服务器测试领先玩家，第二增长曲线加速开启

2023年04月07日 证券研究报告•公司研究报告 买入（首次）当前价：45.28元 博杰股份（002975）机械设备目标价：57.00元（6个月） 服务器测试领先玩家，第二增长曲线加速开启 投资要点 投资逻辑：公司是国内测试和自动化设备的领军企业。1）基本盘业务修复：公司布局消费电子领域自动化测试设备多年，VR/AR大客户的导入有望弥补3C增速放缓的影响。2）业务转型：公司夯实基本盘业务的同时，积极向大数据及云服务、新能源车领域拓展，22H1分别实现70%、200%的高速增长，开启业 务成长新曲线。3）国产替代：公司向MLCC、半导体自动化设备拓展，国产替代趋势助力相关业务成长，短期半导体业务有望实从百万级向千万级的跃升。 第一增长曲线：“消费电子+大数据及云服务+新能源车”三轮驱动。1）消费电子：公司在消电领域从电测向射频、声学、光学检测延伸，并向FPC柔板、人 眼安全等测试设备拓展。新型移动终端需求的快速增长有望弥补3C增速放缓的影响。2）大数据及云服务：公司具备全工段测试大数据及云服务设备的能力，除传统ICT和FCT，还成功开发BSI和ICTInline等硬板测试系统、推出服务器主板自动化组装测试一站式解决方案。随着AI应用的深化、ChatGPT的推动，下游需求有望持续高增长。3）新能源车：公司射频/5G、视觉、FCT/FVT和测试自动化等产品在新能源车上均有大量应用，并向头部车企批量供货。公司收到客户4D毫米波雷达线体的需求，目前正积极与客户对接、论证，若导入顺利将增厚新的应用需求。 第二增长曲线——被动元件相关业务。子公司奥德维的六面体检测设备检测速度和精度均达到行业领先水平，为公司被动元件板块业务贡献主要收入；测包 机也已获得下游客户的认证。公司积极向更高壁垒的设备进军，新发布的高速测试机标志着国内在该设备真正实现了进口替代；即将完成研发的叠层机在多个参数方面已达到客户要求，在国产替代东风下未来放量可期。客户拓展方面，公司已覆盖国内多家头部被动元件厂商，六面体检测设备在大客户的供应份额约70%，客户群体已经逐步向第一梯队海外客户延展。 第二增长曲线——半导体封测相关业务。公司通过并购方式布局半导体赛道，核心的划片机设备在精确性、稳定性等性能方面均达到领先水平，产品已向客 户送样、小批量出货。半导体划片机90%以上的市场由日本厂商垄断，目前国产化率极低。未来随着客户导入进一步落地、国产替代逐步推进，中短期内公 西南证券研究发展中心 分析师：王谋 执业证号：S1250521050001电话：0755-23617478 邮箱：wangmou@swsc.com.cn 分析师：徐一丹 执业证号：S1250522090002电话：021-58351908 邮箱：xyd@swsc.com.cn 分析师：邰桂龙 执业证号：S1250521050002电话：021-58351893 邮箱：tgl@swsc.com.cn 相对指数表现 博杰股份沪深300 9% 1% -7% -15% -23% -32% 22/422/622/822/1022/1223/223/4 数据来源：聚源数据 总股本(亿股) 1.39 流通A股(亿股) 0.70 52周内股价区间(元) 29.85-47.26 总市值(亿元) 63.11 总资产(亿元) 18.35 每股净资产(元) 10.61 基础数据 司该业务有望加速放量。 盈利预测与投资建议：预计2022-2024年公司归母净利润为2.08/2.64/3.90亿元。考虑到新能源车、大数据及云服务下游需求可观，MLCC及半导体相关业务进展顺利且中短期有望贡献业绩、长期有望打开新的成长空间，我们给予公 司2023年30倍PE，对应目标价格57.0元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：下游需求或不达预期；新产品验证和导入进度或不达预期；技术研发或不达预期。 指标/年度2021A2022E2023E2024E 相关研究 营业收入（百万元） 1214.04 1206.93 1465.46 2041.53 增长率 -11.77% -0.59% 21.42% 39.31% 归属母公司净利润（百万元） 243.26 208.31 264.51 389.63 增长率 -28.71% -14.37% 26.98% 47.30% 每股收益EPS（元） 1.75 1.49 1.90 2.80 净资产收益率ROE 15.63% 12.27% 13.71% 17.11% PE 26 30 24 16 PB 3.95 3.74 3.29 2.80 数据来源：Wind，西南证券 请务必阅读正文后的重要声明部分 目录 1公司概况：测试和自动化专家，产品矩阵不断升级1 1.1基本介绍：国内测试和自动化设备领军企业1 1.2财务分析：业绩复合增速可观，费用管控效果显著5 2新业务开启第二成长曲线，国产替代打开增量空间7 2.1“消费电子+大数据及云服务+新能源车”三轮驱动，夯实基本盘业务稳定增长8 2.2发力拓展“半导体+被动元件”业务，有望进入新一轮高速增长通道15 3盈利预测与估值20 3.1盈利预测20 3.2相对估值21 4风险提示21 图目录 图1：博杰股份核心业务和技术一览1 图2：博杰股份主要发展历程2 图3：公司股权结构5 图4：公司营业收入及增速5 图5：公司归母净利润及增速5 图6：公司主营业务结构6 图7：公司主营业务毛利率情况6 图8：毛利率和净利率情况6 图9：期间费用率情况6 图10：研发投入情况7 图11：研发人员占比7 图12：全球工业自动化市场规模（亿美元）7 图13：国内工业自动化设备市场规模（亿元）7 图14：全球TWS耳机出货量及增速情况9 图15：TWS耳机渗透率情况9 图16：全球智能手表出货量情况（百万部）9 图17：苹果智能手表出货量及增速9 图18：全球XR头显出货量情况10 图19：全球XR行业市场规模10 图20：消费电子产品功能测试图10 图21：全球云基础设施服务市场规模11 图22：国内云基础设施服务市场规模11 图23：全球和国内服务器市场规模12 图24：近10年来全球算力的增长明显滞后于数据的增长12 图25：2021年全球服务器市场份额12 图26：2021年国内服务器市场份额12 图27：全球AI服务器市场规模13 图28：2021H1全球AI服务器市场份额13 图29：全球新能源汽车销量情况14 图30：全球新能源汽车渗透率情况14 图33：MLCC内部结构15 图34：MLCC产品示例15 图35：全球MLCC市场规模16 图36：国内MLCC市场规模16 图37：不同自动化级别智能驾驶汽车和燃油车MLCC用量比较16 图38：全球车用MLCC需求量（亿颗）16 图39：历代手机MLCC单机用量（颗）17 图40：全球5G手机MLCC需求量预测（亿颗）17 图41：国巨季度存货同比增速变动情况17 图42：华新科季度存货同比增速变动情况17 图43：MLCC生产工艺流程18 图44：公司MLCC相关设备的布局情况18 图45：半导体设备细分市场情况19 图46：全球封装设备市场规模（亿美元）19 图47：2020年半导体划片机市场格局情况19 表目录 表1：公司部分产品介绍3 表2：分业务收入及毛利率21 表3：可比公司估值21 附表：财务预测与估值22 1公司概况：测试和自动化专家，产品矩阵不断升级 1.1基本介绍：国内测试和自动化设备领军企业 博杰股份成立于2005年，于2020年在深交所成功上市。公司深耕智能制造领域近20年，专注于工业自动化设备与配件的研发、生产、销售及相关技术服务，致力于为客户提供自动化测试和自动化组装一站式解决方案，提高客户生产效率、产品品质和生产自动化程度。公司产品主要应用于消费电子、大数据云服务、新能源汽车、半导体、被动元器件等领域，主要客户包括苹果、Meta、微软、思科、特斯拉、谷歌、亚马逊、高通等全球著名高科技公司，以及比亚迪、鸿海集团、广达集团、仁宝集团等全球著名电子产品智能制造商。 图1：博杰股份核心业务和技术一览 资料来源：公司官网，西南证券整理 回顾公司的发展历程，公司主要经历以下阶段：1）业务初创阶段（2005-2007年）：公司成立之初主要从事测试治具的研发、生产和销售，主要客户包括思科、DELL等。基于测试治具业务，公司衍生出ICT测试设备和基础功能测试设备等电学测试领域业务。2006 年，公司搭建了ICT测试平台，向客户端推出了针对电脑主板、服务器主板等PCBA在线测试产品和调试服务。2）业务拓展阶段（2008-2011年）：2008年公司进入微软供应商体系， 为其提供针对电子产品麦克风、喇叭等部件的声学测试设备；2010年取得了苹果公司的订单，为其提供手机天线测试相关的射频测试设备。在此阶段，公司业务逐步从电学测试领域延伸至声学、射频测试领域，并开始介入为客户提供测试自动化系统解决方案及相关产品。 3）快速发展阶段（2012-2014年）：公司将业务范围延伸至定制化测试系统业务，为客户 提供软硬件一体化的自动化测试系统集成服务。4）产品优化布局（2015-2019年）：在此 阶段，公司自动化测试业务发展迅速，研发生产出多种自动化测试设备产品并交付客户使用，同时公司基于自动化测试领域的技术积累和生产优势，逐步向自动化组装领域发展，形成了 自动化测试设备和自动化组装设备并重并举、相得益彰的业务结构。5）高速发展阶段（2020 年至今）：2020年公司成功在深交所上市。近几年，公司进一步拓阔业务边界，向半导体 领域延伸。公司布局半导体封装测试设备，未来将持续聚焦于高端设备制造业领域，尤其是运用到视觉技术、AI算法的有关产品；此外，公司布局毫米波雷达检测方案，随着客户产品升级换代公司对毫米波测试配套产品进行同步升级。 图2：博杰股份主要发展历程 资料来源：公司官网，西南证券整理 公司生产的工业自动化产品主要应用于生产过程中测试和组装环节，主要包括自动化测试以及自动化组装设备： 自动化测试设备：这是公司传统优势业务，布局产品矩阵多元化，覆盖了电、学、光学、射频、视觉等诸多领域，主要应用于相关电子零部件产品的外观、性能、功能等检测， 近年来机器视觉行业市场需求逐步释放，公司亦逐步将检测业务拓展至机器视觉检测。 1）电学测试设备：主要包括PCBA硬板类、FPC柔板类测试设备。A.PCBA硬板类测试设备：分为在线测试ICT和功能测试FCT。在线测试主要检测电路板各类缺陷；功能测试主要检测主板和成品运行性能参数是否达标、各模块工作是否正常等。B.FPC柔板类测试设备：公司专门研制了微针测试设备，应用于表面组装贴片前FPC整板量产自动化测试。 2）声学测试设备：主要包括高隔离度隔音箱、在线式隔音测试设备等。公司声学测试 设备主要应用于消费类电子产品的声学测试，为产品在打样和量产中的声学品质检测提供一站式解决方案。公司发高隔离度隔音箱，实现对声学产品的高、低频性能检测；此外，公司积极研发在线式隔音测试设备，从而可实现对产品的全自动声学测试。 3）射频测试设备：主要用于消费类电子、通讯类产品的射频功能测试。公司该类产品主要针对产品（包括板级、成品）中天线模块发送和接收信号的功能进行测试，同时持续拓宽应用场景，为客户提供一站式、整套测试解决方案。 4）视觉检测设备：主要包括六面体检测设备、MLCC领域测包机、AOI外观检测设备等。子公司奥德维进军MLCC行业，是首家应用AI人工智能算法进行被动元件外观检测的 企业，其主要产品六面体检测设备在性能、品质、交付速度方面得到广泛肯定和好评，研发推出的MLCC领域测包机系列产品也已逐步得到下游客户认可。子公司珠海博韬推出的AOI玻璃外观检测设备专门用于电子产品玻璃的缺陷检测。 5）光学测试设备：主要针对电子产品光学器件的性能和缺陷进行检测。比如：检测摄像头的灰度、亮度、颜色、坏点像素等