23Q1流水复苏势头强劲，全年目标积极

更新报告 买入 23Q1流水复苏势头强劲，全年目标积极 特步国际（1368.HK） 2023-04-14星期五 投资要点 目标价：12.80港元 现价：9.91港元 预计升幅:29.2% 重要数据日期 2023/04/13 收盘价（港元） 9.91 总股本（亿股） 26.37 总市值（亿港元） 261.3 净资产（亿港元） 93.0 总资产（亿港元） 184.6 52周高低（港元） 14.98/6.79 每股净资产（港元） 3.50 数据来源：Wind、国元证券经纪（香港）整理 主要股东 群成投资有限公司 46.65% 丁水波 2.45% 相关报告 特步国际（1368.HK）深度报告：雄心勃勃的跑步领域专家-20221109 特步国际（1368.HK）更新报告：全年业绩符合预期，流水复苏势头向好 -20230327 证券 研研究部 究姓名：何丽敏 SFC：BTG784 报电话：0755-82846267 告Email:helm@gyzq.com.hk 23Q1主品牌流水增长强劲，库存健康度提升，全年流水目标积极：23Q1特步主品牌同比增长约20%，其中1-2月流水同比增长中双位数，3月流水提速至35%的同比增长。分品类及渠道看，跑步品类驱动增长（跑步品类同比接近+40%），童装的增速高于大货（童装同比+30%），出行恢复带动线下流水增速高于线上。期内折扣7-75折，库销比低于5个月，库存健康度较22Q4有显著的环比改善。库龄结构方面，9成以上为新品。 展望未来，全年流水目标积极：（1）考虑到低基数及消费渐进复苏，预计今年Q2零售流水有望较Q1进一步提速，4月份至今维持了3月的强劲增长趋势。23年特步主品牌的流水增长目标从此前的20%以上提升至25%以上。（2）库存方面，去年疫情扰动秋冬季货品的动销节奏，随着消费市场逐步复苏，年底有望能回到4个月的健康水平。我们看好主品牌持续成长：在品牌声量及产品力提升的配合下，我们认为本阶段渠道优化提速是公司实现较快零售增长的重要因素。以过去一年为例，公司以关一千、开一千个门店的速度优化渠道，目前九代店占比接近一半。二线城市及以下的大众市场空间广阔，主品牌在大众市场定位跑步王者，提供高性价比产品，优化提质的渠道将帮助品牌更好地匹配目标消费者和提升份额。 看好新品牌发力，索康尼有望在今年成为首个盈亏平衡的品牌： 展望23年，索康尼将受益于集团跑步资源的协同而加速拓展，在高线城市跑步精英人群的渗透率有望提升。预计全年专业运动板块的门店拓展计划为30-50家，以索康尼为主。时尚运动方面，预计国内业务为主要的增长驱动力。 全年有望净增30家以上门店，门店净增以盖世威品牌为主，盖世威产品和定 位的调整已初见成效。全年新品牌业务的亏损幅度有望控制在1.5亿元以内。 维持买入评级，给予目标价12.80港元： 我们的观点：看好公司持续成长，我们认为在品牌声量及产品力的配合下，本阶段渠道优化提速是特步主品牌实现较快零售增长的重要因素。发展势头向好的索康尼及其他新品牌将帮助公司扩展高线市场客户群。当前估值吸引。预计23E至25E营收分别为150.1/183.3/222.2亿元，同比+16.0%/+22.1%/ +21.2%；归母净利润分别为11.66/15.06/19.05亿元，同比+26.5%/+29.2%/ +26.5%。目标价12.80港元，维持买入评级，目标价对应24EPE19倍。 人民币百万元 2021A 2022E 2023E 2024E 2025E 主营收入 10,013 12,930 15,006 18,328 22,215 同比增长(%) 22.5% 29.1% 16.0% 22.1% 21.2% 毛利率(%) 41.7% 40.9% 41.4% 41.9% 42.3% 归母净利润 908 922 1,166 1,506 1,905 同比增长(%) 77.1% 1.5% 26.5% 29.2% 26.5% 归母净利润率 9.1% 7.1% 7.8% 8.2% 8.6% 每股收益(元) 0.36 0.37 0.44 0.57 0.72 PE@9.91HKD 22.0 21.8 18.1 14.0 11.1 数据来源：wind、公司公告、国元证券经纪（香港）预测 请务必阅读投资评级定义和免责条款 报告正文 23Q1主品牌流水增长超预期，库存健康度提升，全年流水目标积极： 23Q1特步主品牌同比增长约20%，其中1-2月流水同比增长中双位数，3月流水提速至35%的同比增长。分品类及渠道看，跑步品类驱动增长（跑步品类同比接近+40%），童装的增速高于大货（童装同比+30%），出行恢复带动线下流水增速高于线上。期内折扣7-75折，库销比低于5个月，库存健康度较22Q4有显著的环比改善。库龄结构方面，9成以上为新品。 展望未来，全年流水目标积极：（1）考虑到低基数及消费渐进复苏，预计今年Q2零售流水有望较Q1进一步提速，4月份至今维持了3月的强劲增长趋势。23年特步主品牌的流水增长目标从此前的20%以上提升至25%以上。（2）库存方面，去年疫情扰动秋冬季货品的动销节奏，随着消费市场逐步复苏，年底有望能回到4个月的健康水平。我们看好公司持续成长：在品牌声量及产品力提升的配合下，我们认为本阶段渠道优化提速是公司实现较快零售增长的重要因素。以过去一年为例，公司以关一千、开一千个门店的速度优化渠道，目前九代店占比接近一半。二线城市及以下的大众市场空间广阔，主品牌在大众市场定位跑步王者，提供高性价比产品，优化提质的渠道将帮助品牌更好地匹配目标消费者，实现市场份额的提升。 表1：特步主品牌零售指标 指标 2021Q1 2021Q2 2021Q3 2021Q4 2022Q1 2022Q2 2022Q3 2022Q4 2023Q1 流水 55% +30-35% +中双 +20%-25% +30-35% +中双 +20-25% -高单 约+20% 库销比 4.5个月 4个月 4个月 4个月 4个月 4.5个月 4.5-5个月 5.5个月 <5个月 折扣 7-75折 75-8折 75-8折 75-8折 75折 7-75折 7-75折 约7折 7-75折 资料来源：公司公告、国元证券经纪（香港）整理 看好新品牌发力，索康尼有望在今年成为首个盈亏平衡的品牌： 展望23年，索康尼将受益于集团跑步资源的协同而加速拓展，在高线城市跑步精英人 群的渗透率有望提升。预计全年专业运动板块的门店拓展计划为30-50家，以索康尼为 主。时尚运动方面，预计国内业务为主要的增长驱动力，全年有望净增30家以上门店，门店净增以盖世威品牌为主。盖世威产品和定位的调整已初见成效。全年新品牌业务的亏损幅度有望控制在1.5亿元以内。 维持买入评级，给予目标价12.80港元： 我们的观点：看好公司持续成长，我们认为在品牌声量及产品力的配合下，本阶段渠道优化提速是特步主品牌实现较快零售增长的重要因素。发展势头向好的索康尼及其他新品牌将帮助公司扩展高线市场客户群。当前估值吸引。预计23E至25E营收分别 为150.1/183.3/222.2亿元，同比+16.0%/+22.1%/+21.2%；归母净利润分别为11.66/15.06/19.05亿元，同比+26.5%/+29.2%/+26.5%。目标价12.80港元，维持买入评级，目标价对应24EPE19倍。 风险提示：消费复苏不及预期；行业竞争加剧；品牌升级进展不及预期；新品牌发展不及预期等。 财务报表摘要 资产负债表单位：百万元利润表单位：百万元 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产 10,432 12,338 12,838 13,974 15,405 营业收入 10,013 12,930 15,006 18,328 22,215 现金 3,930 3,414 3,786 3,813 3,907 营业成本 -5,835 -7,639 -8,800 -10,651 -12,818 应收账款 3,528 4,213 4,514 5,173 5,881 毛利 4,178 5,292 6,206 7,677 9,397 其他应收款 1,443 1,371 1,508 1,658 1,824 销售费用 -1,891 -2,690 -3,091 -3,721 -4,443 存货 1,497 2,287 1,977 2,276 2,739 管理费用 -1,189 -1,454 -1,666 -2,016 -2,444 其他 34 1,054 1,053 1,053 1,053 其他收益 299 317 300 300 300 非流动资产 4,183 4,155 4,201 4,260 4,331 营业利润 1,396 1,464 1,749 2,240 2,810 固定资产 1,119 1,368 1,381 1,400 1,426 财务收入/(费用)净额 -63 -91 -90 -110 -133 有使用权资产 668 686 711 743 781 应占联营公司损益 -46 -12 -5 7 28 无形资产 671 723 730 737 745 其他支出 0 0 0 0 0 商誉 756 830 830 830 830 除税前溢利 1,287 1,361 1,655 2,138 2,705 定期存款 500 - - - - 所得税 -397 -449 -513 -663 -838 于联营公司之权益 144 190 190 190 190 净利润 889 912 1,142 1,475 1,866 投资性房地产 28 26 26 26 26 少数股东损益 -19 -9 -24 -31 -39 其他 297 334 334 334 334 归属于母公司净利润 908 922 1,166 1,506 1,905 资产总计 14,615 16,494 17,039 18,234 19,736 EPS（元） 0.36 0.37 0.44 0.57 0.72 流动负债 4,053 6,645 6,534 6,876 7,306 短期借款 405 2,231 1,785 1,428 1,142 主要财务比率 应付账款 2,352 2,772 2,965 3,502 4,039 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 应计负债及其他应付款项 1,071 1,426 1,540 1,663 1,796 年增长率（%） 租赁负债 98 108 119 131 144 营业收入 22.5% 29.1% 16.0% 22.1% 21.2% 其他 126 108 126 153 186 营业利润 52.1% 4.9% 19.5% 28.1% 25.4% 非流动负债 2,580 1,542 1,640 1,771 1,929 归母净利润77.1%1.5%26.5%29.2%26.5% 长期借款 1,375 193 251 326 424 获利能力 递延税项负债-非流动 253 310 340 385 434 毛利率 41.7% 40.9% 41.4% 41.9% 42.3% 其他 952 1,039 1,049 1,059 1,071 营业利润率 13.9% 11.3% 11.7% 12.2% 12.6% 负债合计 6,633 8,187 8,174 8,647 9,235 净利率 8.9% 7.1% 7.6% 8.0% 8.4% 股本 23 23 23 23 23 归母净利率 9.1% 7.1% 7.8% 8.2% 8.6% 储备 7,906 8,221 8,804 9,557 10,510 ROE 12.0% 11.4% 13.7% 16.4% 18.9% 少数股东权益 53 63 39 8 -3