全国化战略稳固提升，毛利率阶段性承压

核心观点 全国化战略稳固提升，毛利率阶段性承压 事件：公司近期发布2022年年报，全年实现营业收入26.0亿元，同比+24.4%；实现归 母净利润1.9亿元，同比+11.8%。 营收增长稳健，疫情和收并购进度影响业绩不达预期，毛利率阶段性承压。22年公司营收和归母净利润均实现增长，全年基本完成五五战略的内生增长目标，但外延 并购部分未能及时达成合作意向，没有实现预期并表收入。公司22年12月与云南沧恒投资达成收购意向，进驻能源物业市场，目前公司及相关各方仍在积极推进本次交易的各项工作，如能在23年实现并表，将能大幅提升公司收入规模。公司重庆以外区域新拓项目毛利率低于成熟期项目，疫情影响下各业态不同层面均受到一定影响，消杀及人工成本、补贴等费用支出相应增加，带来利润率的阶段性压力。随着疫情影响消退，预计公司毛利率能较22年有所修复。 持续推进全国化布局，发力城市服务，重点业态市拓优势显现。截止22年末，公司业务已覆盖全国116个城市，较去年增加34个，在管面积约1.3亿方，全国化布局进一步稳固提升。22年公司新拓展项目190个，过千万级项目22个，在航空、公 共、办公等重点业态上的外拓优势显著。公共物业方面，公司将交通、医养确定为未来五年发展孵化的主要产品，22年在医养业态取得突破性进展，新中标西南医院等18个项目。 经营提质增效，减缓成本上涨压力。22年公司通过各类措施积极应对不良因素影响，降本增效遏制利润率下降。项目方面专项攻坚，对不同区域、不同生命周期项目实行差异化、精细化管理。严格控制集团销管费用率，22年公司销管费用率为 8.68%，同比下降0.81个百分点，减缓毛利率下降压力。 公司研究|年报点评新大正002968.SZ 买入（维持） 股价（2023年04月13日）20.66元目标价格27.37元 行业房地产 52周最高价/最低价25.97/19.53元总股本/流通A股（万股）22,909/20,776A股市值（百万元）4,733国家/地区中国 报告发布日期2023年04月14日 1周1月3月12月 绝对表现-4.21-12.49-14.3-14.9 相对表现-3.53-13.99-14.17-13.19 沪深300-0.681.5-0.13-1.71 赵旭翔zhaoxuxiang@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860521070001 张续远zhangxuyuan@orientsec.com.cn 盈利预测与投资建议 李睿lirui1@orientsec.com.cn 维持买入评级，调整目标价至27.37元。根据公司最新经营情况及收并购事项，我们 假设公司在23年如期实现收购标的并表，据此调整对公司收入、毛利率和管理费用率的预测，调整后2023-25年EPS预测值为1.19/1.56/1.95元（原预测23-24年为 业绩稳健外拓强劲，长期竞争力有望提升：——2022年半年报点评 2022-07-27 1.43/1.94元）。可比公司23年PE估值为19倍，公司24年业绩增速高于可比公 营收高增外拓喜人，疫情影响好于预期： 2022-07-11 司，给予20%估值溢价，对应23年23倍PE估值，目标价27.37元。 风险提示 收购进展不及预期。外拓具备不确定性。利润率回升不及预期。 ——2022年半年度业绩预增点评 营收大增业绩复合预期，外拓并购并举业绩增速有望换挡 2022-04-14 公司主要财务信息 2021A2022A2023E2024E2025E 营业收入(百万元)2,0882,5983,9944,9475,978 同比增长(%)58.4%24.4%53.7%23.9%20.8% 营业利润(百万元)199222321421527 同比增长(%)28.2%11.4%44.6%31.3%25.3% 归属母公司净利润(百万元)166186272357447 同比增长(%)26.6%11.8%46.4%31.4%25.3% 每股收益（元）0.720.811.191.561.95 毛利率(%)18.7%16.2%17.2%18.0%18.2% 净利率(%)8.0%7.1%6.8%7.2%7.5% 净资产收益率(%)18.2%17.8%21.6%23.4%24.6% 市盈率 29.2 26.1 17.8 13.6 10.8 市净率 5.0 4.3 3.5 2.9 2.4 资料来源：公司数据.东方证券研究所预测.每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 表1：可比公司估值 公司 代码 最新价格(元) 2023/4/13 每股收益（元） 市盈率 24年业绩增速 2021A 2022E 2023E 2024E 2021A 2022E 2023E 2024E 保利物业 06049 43.80 1.53 2.01 2.52 3.14 29 22 17 14 25% 招商积余 001914 15.94 0.48 0.56 0.73 0.90 33 28 22 18 23% 华润万象生活 01209 38.19 0.76 0.97 1.24 1.57 51 40 31 24 26% 中海物业 02669 8.38 0.26 0.34 0.44 0.56 32 25 19 15 28% 碧桂园服务 06098 13.03 1.20 0.58 1.16 1.39 11 23 11 9 20% 最大值 51 40 31 24 28% 最小值 11 22 11 9 20% 平均数 31 27 20 16 24% 调整后平均 31 25 19 16 24% 新大正 002968 0.72 0.81 1.19 1.56 31% 备注：货币均为人民币，其汇率为1港币=0.876人民币（2023/4/13）数据来源：Wind，东方证券研究所 附表：财务报表预测与比率分析 资产负债表利润表 单位:百万元 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 单位:百万元 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 货币资金 670 600 799 989 1,196 营业收入 2,088 2,598 3,994 4,947 5,978 应收票据、账款及款项融资 321 481 656 830 1,030 营业成本 1,698 2,178 3,309 4,056 4,891 预付账款 13 14 21 28 33 营业税金及附加 13 16 24 30 36 存货 7 3 9 11 11 营业费用 35 35 54 67 81 其他 122 137 235 279 332 管理费用及研发费用 163 191 288 351 418 流动资产合计 1,133 1,236 1,719 2,137 2,602 财务费用 (7) (6) 16 40 46 长期股权投资 0 16 16 16 16 资产、信用减值损失 7 (10) 7 6 3 固定资产 138 165 191 223 261 公允价值变动收益 2 3 2 2 2 在建工程 11 22 22 22 22 投资净收益 0 (1) 2 1 1 无形资产 7 6 8 13 18 其他 18 24 20 21 21 其他 165 225 705 705 705 营业利润 199 222 321 421 527 非流动资产合计 320 434 942 979 1,023 营业外收入 0 1 0 0 0 资产总计 1,454 1,670 2,662 3,116 3,625 营业外支出 1 1 0 0 0 短期借款 0 2 709 847 941 利润总额 199 222 321 421 527 应付票据及应付账款 96 129 215 244 300 所得税 32 36 48 63 79 其他 337 376 292 316 352 净利润 166 186 273 358 448 流动负债合计 433 506 1,216 1,408 1,593 少数股东损益 0 0 1 1 1 长期借款 0 0 0 0 0 归属于母公司净利润 166 186 272 357 447 应付债券 0 0 0 0 0 每股收益（元） 0.72 0.81 1.19 1.56 1.95 其他 34 33 33 33 33 非流动负债合计 34 33 33 33 33 主要财务比率 负债合计 466 539 1,249 1,441 1,627 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 少数股东权益 13 14 15 16 16 成长能力 股本 163 229 229 229 229 营业收入 58.4% 24.4% 53.7% 23.9% 20.8% 资本公积 423 380 414 414 414 营业利润 28.2% 11.4% 44.6% 31.3% 25.3% 留存收益 378 483 754 1,016 1,339 归属于母公司净利润 26.6% 11.8% 46.4% 31.4% 25.3% 其他 10 25 0 0 0 获利能力 股东权益合计 987 1,131 1,413 1,675 1,999 毛利率 18.7% 16.2% 17.2% 18.0% 18.2% 负债和股东权益总计 1,454 1,670 2,662 3,116 3,625 净利率 8.0% 7.1% 6.8% 7.2% 7.5% ROE 18.2% 17.8% 21.6% 23.4% 24.6% 现金流量表 ROIC 17.4% 16.8% 17.5% 16.9% 17.8% 单位:百万元 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 偿债能力 净利润 166 186 273 358 448 资产负债率 32.1% 32.3% 46.9% 46.2% 44.9% 折旧摊销 13 16 17 23 31 净负债率 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 财务费用 (7) (6) 16 40 46 流动比率 2.62 2.44 1.41 1.52 1.63 投资损失 (0) 1 (2) (1) (1) 速动比率 2.60 2.44 1.41 1.51 1.63 营运资金变动 (111) (113) (267) (180) (177) 营运能力 其它 11 6 17 4 1 应收账款周转率 8.0 6.5 7.0 6.6 6.3 经营活动现金流 72 90 53 244 349 存货周转率 373.1 430.1 552.4 414.1 441.3 资本支出 (29) (48) (45) (60) (75) 总资产周转率 1.6 1.7 1.8 1.7 1.8 长期投资 (2) (57) (17) 0 0 每股指标（元） 其他 (17) 24 (496) 3 3 每股收益 0.72 0.81 1.19 1.56 1.95 投资活动现金流 (48) (81) (559) (57) (72) 每股经营现金流 0.44 0.39 0.23 1.07 1.52 债权融资 9 13 (21) 0 7 每股净资产 4.25 4.87 6.10 7.24 8.65 股权融资 17 23 34 0 0 估值比率 其他 (60) (115) 691 4 (77) 市盈率 29.2 26.1 17.8 13.6 10.8 筹资活动现金流 (33) (78) 704 4 (71) 市净率 5.0 4.3 3.5 2.9 2.4 汇率变动影响 0 0 -0 -0 -0 EV/EBITDA 20.2 17.9 11.7 8.6 6.9 现金净增加额 (10) (70) 199 191 206 EV/EBIT 21.6 19.3 12.3 9.0 7.2 资