系列点评七十三：蓝山重磅发布 魏牌旗舰启航

仅供机构投资者使用 证券研究报告|公司点评报告 2023年04月14日 蓝山重磅发布魏牌旗舰启航 评级： 上次评级：目标价格： 最新收盘价： 买入 买入 25.86 股票代码： 52周最高价/最低价：总市值(亿) 自由流通市值(亿) 自由流通股数(百万) 601633 44.52/21.35 2,194.58 1,585.86 6,132.50 长城汽车 沪深300 68% 51% 35% 18% 1% -15% 2022/042022/072022/102023/012023/04 分析师：崔琰 邮箱：cuiyan@hx168.com.cnSACNO：S1120519080006 联系电话： 分析师：胡惠民 邮箱：huhm@hx168.com.cnSACNO：S1120522120003 联系电话： 相关研究 1.【华西汽车】长城汽车（601633.SH）3月销量点评：新产品新渠道产销边际向上 2023.04.09 2.【华西汽车】长城汽车（601633.SH）2022：研发布局加码2023深蹲起跳 2023.03.30 3.【华西汽车】长城汽车（601633.SH）2月销量点评：新品密集上市转型拐点向上 2023.03.09 评级及分析师信息 长城汽车(601633)系列点评七十三 事件概述 北京时间4月13日，魏牌正式发布全新中大型六座电动SUV— —蓝山DHT-PHEV。车身尺寸为5,156/1,980/1,805mm，轴距为3,050mm。蓝山分为两个版本：两驱长续航版和四驱超长续航版，指导价分别为27.38万元/30.88万元。 分析判断: ►定位主流大六座极致性价比破圈 相对股价% 蓝山定位大六座主流SUV，相比竞品在空间和价格上有明显优势。我们认为主流家用市场需求在优质供给下将快速扩容，对标主要竞品理想L8，蓝山DHT-PHEV在空间及价格方面（轴距3,050mmvs3,005mm、四驱价格相比L8Air便宜3.1万元）优势明显，有望成为魏牌新旗舰。 1）舒适空间：定位6座家用市场，外观内饰彰显主流定位。外观上整体偏简洁前卫，设计回归主流。车身方面具备同级领先的车身尺寸，2+2+2的三排座椅布局，对标竞品，蓝山在第二三排空间提升明显：二排中央通道宽达276mm，地板到顶棚高度1,234mm；三排坐姿和靠背最大宽度540mm。此外，副驾女神座驾标配零重力座椅，较竞品升级明显，彰显家庭属性。 2）超强动力：两挡DHT加持，实现全速域效率更优。搭载由1.5T发动机和前后双电动机组成的DHT-PHEV动力系统，支持多种模式丰富驾乘体验：纯电、纯电优先和智能混动。电机最大功率可达到：前130kw/后220kw。相比增程，两挡DHT多出并联及混联模式，使用场景更多元，在全速域下效率更优。续航及油耗方面，WLTC工况纯电续航里程180公里，WLTC综合续航里程超过1000公里，四驱馈电状态油耗6.7L/100km（L8为7.7L/100km）。 3）极致安全：定位家庭，极致用料打造安全。高强钢与热成型钢应用占比为81%，车身骨架承压能力更强。通过3拳的三排头枕到后风档距离以及搭载管框式骨架全金属背板 （0.6mm），提供更高级别的膨胀及支撑防护，为安全护航。高标准健康座舱配备婴幼儿级内饰面料，车内优质空气质量控制和全防磕碰设计，以高于国家标准的技术树立行业标杆。 4）领先智能：辅助驾驶同级标配，座舱差异化明显。CoffeePilot2.5咖啡智架系统采用26颗高精探测元件，实现NOH、HWA等30项L2+级智能驾驶辅助功能，可实现复杂路口通行，自动变道超车等功能。核心技术持续进阶，从安 全，轻松，简便多维度大幅提升驾驶体验。智能座舱上，蓝DHT-PHEV采用贯穿一体屏布局，相比L8中控屏更大（27英寸vs15.7英寸）。 ►新能源加速出海再拓新布局 海外销量稳健，新能源出口提速。2023年3月，公司海外批发销量2.2万辆，同比+111.6%，环比+62.9%。3月中旬，长城炮旗下首款时尚商用皮卡金刚炮于中东正式上市；智能新能源产品矩阵亮相曼谷车展，公司正式于泰国发布坦克品牌，坦克 500新能源在泰国开启首发预售；公司与新加坡Cycle&Carriage正式签署合作协议，智能新能源产品将登陆新加坡，东盟市场版图再扩大。公司新能源产品积极拓展海外市场，产品力与品牌力强势凸显，出海增长空间广阔。 ►战术积极调整2023深蹲起跳 品牌管理整合，2023深蹲起跳。2023年，公司坚定转型决心，全力抢占份额：销量目标不低于160万辆，净利润不低于 60亿元，快速调整战略布局： 1）整合品牌重回主航道：扭转产品定位思路，调整产品回归主流市场，全力打造大单品； 2）整合组织架构：由一车一品牌到聚焦一个长城，高管自上而下迎来调整； 3）整合渠道：推出哈弗新能源龙网，全新独立渠道有望快速建立用户认知； 4）全新产品&全新技术：全新技术Hi4主打两驱价格+四驱性能，首搭新车枭龙Max即将上市，有望驱动需求增长； 我们判断公司低谷时刻已过，随疫后复苏、搭载全新Hi4技术的新品推出，行业及公司周期共振，公司需求有望边际改善，以价换量全力抢占份额。 投资建议 公司新产品国内外推广进展顺利，智能电动化新周期开启，新能源智能化车型占比快速提升，豪华化领跑地位愈发清晰，非车业务收入有望加速释放。维持盈利预测，预计2023-2025年营业收入为1,994.6/2,437.8/2,807.5亿元，归母净利润为72.1/116.3/149.3亿元，对应EPS为0.81/1.31/1.68元，对应 2023年4月13日收盘价25.86元/股PE为32/20/15倍，维持 “买入”评级。 风险提示 缺芯影响超预期；车市下行风险；WEY、沙龙、哈弗等品牌所在市场竞争加剧，销量不及预期；出海进度不及预期。 盈利预测与估值 财务摘要 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 136,405 137,340 199,461 243,780 280,748 YoY（%） 32.0% 0.7% 45.2% 22.2% 15.2% 归母净利润(百万元) 6,726 8,266 7,214 11,627 14,926 YoY（%） 25.4% 22.9% -12.7% 61.2% 28.4% 毛利率（%） 16.2% 19.4% 16.4% 18.2% 19.1% 每股收益（元） 0.73 0.91 0.81 1.31 1.68 ROE 10.8% 12.7% 10.0% 14.0% 15.3% 市盈率 35.42 28.42 31.90 19.79 15.42 资料来源：Wind，华西证券 表1蓝山DHT-PHEV与竞品对比 车型 蓝山DHT-PHEV 蓝山DHT-PHEV 理想L8 理想L9 版本 两驱长续航版 四驱超长续航版 Air版 Max 售价（万元） 27.38 30.88 33.98 45.98 尺寸（mm） 5156/1980/1805 5156/1980/1805 5080/1995/1800 5218/1998/1800 轴距（mm） 3050 3050 3005 3105 动力类型 插电混合 插电混合 增程式 增程式 纯电续航（km） 153 180 175 180 百公里电耗量（kWh/100km） 21.0 22.3 24.2 22.2 发动机类型 1.5T 1.5T 1.5T 1.5T 发动机最大功率（kW） 113 113 113 113 电动机总功率（kW） 130 350 330 330 电池容量（kWh） 36.7 44.5 42.8 44.5 变速箱 2挡DHT 2挡DHT 单速变速箱 单速变速箱 前悬架 麦弗逊 麦弗逊 双叉臂 双叉臂 后悬架 多连杆 多连杆 多连杆 多连杆 座椅材质 仿皮 Nappa真皮 Nappa真皮 Nappa真皮 副驾腿托 标配 标配 - - AR-HUD 标配 标配 - - 辅助驾驶操作系统 CoffeePilot CoffeePilot 理想ADPro系统 理想ADPro系统 车外摄像头数量 6 10 10 11 车内摄像头数量 1 2 1 1 超声波雷达数量 8 12 12 12 毫米波雷达数量 5 5 1 1 激光雷达数量 - - - 1 扬声器数量 16 16 19 21 资料来源：汽车之家，懂车帝，华西证券研究所 图1蓝山DHT-PHEV外观图2蓝山DHT-PHEV车内空间 资料来源：公司官网，华西证券研究所资料来源：公司官网，华西证券研究所 财务报表和主要财务比率 利润表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 现金流量表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入 137,340 199,461 243,780 280,748 净利润 8,253 7,213 11,626 14,924 YoY(%) 0.7% 45.2% 22.2% 15.2% 折旧和摊销 6,609 6,090 6,588 6,716 营业成本 110,739 166,833 199,442 227,212 营运资金变动 -1,312 25,400 -176 4,399 营业税金及附加 5,121 6,384 7,676 8,913 经营活动现金流 12,311 39,360 18,633 27,494 销售费用 5,876 7,017 8,955 10,656 资本开支 -15,859 -8,657 -9,708 -9,193 管理费用 4,893 5,686 7,153 8,542 投资 4,779 -984 -921 -952 财务费用 -2,488 1,458 2,301 2,606 投资活动现金流 -10,505 -7,962 -8,544 -7,763 研发费用 6,445 6,504 8,643 9,835 股权募资 357 133 0 0 资产减值损失 -337 -90 -103 -97 债务募资 21,738 12,000 15,000 18,000 投资收益 671 1,678 2,085 2,382 筹资活动现金流 -3,133 9,548 11,942 13,647 营业利润 7,967 8,110 13,141 16,825 现金净流量 -1,009 40,946 22,032 33,378 营业外收支 840 0 0 0 主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 利润总额 8,807 8,110 13,141 16,825 成长能力 所得税 554 897 1,515 1,901 营业收入增长率 0.7% 45.2% 22.2% 15.2% 净利润 8,253 7,213 11,626 14,924 净利润增长率 22.9% -12.7% 61.2% 28.4% 归属于母公司净利润 8,266 7,214 11,627 14,926 盈利能力 YoY(%) 22.9% -12.7% 61.2% 28.4% 毛利率 19.4% 16.4% 18.2% 19.1% 每股收益 0.91 0.81 1.31 1.68 净利润率 6.0% 3.6% 4.8% 5.3% 资产负债表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 总资产收益率ROA 4.5% 2.9% 3.9% 4.3% 货币资金 35,773 76,719 98,751 132,129 净资产收益率ROE 12.7% 10.0% 14.0% 15.3% 预付款项 2,229 2,341 3,288 3,836 偿债能力 存货 22,375 22,902 30,677 37,349 流动比率 1.12 1.10 1.12 1.15 其他流动资产 47,304 67,587 78,915 88,438 速动比率 0.85 0.92 0.93 0