宏观点评：3月出口大超预期的背后

宏观点评 3月出口大超预期的背后 事件：按美元计，3月出口同比增14.8%，1-2月为降6.8%；进口同比降1.4%，1-2月为作者 降10.2%；贸易顺差881.9亿美元；1-3月出口累计同比增0.5%，进口累计同比降7.1%。 证券研究报告|宏观经济研究 2023年04月13日 核心结论：3月出口大超预期，主因有二：部分新兴市场国家经济仍偏强；我国出口产业链韧性仍强。此前市场预期偏低，逻辑有四：全球PMI仍在下行、且持续低于荣枯线；3月我国PMI出口订单回落；韩国、越南出口明显下行；CCFI、SCFI等出口指数大降。鉴于出口 大超预期，预示一季度GDP增速应也会超预期（当前预期为4%以上），也将进一步降低5%左右目标的实现难度，后续对强刺激政策不宜期待过高。倾向于认为，我国出口承压仍是基准情形、全年大概率负增，短期紧盯“稳发达经济体出口”的细化举措。 1、总体看，3月出口同比增14.8%，大幅高于预期-5.0%和前值-6.8%。具体看，3月出口合计3155.9亿美元，续创同期新高；同比增14.8%，明显高于Wind一致预期-5.0%和前值-6.8%；环比增47.5%，也强于季节性（2014年以来均值为37.2%）。 2、数据公布之前，市场一致预期3月出口将负增，核心逻辑有四：1）全球、欧美发达经济体PMI仍在回落。其中，3月全球制造业PMI、以及美国、欧元区、英国制造业PMI分别回落0.3、1.4、1.2个百分点至49.6%、46.3%、47.3%、47.9%，均持续低于荣枯线； 2）3月我国PMI新出口订单再度回落2.0个百分点至50.4%，2月为回升6.3个百分点至 52.4%；3）由于出口结构类似，历史上中国、韩国、越南出口走势趋同，3月韩国、越南出口明显下行，其中韩国出口已连续6个月大幅负增；4）3月CCFI、SCFI指数同比分别降70.0%、80.0%，环比2月分别降9.3%、6.6%。 3、基于已有数据拆解，3月出口大超预期主要源于两方面：1）部分新兴市场国家经济仍有韧性。其中：俄罗斯、印度、新加坡、菲律宾等PMI分别为53.2%、56.4%、52.6%、52.5%，对应上述经济体3月出口增速分别达到136.4%、15.3%、67.6%、31.4%；另外， 我国对东盟、非洲等出口也同样大幅高增。2）我国出口产业链仍有韧性。中国出口的优势产品包括机电产品、纺服、日用品等，3月出口手机、电脑、集成电路等消费电子出口偏弱，但是家电、通用机械、汽车等其他机电产品，以及纺服、鞋靴、箱包、玩具等出口都明显偏强。此外，2022年同期基数偏低，也是3月同比增速偏高的原因之一。 4、往后看，出口仍将承压、全年负增仍是基准情形。倾向于认为，鉴于美国Q2可能衰退、国内PPI仍未触底，出口下行压力仍大。短期可重点关注4.7国常会“想方设法稳住对发达经济体出口”的落地举措。此外，Q1贸易顺差达到2047.1亿美元，远高于市场预期（此前 市场预期Q1顺差可能为负），指向后续公布额一季度GDP增速应也会超预期、大概率在4%以上。全年看，5%左右的目标实现难度不大，对强刺激政策不宜期待过高，重点关注三大方向：已有刺激政策落地；稳信心的更多细化政策；科技、粮食安全等产业政策。 5、具体看，3月出口国别、商品、贸易方式等主要有以下特征： >分国别看，3月我国对东盟、俄罗斯、非洲等出口延续高增，对发达国家出口分化。其中： 3月我国对俄罗斯、非洲、东盟、印度、巴西出口分别同比增136.4%、46.5%、35.4%、 15.3%、16.1%，拉动整体出口3.9、2.5、6.3、0.5、0.3个百分点，合计拉动13.5个百分点；发达国家中，对美出口降幅收窄24.1个百分点至-7.7%；对欧元区出口由负转正，回升 19.5个百分点至3.4%，低于整体增速；对日出口降幅扩大21.9个百分点至-4.8%。 >分商品看，劳动密集型产品、机电产品是主要支撑，汽车出口仍是亮点，手机、电脑、集成电路等消费电子出口偏弱。具体看：1）3月我国机电产品出口1819亿美元，占比57.6%，同比增速回升15.5个百分点至12.3%，合计拉动出口增速约7.2个百分点。其中，汽车出口同比增123.8%，仍是亮点；船舶、灯具、音视频设备、通用机械等分别同比增82.3%、38.0%、22.0%、13.1%，均高于整体机电产品出口增速；电脑（自动数据处理设备）、手机、集成电路等消费电子相关产品出口分别同比降31.9%、26.0%、3.0%。2）劳动密集型产品中，箱包、陶瓷、鞋靴、服装、玩具、塑料制品等出口分别同比增90.1%、43.0%、32.2%、31.9%、30.9%、26.6%，同样大幅强于总体出口，合计拉动出口同比约4.3个百分点。归因看，我国劳动密集型产品约有三成出口至东盟，东盟等新兴市场国家经济仍有韧性，应是3月劳动密集型产品出口偏强的驱动之一。 >分贸易方式看，一般贸易仍是主要支撑，进料加工贸易降幅扩大。具体看，3月我国一般贸易出口2109.7亿美元，占比66.8%，同比增速扩大23.1个百分点至22.4%；进料加工贸易出口538.8亿美元，占比17.1%，同比降幅扩大0.4个百分点至-12.3%。 6、3月进口降幅明显收窄6但环比仍偏弱。具体看：3月进口同比-1.4%，同样高于Wind一致预期-5.2%和前值-10.2%；3月进口环比增15.3%，创2014年以来同期最低，指向当前国内经济仍是“弱复苏”。结构上看：1）机电产品仍是主要拖累。3月我国机电产品进口 793亿美元，占比34.9%，同比-15.9%，拖累整体出口约6.6个百分点。其中，自动数据处理设备（电脑）、集成电路进口分别同比-24.7%、-20.0%，低于总体机电产品进口增速。2）农产品、能源、矿产品等进口仍偏强。3月农产品、原油、成品油、煤及褐煤、铁矿石进口分别同比增16.3%、0.7%、47.8%、127.6%，均强于总体增速。3）高新技术产品中，飞机进口延续大幅高增，3月同比增速抬升35.1个百分点至152.8%。 风险提示：外部环境、政策力度等超预期变化。 分析师熊园 执业证书编号：S0680518050004邮箱：xiongyuan@gszq.com 分析师刘安林 执业证书编号：S0680121020004邮箱：liuanlin@gszq.com 相关研究 1、《高频半月观：一季度GDP增速有望4%以上》2023- 04-09 2、《政策半月观：总理近期多场会议的信号》2023-04- 02 3、《3月PMI走势分化，有5大信号》2023-03-31 4、《2023年首份出口数据的信号》2023-03-07 5、《2023年政策的大方向—兼评11月出口大降》2022- 12-06 请仔细阅读本报告末页声明 出口金额:美元:当月同比 出口金额:美元:累计同比 走势图 单位%全球美国欧元区英国日本韩国印度越南俄罗斯新加坡菲律宾 图表1：3月出口明显回升，大幅高于预期和前值图表2：全球&发达国家PMI走低，部分新兴市场国家仍有韧性 % 60 40 20 0 -20 -40 13-03 13-11 14-07 15-03 15-11 16-07 17-03 17-11 18-07 19-03 19-11 20-07 21-03 21-11 22-07 23-03 -60 2023-0349.646.347.347.949.247.656.447.753.252.652.5 2023-0249.947.748.549.347.748.555.351.253.649.652.7 2023-0149.147.448.847.048.948.555.447.452.651.253.5 2022-1248.748.447.845.348.948.257.846.453.049.153.1 2022-1148.849.047.146.549.049.055.747.453.256.252.7 2022-1049.450.246.446.250.748.255.350.650.757.752.6 2022-0949.850.948.448.450.847.355.152.552.057.552.9 2022-0850.352.849.647.351.547.656.252.751.756.051.2 2022-0751.152.849.852.152.149.856.451.250.358.050.8 2022-0652.253.052.152.852.751.353.954.050.957.553.8 2022-0552.356.154.654.653.351.854.654.750.859.454.1 2022-0452.355.455.555.853.552.154.751.748.256.754.3 2022-0352.957.156.555.254.151.254.051.744.152.953.2 资料来源：Wind，国盛证券研究所资料来源：Wind，国盛证券研究所 图表3：3月我国PMI新出口订单再度回落图表3：3月对韩国、越南出口增速明显回落 %%韩国:出口总额:同比越南:出口:当月同比 PMI:新出口订单 PMI:新出口订单 50 5440 5230 5020 4810 460 44-10 42-20 40-30 20-05 20-07 20-09 20-11 21-01 21-03 21-05 21-07 21-09 21-11 22-01 22-03 22-05 22-07 22-09 22-11 23-01 23-03 19-03 19-06 19-09 19-12 20-03 20-06 20-09 20-12 21-03 21-06 21-09 21-12 22-03 22-06 22-09 22-12 23-03 -40 资料来源：Wind，国盛证券研究所资料来源：Wind，国盛证券研究所 图表4：3月CCFI、SCFI指数延续回落图表5：3月对新兴市场国家出口增速亮眼 %CCFI:综合指数SCFI:综合指数 6000 5000 4000 3000 2000 1000 13-07 14-01 14-07 15-01 15-07 16-01 16-07 17-01 17-07 18-01 18-07 19-01 19-07 20-01 20-07 21-01 21-07 22-01 22-07 23-01 0 %中国对主要经济体出口同比2023-03 2023-02 160 140 120 100 80 60 40 20 0 -20 -40 -60 美国欧盟日本韩国东盟俄罗斯非洲印度巴西总出口 资料来源：Wind，国盛证券研究所资料来源：Wind，国盛证券研究所 图表6：不同商品出口增速情况 % 200 160 120 80 40 0 件备 零设及 、 中显产 处 铝 及 件备器 织 式示品 理 及 其 械 物 成模 设 铝 零 及 药组 备 材 件 制 及 品 零件 -40 2023-032023-02 汽箱船钢陶车包舶材瓷包及产 括类品 底似 盘容器 灯鞋服玩成具靴装具品 ( 、及油 照衣海 明着关 装附口 置件径 ) 及 类似品 塑汽音农总料车视产出制零频品口品配设 家通医机家具用疗电用及机仪产电其械器品器 纺水肥粮集中液织海料食成药晶纱产电材平 线品路及板 高稀自未手新土动锻机技数造 术据的 资料来源：Wind，国盛证券研究所 图表7：3月进口也强于预期和前值图表8：3月能源仍是进口的支撑因素之一 %进口金额:美元:当月同比进口金额:美元:累计同比 60 50 40 30 20 10 0 -10 -20 -30 16-04 16-09 17-02 17-07 17-12 18-05 18-10 19-03 19-08 20-01 20-06