海能转债：消费电子产品知名制造商

固收点评20230413 证券研究报告·固定收益·固收点评 海能转债：消费电子产品知名制造商2023年04月13日 关键词：#产能扩张#新产品、新技术、新客户 事件 海能转债（123193.SZ）于2023年4月13日开始网上申购：总发行规模为6.00亿元，扣除发行费用后的募集资金净额用于越南新建年产3,360万件消费类电子厂项目及补充流动资金。 当前债底估值为82.85元，YTM为3.18%。海能转债存续期为6年,中证鹏元资信评估股份有限公司资信评级为AA-/AA-,票面面值为100元，票面利率第一年至第六年分别为：0.30%、0.50%、1.00%、1.50%、2.00%、3.00%，公司到期赎回价格为票面面值的115.00%（含最后一期利息）， 以6年AA-中债企业债到期收益率6.53%（2023-04-12）计算,纯债价值为82.85元，纯债对应的YTM为3.18%，债底保护一般。 当前转换平价为104.8元，平价溢价率为-4.64%。转股期为自发行结束之日起满6个月后的第一个交易日至转债到期日止，即2023年10月19日至2029年04月12日。初始转股价33.47元/股，正股海能实业4月12日的收盘价为35.10元，对应的转换平价为104.87元，平价溢价率 为-4.64%。 转债条款中规中矩，总股本稀释率为10.47%。下修条款为“15/30，85%”，有条件赎回条款为“15/30、130%”，有条件回售条款为“30、70%”，条款中规中矩。按初始转股价33.47元计算，转债发行6.00亿元对总股本稀释率为10.47%，对流通盘的稀释率为16.74%，对股本有一定的摊薄 压力。 我们预计海能转债上市首日价格在124.10~138.26元之间，我们预计中签率为0.0017%。综合可比标的以及实证结果，考虑到海能转债的债底保护性一般，评级和规模吸引力一般，我们预计上市首日转股溢价率在 25%左右，对应的上市价格在124.10~138.26元之间。我们预计网上中签率为0.0017%，建议积极申购。 观点 2017年以来公司营收稳步增长，2017-2021年复合增速为23.45%。自2017年以来，公司营业收入总体呈现稳步增长态势，同比增长率有所波动，2017-2021年复合增速为23.45%。2021年，公司实现营业收入20.80亿元，同比增加32.86%。与此同时，归母净利润不断上升，2017-2021 年复合增速为15.49%。2021年实现归母净利润1.86亿元，同比增加 63.90%。 信号适配器贡献主要收入，电源适配器占比随需求上升。公司营业收入主要来自信号线束、信号适配器和电源适配器，2019-2021年合计占营业收入的比例分别为98.33%、97.38%和98.85%。公司电源适配器类产品收入占比上升，2019-2021年占比分别为21.73%、28.10%、30.69%， 主要系近年来电源适配器市场需求增长较快，公司积极把握市场机会，加大该类产品的生产和销售。 公司销售净利率和毛利率上升，销售费用率下降趋势明显。2017-2021年，公司销售净利率分别为11.68%、10.31%、10.76%、7.25%和8.94%，销售毛利率分别为29.52%、26.05%、27.61%、24.87%和25.96%。2019-2021年公司销售费用率分别为5.99%、3.97%、3.49%，随行业趋势明 显下降。 风险提示：申购至上市阶段正股波动风险，上市时点不确定所带来的机会成本，违约风险，转股溢价率主动压缩风险。 证券分析师李勇 执业证书：S0600519040001 010-66573671 liyong@dwzq.com.cn 证券分析师陈伯铭 执业证书：S0600523020002 chenbm@dwzq.com.cn 相关研究 《科思转债：全球防晒剂领域龙头》 2023-04-12 《高温超导产业可转债标的知多少？——转债捕手系列（二） 2023-04-12 1/12 东吴证券研究所 内容目录 1.转债基本信息4 2.投资申购建议5 3.正股基本面分析7 3.1.财务数据分析7 3.2.公司亮点分析9 4.风险提示11 2/12 东吴证券研究所 图表目录 图1：2017-2022Q1-3营业收入及同比增速（亿元）7 图2：2017-2022Q1-3归母净利润及同比增速（亿元）7 图3：2019-2021年营业收入构成8 图4：2017-2022Q1-3销售毛利率和净利率水平（%）9 图5：2017-2022Q1-3销售费用率水平（%）9 图6：2017-2022Q1-3财务费用率水平（%）9 图7：2017-2022Q1-3管理费用率水平（%）9 图8：公司研发费用及占营业收入比例10 图9：公司主要产品产量（万条/万件）11 表1：海能转债发行认购时间表4 表2：海能转债基本条款4 表3：募集资金用途（单位：万元）5 表4：债性和股性指标5 表5：相对价值法预测海能转债上市价格（单位：元）6 3/12 1.转债基本信息 表1：海能转债发行认购时间表 时间 日期 发行安排1、刊登募集说明书及其摘要、《发行公告》、《网 T-22023-04-11 上路演公告》 T-1 2023-04-12 1、网上路演2、原股东优先配售股权登记日1、发行首日2、刊登《可转债发行提示性公告》 T 2023-04-13 3、原股东优先配售认购日（缴付足额资金）4、网上申购（无需缴付申购资金）5、确定网上申购摇号中签率 T+1 2023-04-14 1、刊登《网上中签率及优先配售结果公告》2、根据中签率进行网上申购的摇号抽签1、刊登《网上中签结果公告》 T+2 2023-04-17 2、网上投资者根据中签号码确认认购数量并缴纳认购款 T+32023-04-18 1、保荐机构（主承销商）根据网上资金到账情况确定最终配售结果和包销金额 东吴证券研究所 T+42023-04-191、刊登《发行结果公告》 转债名称 海能转债 正股名称 海能实业 转债代码 123193.SZ 正股代码 300787.SZ 发行规模 6.00亿元 正股行业 电子-消费电子-消费电子零部件及组装 存续期 2023年04月13日至2029年04月12日 主体评级/债项评级 AA-/AA- 转股价 33.47元 转股期 2023年10月19日至2029年04月12日 票面利率 0.30%,0.50%,1.00%,1.50%,2.00%,3.00%. 向下修正条款 存续期，15/30，85%（1）到期赎回：到期后�个交易日内，公司将以本次可转债票面面值的115%（含最后一期利息） 赎回条款 全部赎回；（2）提前赎回：转股期内，15/30，130%(含130%)；未转股余额不足3000万元 回售条款 （1）有条件回售：最后两个计息年度，连续30个交易日收盘价低于转股价70%（2）附加回售：投资项目实施情况出现重大变化，且被证监会认定为改变募集资金用途 数据来源：公司公告，东吴证券研究所表2：海能转债基本条款 数据来源：公司公告，东吴证券研究所 4/12 表3：募集资金用途（单位：万元） 项目名称项目总投资拟投入募集资金越南新建年产3,360万件消费类电子厂项目59,156.0042,000.00 补充流动资金18,000.0018,000.00 合计77,156.0060,000.00 数据来源：募集说明书，东吴证券研究所 表4：债性和股性指标债性指标 数值 股性指标 数值 纯债价值 82.85元 转换平价（以2023/4/12收盘价） 104.87元 纯债溢价率（以面值100计算）纯债到期收益率YTM 20.70% 3.18% 平价溢价率（以面值100计算）-4.64% 东吴证券研究所 数据来源：公司公告，东吴证券研究所 当前债底估值为82.85元，YTM为3.18%。海能转债存续期为6年,中证鹏元资信评估股份有限公司资信评级为AA-/AA-,票面面值为100元，票面利率第一年至第六年 分别为：0.30%、0.50%、1.00%、1.50%、2.00%、3.00%，公司到期赎回价格为票面面值的115.00%（含最后一期利息），以6年AA-中债企业债到期收益率6.53%（2023-04-12）计算,纯债价值为82.85元，纯债对应的YTM为3.18%，债底保护一般。 当前转换平价为104.8元，平价溢价率为-4.64%。转股期为自发行结束之日起满6 个月后的第一个交易日至转债到期日止，即2023年10月19日至2029年04月12日。 初始转股价33.47元/股，正股海能实业4月12日的收盘价为35.10元，对应的转换平 价为104.87元，平价溢价率为-4.64%。 转债条款中规中矩。下修条款为“15/30，85%”，有条件赎回条款为“15/30、130%”，有条件回售条款为“30、70%”，条款中规中矩。 总股本稀释率为10.47%。按初始转股价33.47元计算，转债发行6.00亿元对总股本稀释率为10.47%，对流通盘的稀释率为16.74%，对股本有一定的摊薄压力。 2.投资申购建议 我们预计海能转债上市首日价格在124.10~138.26元之间。按海能实业2023年4月 12日收盘价测算，当前转换平价为104.87元。 1）参照平价、评级和规模可比标的明新转债（转换平价102.37元，评级AA-，发 5/12 行规模6.73亿元）、新星转债（转换平价84.19元，评级AA-，发行规模5.95亿元）、裕 兴转债（转换平价84.47元，评级AA-，发行规模6.00亿元），4月12日转股溢价率分别为24.93%、42.44%、41.95%。 2）参考近期上市的亚康转债（上市日转换平价106.72元）、春23转债（上市日转 换平价94.42元）、平煤转债（上市日转换平价83.38元），上市当日转股溢价率分别为 47.40%、36.01%、39.14%。 3）以2019年1月1日至2022年3月10日上市的331只可转债为样本进行回归，构建对上市首日转股溢价率进行预测的模型，解释变量为：行业转股溢价率（𝑥1）、评级对应的6年中债企业债上市前一日的到期收益率（𝑥2）、前十大股东持股比例（𝑥3）和上市前一日中证转债成交额取对数（𝑥4），被解释变量为上市首日转股溢价率。得出的最优模型为：y=−89.75+0.22𝑥1−1.04𝑥2+0.10𝑥3+4.34𝑥4。该模型常数项显著性水平为 0.001其余系数的显著性水平为0.1、0.05、0.05和0.001。基于我们已经构建好的上市首日转股溢价率实证模型，其中，电子行业的转股溢价率为23.86%，中债企业债到期收益为6.53%，2022年三季报显示海能实业前十大股东持股比例为71.19%，2023年4月12日中证转债成交额为38,541,124,337元，取对数得24.37。因此，可以计算出海能转债上市首日转股溢价率为21.61%。 综合可比标的以及实证结果，考虑到海能转债的债底保护性一般，评级和规模吸引力一般，我们预计上市首日转股溢价率在25%左右，对应的上市价格在124.10~138.26元之间。 表5：相对价值法预测海能转债上市价格（单位：元） 转股溢价率/正股价 20.00% 22.00% 25.00% 28.00% 30.00% -5% 33.35 119.55 121.54 124.53 127.52 129.51 -3% 34.05 122.07 124.10 127.15 130.21 132.24 2023/04/12收盘价 35.10 125.84 127.94 131.09 134.23 136.33 3% 36.15 129.62 131.78 135.02 138.26 140.42 5% 36.86 132.14