3月美国CPI点评：去通胀是背景板，紧信贷是主变量

3月美国CPI点评：去通胀是背景板，紧信贷是主变量 研究结论 4月12日，美国劳工部公布3月CPI数据。名义CPI小幅低于预期，同比增速录得5%，预期5.1%，环比增速为0.1%，预期0.2%。核心通胀与预期一致，同比增速为5.6%，环比增速为0.4%。 重要分项：食品环比增速为零，能源环比增速为负值，导致名义项拖累大。核心商品环比增速略升，其中二手车跌幅放缓。核心服务环比增速略降，其中房租增速下降。 食品同比增速分别为8.5%，前值9.5%，加速回落。能源同比增速为-6.4%，环比负增3.5%，大幅拖累本期数据。核心项方面，核心商品中的二手车同比增速为-11.2%，较前值-13.6%收窄。核心服务仍然是本期通胀的主要支撑，同比增速小幅 回落至7.1%，其中住宅租金增速为8.2%，较前值8.1%有所上行，尚未确认顶部， 宏观经济|动态跟踪 报告发布日期2023年04月16日 王仲尧021-63325888*3267 wangzhongyao1@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860518050001香港证监会牌照：BQJ932 孙金霞021-63325888*7590 sunjinxia@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860515070001 吴泽青wuzeqing@orientsec.com.cn 主要居所租金和业主等价租金同比分别录得8.8%和8%，环比增速已见顶回落，均为0.5%。 领先指标：核心项领先性指标出现走强迹象，或支撑核心通胀保持稳固。具有领先性的相关指标中，联合国食品价格指数延续趋势下行，2023年3月同比为-20.34%，深度负值，该指标领先CPI食品项约12个月，因此预计食品项将延续稳定回落的趋势。Manheim和Blackbook二手车指数均在近期反弹，3月环比分别为1.54%和2.8%，自2022年3月以来首次连续多月环比稳定在正区间，意味着二手车通胀出现上涨的风险，3月CPI二手车分项同比跌幅收窄已初步反映出该趋势。反映当前市场新签约房租价格的Zillow和ApartmentList房租指数的最新读数显 示，回落趋势有所逆转，环比增速回升，但由于房租指数领先CPI房租分项约13个月，3月CPI住房项环比已确认回落趋势，短期内将继续下行。能源通胀则与未来油价走势挂钩，但同比口径受到高基数影响上行空间有限，或持续拖累整体CPI增速。 市场反应：数据发布后，美债曲线先降，而后反弹补平所有降幅。同日美联储公布3月FOMC纪要，多位美联储官员下调了对利率峰值的预期，纪要发布后美债曲线再度转下行。受去年同期高基数影响，二季度CPI同比增速口径预计将开始显著下行，由于食品、核心项的预期相对稳定，而油价的波动方向受俄乌冲突走势、OPEC+减产等多重因素影响仍然具有较大不确定性，油价中枢将成为后续影响通胀回落速度的重要变量。目前联邦基金期货定价隐含的FOMC5月加息25个基点的可能性接近70%，从数据后市场表现来看，基本稳定在银行危机过后的市场预期定价位置上，可预见的通胀回落不能独立促成宽松交易的更进一步，但去通胀趋势仍然是支持市场不断预期宽松的背景。 展望后续：在通胀稳定随预期回落的背景下，将来可能冲击整体趋势的超预期变量或在紧信用风险的相关指标信号。在3月FOMC纪要当中，美联储对银行危机显然表达了极高的关切。而流动性风险发展的下一阶段，将会是信贷加速紧缩和信用风险表征浮现，重点关注指标包括：SOSLP高级贷款官员意见调查报告中的信贷条件 （季频数据，有望在5月FOMC前更新）、银行信贷规模（周频数据）、信贷违约率、信用利差（BBB级企业债、CMBS、MBS）等，上述指标在5月FOMC前如有显著走坏，有可能促成会上Fed传递出更清晰的转向信号。除了重点信贷指标外，其它可能会边际影响美联储利率决策的因素还包括就业市场的降温速度以及核心消费数据走势（关注后续零售销售额等重要消费数据走弱的风险）。 风险提示 美联储超预期加息的风险。通胀反弹的风险。 3月美国就业继续回落，预期Q2拐点逐渐 清晰 如何监测海外银行体系风险发展：——海外宏观札记0330 2023-04-10 2023-03-31 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 图1：同比分项拉动（%）图2：环比分项拉动（%） 数据来源：wind，东方证券研究所数据来源：wind，东方证券研究所 图3：CPI分项同环比（%） 所有 5.0% 6.0% 6.4% 6.5% 7.1% 7.7% 0.1% 0.4% 0.5% 0.1% 0.2% 0.5% 食品 8.5% 9.5% 10.1% 10.4% 10.6% 10.9% 0.0% 0.4% 0.5% 0.4% 0.6% 0.7% 家用食品 8.4% 10.2% 11.3% 11.8% 12.0% 12.4% -0.3% 0.3% 0.4% 0.5% 0.6% 0.5% 谷物和烘焙制品 13.6% 14.6% 15.6% 16.1% 16.4% 15.9% 0.6% 0.3% 1.0% 0.6% 1.2% 0.7% 肉禽鱼蛋 4.3% 6.8% 8.1% 7.7% 6.8% 8.0% -1.4% -0.1% 0.7% 0.8% 0.0% 0.5% 乳制品及相关产品 10.7% 12.3% 14.0% 15.3% 16.4% 15.5% -0.1% 0.1% 0.0% 0.2% 1.1% 0.6% 水果蔬菜 2.5% 5.3% 7.2% 8.4% 9.7% 9.3% -1.3% 0.2% -0.5% -0.1% 1.1% -0.3% 无酒精饮料和饮料原料 11.3% 12.3% 13.1% 12.6% 13.2% 12.7% 0.2% 1.0% 0.4% 0.5% 0.8% 0.7% 其他家庭食物 11.1% 12.4% 13.2% 13.9% 13.9% 15.4% 0.4% 0.3% 0.7% 0.7% 0.2% 0.9% 非家用食品 8.8% 8.4% 8.2% 8.3% 8.5% 8.6% 0.6% 0.6% 0.6% 0.4% 0.5% 0.9% 能源 -6.4% 5.2% 8.7% 7.3% 13.1% 17.6% -3.5% -0.6% 2.0% -3.1% -1.4% 1.7% 能源商品 -17.0% -1.4% 2.8% 0.4% 12.2% 19.3% -4.6% 0.5% 1.9% -7.2% -2.1% 3.7% 燃油 -14.2% 9.2% 27.7% 41.5% 65.7% 68.5% -4.0% -7.9% -1.2% -16.6% 1.7% 19.8% 汽车燃料 -17.3% -1.7% 1.9% -0.9% 10.8% 18.1% -4.7% 0.9% 2.3% -6.9% -2.2% 3.3% 汽油（所有类型） -17.4% -2.0% 1.5% -1.5% 10.1% 17.5% -4.6% 1.0% 2.4% -7.0% -2.3% 3.4% 能源服务 9.2% 13.3% 15.6% 15.6% 14.2% 15.6% -2.3% -1.7% 2.1% 1.9% -0.6% -0.7% 电 10.2% 12.9% 11.9% 14.3% 13.7% 14.1% -0.7% 0.5% 0.5% 1.3% 0.5% 0.5% 公用事业（管道）燃气服务 5.5% 14.3% 26.7% 19.3% 15.5% 20.0% -7.1% -8.0% 6.7% 3.5% -3.4% -3.7% 核心 5.6% 5.5% 5.6% 5.7% 6.0% 6.3% 0.4% 0.5% 0.4% 0.4% 0.3% 0.3% 核心商品 1.5% 1.0% 1.4% 2.1% 3.7% 5.1% 0.2% 0.0% 0.1% -0.1% -0.2% -0.1% 服饰 3.3% 3.3% 3.1% 2.9% 3.6% 4.1% 0.3% 0.8% 0.8% 0.2% 0.1% -0.2% 新车 6.1% 5.8% 5.8% 5.9% 7.2% 8.4% 0.4% 0.2% 0.2% 0.6% 0.5% 0.6% 二手车和卡车 -11.2% -13.6% -11.6% -8.8% -3.3% 2.0% -0.9% -2.8% -1.9% -2.0% -2.0% -1.7% 医疗保健品 3.6% 3.2% 3.4% 3.2% 3.1% 3.1% 0.6% 0.1% 1.1% 0.1% 0.2% 0.0% 酒精饮料 4.5% 4.9% 5.8% 5.8% 5.5% 5.0% 0.1% -0.3% 0.4% 0.7% 0.6% 0.7% 烟草和烟草制品 6.9% 6.7% 6.3% 5.5% 6.3% 6.6% 0.8% 1.0% 0.7% -0.1% 0.7% 0.3% 核心服务 7.1% 7.3% 7.2% 7.0% 6.8% 6.7% 0.4% 0.6% 0.5% 0.6% 0.5% 0.5% 住宅租金 8.2% 8.1% 7.9% 7.5% 7.1% 6.9% 0.6% 0.7% 0.8% 0.8% 0.7% 0.7% 主要居所租金 8.8% 8.8% 8.6% 8.3% 7.9% 7.5% 0.5% 0.8% 0.7% 0.8% 0.8% 0.7% 业主等价租金 8.0% 8.0% 7.8% 7.5% 7.1% 6.9% 0.5% 0.7% 0.7% 0.8% 0.7% 0.6% 医疗服务 1.0% 2.1% 3.0% 4.1% 4.4% 5.4% 0.0% -0.7% -0.7% 0.3% -0.5% -0.4% 医生服务 0.5% 1.2% 1.7% 1.7% 1.5% 1.8% -0.2% -0.5% -0.1% 0.1% 0.0% 0.0% 运输服务 13.9% 14.6% 14.6% 14.6% 14.2% 15.2% 1.4% 1.1% 0.9% 0.6% 0.3% 0.6% 机动车保养与维修 13.3% 12.5% 14.2% 13.0% 11.7% 10.3% 0.3% 0.2% 1.3% 1.0% 1.3% 0.7% 机动车辆保险 15.0% 14.5% 14.7% 14.2% 13.4% 12.9% 1.2% 0.9% 1.4% 0.7% 1.0% 1.6% 机票 17.7% 26.5% 25.6% 28.5% 36.0% 42.9% 4.0% 6.4% -2.1% -2.1% -1.6% -1.2% CPI同比 CPI环比 Mar-23Feb-23Jan-23Dec-22Nov-22Oct-22Mar-23Feb-23Jan-23Dec-22Nov-22Oct-22 数据来源：wind，东方证券研究所 图4：食品：联合国食品价格指数（领先12个月）和CPI食品分项同比（%） 图5：能源：汽油零售价格和CPI能源分项同比（%） 数据来源：wind，东方证券研究所数据来源：wind，东方证券研究所 图6：二手车：Manheim和Blackbook二手车指数环比（领先 2个月）和CPI二手车分项环比（%） 图7：房租：Zillow和ApartmentList房租指数环比（分别领先13、14个月）和CPI住房租金环比（%） 数据来源：wind，东方证券研究所数据来源：wind，东方证券研究所 图8：SOSLP调查：信贷标准紧缩（%）图9：工商企业信贷条件收紧比例和贷款违约率（%） 数据来源：wind，东方证券研究所数据来源：wind，东方证券研究所 分析师申明 每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的研究分析师在此作以下声明： 分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断；分析师薪酬的任何组