公司简评报告：云订阅+渠道双转型，AI开启新征程

请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 评级： 买入 翟炜 首席分析师 SAC执证编号：S0110521050002 zhaiwei@sczq.com.cn 电话：13581945259 傅梦欣 研究助理 fumengxin01@sczq.com.cn 电话：18117835985 [Table_Chart] 市场指数走势（最近1年） 资料来源：聚源数据 [Table_BaseData] 公司基本数据 最新收盘价（元） 128.70 一年内最高/最低价（元） 131.99/56.61 市盈率（当前） 141.06 市净率（当前） 3.18 总股本（亿股） 0.66 总市值（亿元） 85.20 资料来源：聚源数据 核心观点 [Table_Summary]  PDF为AI天然应用场景，公司业务海外覆盖范围广，具备先决条件优势。1）公司收入主要为海外。公司产品销售范围覆盖全球200余个国家和地区，2022H1海外收入占比高达91%。公司以中国为软件产品开发设计中心，以欧美日等经济发达国家为主要市场区域，并辐射亚太、中东、南美等新兴经济区域，已在美国的硅谷、亚特兰大、德国柏林、澳大利亚墨尔本及日本东京等国家和地区设有子公司或销售代表处，主要客户包括加拿大共享服务局、亚马逊、谷歌、微软、英特尔、康菲石油、纳斯达克等海外知名企业以及机构。2）PDF为AI天然应用场景。在行业层面，在PDF电子文档领域，AI可以构建新型人机交互方式，对用户大量数据进行智能分析、提取关键信息等，提高企业业务管理运营效率和经济效益。在公司层面，公司设有两个AI团队，主要研究文档智能项目，如文档脱密处理等，公司在AI方面的研究投入已有三年多。此外，在海外AI大模型方面，公司正研究将AIGC技术与公司现有的产品进行结合，预计可利用的产品或技术不仅限于OpenAI；在国内AI大模型方面，公司也已宣布成为百度“文心一言”首批生态合作伙伴。我们认为，公司主要收入在海外，具备接入OpenAI等海外大模型的先决条件，在AI加持下，公司业务迎来新的机遇。  云订阅优先+渠道优先双转型，国内垂直行业场景端发力。公司以订阅优先与渠道优先的双转型战略为导向，根据公司2022年半年报，2022H1国内市场订阅模式实现收入1422.96万元（占比55.68%），同比增长33.47%，代理销售收入同比增长135.60%；国外市场订阅模式实现收入4023.82万元（占比15.50%），同比增长48.22%，代理销售收入同比增长23.96%。双转型效果初显，公司目标为两到三年内，订阅及渠道收入占比均实现10%-20%增长，到2025年实现收入主要来自订阅及渠道。同时，依托福昕PDF底层核心技术，结合特定行业与专业垂直领域的业务场景，公司拓展了PDF版式文档在更多行业更高附加值的应用：2022年，公司打造了云端一体化的面向家装领域的家装智能设计、云服务平台，并发布了福昕船舶图纸管理系统。  多年坚持自主研发，形成较高技术壁垒。公司始终坚持自主研发的技术发展路径，致力于实现软件国产化及进口替代，其中“福昕互联PDF可控文档协同平台”取得了信息系统安全等级保护三级认证。同时，PDF格式生成、渲染、转换与版面识别等关键技术壁垒高，目前全球仅有少数软件企业可通过自主研发的方式掌握完整技术。公司研发团队多年自主研发，已筑起高技术壁垒。  股权激励：2022年8月，公司发布了《2022年限制性股票激励计划（草案）》，激励对象包括公司董事、高级管理人员、核心技术人员等，共计181人，占比高达22.60%。 -0.500.528-Mar8-Jun19-Aug30-Oct10-Jan23-Mar福昕软件沪深300 [Table_Title] 云订阅+渠道双转型，AI开启新征程 [Table_ReportDate] 福昕软件(688095)公司简评报告 | 2023.03.28 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明  投资建议：预计公司2022-2024年营收分别为5.80、6.62、7.84亿元，同比增速分别为7.13%、14.19%、18.43%；归母净利润分别为-0.02、0.32、0.65亿元，对应2022-2024年EPS分别为-0.05、0.67、1.35。首次覆盖，给予“买入”评级。  风险提示：转型推进不及预期、AI应用不及预期、市场竞争加剧的风险。 盈利预测 [Table_Profit] 币种：人民币 2021A 2022E 2023E 2024E 营收（亿元） 5.41 5.80 6.62 7.84 营收增速（%） 15.48 7.13 14.19 18.43 净利润（亿元） 0.46 -0.02 0.32 0.65 净利润增速（%） -59.90 -105.00 -1501.90 100.33 EPS(元/股) 0.96 -0.05 0.67 1.35 PE 131 -2616 187 93 资料来源：Wind，首创证券 公司简评报告  证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 1 图1 福昕软件2017-2022营业收入（亿元）及增速（右轴） 图2 福昕软件2017-2022归母净利润（亿元）及增速（右轴） 资料来源：Wind，首创证券 资料来源：Wind，首创证券 图3 福昕软件2017-2021毛利率、净利率 资料来源：Wind，首创证券 2.813.694.695.415.8027.3031.3527.0115.487.130102030400246820182019202020212022营业收入(亿元)同比(%)0.380.741.150.46-0.0249.9092.6255.51-59.90-104.18-150-100-50050100150-0.50.00.51.01.520182019202020212022归母净利润(亿元)同比(%)93.3994.8296.3796.5713.9720.4124.758.490204060801001202018201920202021毛利率(%)净利率(%) 公司简评报告  证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 2 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元）20212022E2023E2024E现金流量表（百万元）20212022E2023E2024E流动资产2628.92384.12470.72541.6经营活动现金流51.6-43.17.066.3现金675.0410.5445.5440.0净利润46.2-2.332.464.9应收账款61.360.769.382.0折旧摊销16.634.652.067.5其它应收款4.04.34.95.8财务费用3.17.714.124.8预付账款10.210.812.113.8投资损失-64.7-81.7-56.7-36.7存货0.00.00.00.0营运资金变动43.6-1.2-35.5-55.3其他270.7290.0331.1392.1其它7.10.00.71.0非流动资产545.0738.4914.41074.8投资活动现金流-215.0-146.2-171.3-191.3长期投资135.0135.0135.0135.0资本支出-45.7-223.2-223.2-223.2固定资产47.858.568.076.5长期投资8262.70.00.00.0无形资产279.4435.1575.2701.4其他-8432.077.052.032.0其他20.820.820.820.8筹资活动现金流-242.9-75.1199.2119.5资产总计3173.93122.53385.13616.4短期借款0.00.0213.3147.6流动负债233.1222.5452.7622.4长期借款27.8-29.00.00.0短期借款0.00.0213.3360.9其他-117.5-38.50.0-3.2应付账款1.41.51.71.9现金净增加额-406.3-264.434.9-5.5其他0.00.00.00.0主要财务比率20212022E2023E2024E非流动负债93.993.993.993.9成长能力长期借款0.00.00.00.0营业收入15.5%7.1%14.2%18.4%其他13.013.013.013.0营业利润-60.4%-73.4%156.9%62.1%负债合计327.0316.4546.6716.3归属母公司净利润-59.9%-105.0%-1501.9%100.3%少数股东权益3.83.83.83.8获利能力归属母公司股东权益2843.12802.32834.72896.3毛利率96.6%96.6%96.7%96.8%负债和股东权益3173.93122.53385.13616.4净利率8.5%-0.4%4.9%8.3%利润表（百万元）20212022E2023E2024EROE1.6%-0.1%1.1%2.2%营业收入541.1579.7661.9783.9ROIC2.5%1.0%2.1%3.2%营业成本18.619.722.125.2偿债能力营业税金及附加1.41.51.72.1资产负债率10.3%10.1%16.1%19.8%营业费用290.1310.8331.6341.8净负债比率0.9%0.0%6.3%10.0%研发费用148.8194.2185.3219.5管理费用94.6101.4115.7137.1流动比率11.2810.715.464.08财务费用4.87.714.124.8速动比率11.2810.715.464.08资产减值损失-12.2-12.2-12.2-12.2营运能力公允价值变动收益6.76.76.76.7总资产周转率0.170.190.200.22投资净收益75.075.050.030.0应收账款周转率8.999.5110.1910.36营业利润52.313.935.858.0应付账款周转率16.3213.5313.8713.99营业外收入1.91.92.22.0每股指标(元)营业外支出2.32.32.02.2每股收益0.96-0.050.671.35利润总额51.913.536.057.7每股经营现金1.07-0.890.151.38所得税5.915.83.6-7.1每股净资产59.0658.2158.8860.16净利润45.9-2.332.464.9估值比率少数股东损益-0.30.00.00.0P /E130.7-2615.5186.693.1归属母公司净利润46.2-2.332.464.9P /B2.122.162.132.09EBIT DA73.756.2101.9150.3EV/EBIT DA69.3690.9350.1834.00EP S（元）0.96-0.050.671.35 公司简评报告  证券研究报告 [Table_Introduction] 分析师简介 翟炜，北京大学硕士，曾就职于中科院信工所，方正证券、国金证券等，2021年5月加入首创证券，负责计算机、通信等行业研究。 傅梦欣，新加坡南洋理工大学硕士，西南财经大学双学士，2022年3月加入首创证券，主要覆盖信创、能源IT、工业软件、网络安全等领域。 分析师声明 本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，作者将对报告的内容和观点负责。 免责声明 本报告由首创证券股份有限公司（已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格）制作。本报告所在资料的来源及观点的出处皆被首创证券认为可靠，但首创证券不保证其准确性或完整性。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，