8.58%，扣非净利润24.1亿，同比增长10.10%，EPS1.42元。第四季度单季实现营业收入98.56亿，同比增长14.13%，归母净利润5.18亿，同比增长27.45%，扣非净利润5.09亿，同比增长19.20，经营性现金流23.82亿，同比下降24.86%。 图1：华东医药近年营业收入及增速（亿元）图2：华东医药近年净利润及增速（亿元） 资料来源：公司公告，中国银河证券研究院资料来源：公司公告，中国银河证券研究院 分业务来看，商业板块占比下降，制造业及医美板块占比提升。2022年公司商业板块收入257.07亿元（+6.21%），占比68.16%（-1.87pct），不考虑分部间抵消的绝对额占比为65.43% （-2.32pct）；制造业板块收入111.67亿元（+10.90%），占比30.93%（+0.5pct），不考虑分部间抵消的绝对额占比为29.69%（+0.25pct）；医美业务10.02亿元（+123.28%），占比5.08% （+2.18pct），不考虑分部间抵消的绝对额占比为4.87%（+2.07pct），其中国际业务收入1.35亿英镑（+76.90%，约合人民币11.44亿元），国内业务收入8.84亿元（+141.14%）。 图3：2022年华东医药各业务营收占比图4：华东医药近年制造业营收及增速（亿元） 资料来源：公司公告，中国银河证券研究院；注:不考虑内部关联抵消资料来源：公司公告，中国银河证券研究院 图5：华东医药近年商业营收及增速（亿元）图6：华东医药近年医美业务营收及增速（亿元） 资料来源：公司公告，中国银河证券研究院；注:不考虑内部关联抵消资料来源：公司公告，中国银河证券研究院 1）医药工业：2022年中美华东实现销售收入（含CSO业务）112.44亿元，同比增长 10.88%，实现扣非净利润20.93亿元。同比增长4.71%，扣非净利润率18.61%，较2021年下降1.10个百分点，主要因研发投入增长较快所致，ROE为24.54%。2022年全年医药工业板块所有核心产品均实现稳定快速增长，逐渐摆脱集采降价影响，突破增长瓶颈，顺利完成经营目标。 2022年公司参与多次药品集采、医保谈判及DRG/DIP等支付端改革，取得积极成果：中美华东百令片中标湖北中成药集采联盟带量采购，落地执行后销量呈现快速增长态势；百令胶囊和阿卡波糖咀嚼片成功续约国家医保目录，吗替麦考酚酯胶囊、盐酸吡格列酮片和西安博华的奥硝唑片中标国家第七批药品集中采购，阿卡波糖片和泮托拉唑钠注射剂完成多省联盟集采到期续约。并积极拓展销售渠道，提升百令系列产品、阿卡波糖系列产品在基层市场、零售市场及线上平台的可及性，在提升院外市场的覆盖率和市场份额方面成效显著。 2）医药商业：2022年实现营收255.53亿元，同比增长10.55%，实现净利润3.97亿元，同比提升3.85%，净利润率为1.55%，较2021年降低0.1个百分点，保持相对稳定。公司通过优化组织结构整合资源，向产品代理拓展及高端冷链物流转型，目前在浙江省内已设立11家地区子公司（覆盖11地市+90区县），合作国内外90%主流医药企业，冷链物流配送业务处于全国领先水平。 2022年公司医药商业经营产品实现子公司全覆盖，华东医药金华供应链仓库全面投入运营，开启全省两仓配送模式；院外市场投入继续加大，打造了东阳区域运营平台，进一步助力提升全省市场份额；公司在管理上推进集中统一管理、提质增效，人力资源逐步向创新板块倾斜，优化信息系统以更好赋能业务。 3）医美：2022年公司医美业务收入19.15亿元，同比增长91.11%，其中： �国际医美业务：Sinclair实现营收1.35亿英镑，同比增长76.90%，约合人民币11.44亿 元。EBITDA0.23亿英镑，同比增长245.95%，首次实现年度经营性盈利。海外市场需求强劲，核心注射类产品收入增速较快，其中Ellansé®持续保持热销，MaiLi®产品收入同比增长190%，Lanluma®产品收入同比增长44%。2022年2月Sinclair通过收购美国Viora切入美国EBD市场，实现超预期增长，并于23Q1在欧洲推出能量源设备新品Sculpt＆Shape。此外，Ellansé®与MaiLi®产品美国市场注册工作计划于23Q2启动； ②国内医美业务：全年实现8.84亿元营收，同比增长141.14%，欣可丽美学营收为6.26 亿元，签约医院数量超500家，认证医生超1,100人。已上市产品方面，Ellansé®依旧保持较高市场关注度，酷雪GlacialSpa®国内商业化合作美业机构超40家，Lanluma®V型X型2022年底获批落地海南博鳌乐城。待上市产品方面，多功能面部皮肤管理平台PréimeDermaFacial计划2023年于国内上市，双极射频抗衰设备“芮艾瑅®”计划23Q2开始国