电力特种机器人龙头，乘AI之风拓展第二成长曲线

电力特种机器人龙头，大力拓展非电领域： 产品&行业积极扩张：公司核心产品为特种&服务类机器人，2021年机器人收入占比90.04%。公司覆盖电网&非网产品，其中电网产品包括巡检、操作、消防三类机器人，非网产品包括轨交、清洁、智能充电三类机器人。伴随ChatGPT问世，优秀的NLP能力有望提升机器人智能化水平，提振公司产品需求。 研发驱动创新：2014-2021年公司营收和归母净利润CAGR分别为42.11%\74.83%，研发能力是历史业绩维持高增速的重要原因。公司以研发驱动创新，2022年前3季度研发费用率为16.27%，高强度研发投入有助于保持技术和产品的领先优势。 业绩有望困境反转：受疫情及参股公司亏损影响，2022年公司业绩承压；2023年伴随电力产品企稳、新产品放量，公司业绩有望困境反转。 电网投资保障业绩基本盘，AI助力公司塑造第二成长曲线： ①十四五期间电网投资规模大，公司背靠江苏省网拥有高壁垒。十四五期间，国家电网和南方电网计划累计投资超2万亿元（3500亿美元），相较于十三五期间（14000亿元）提升一倍以上，提振智能电网赛道景气度。电网系统具有较高进入壁垒，公司背靠江苏省网，在江苏市场保持高市场占有率，为业绩长期稳定性提供保障。 ②公司核心产品所处的行业具备高景气度。据中性假设条件，2021-2026年，国内室内巡检机器人年需求规模有望由36.9亿元提升至58.9亿元，室外巡检机器人年需求规模有望由6.7亿元增长至15.7亿元，带电作业机器人市场规模有望由13.3亿元提升至41.8亿元，消防机器人市场规模有望由18.1亿元提升至34.8亿元。公司下游行业景气度高，有力提振公司核心产品业绩表现。 ③新产品拓展公司第二成长曲线。公司深耕特种机器人二十余年，具备感知、作业、底盘和数据分析四方面的核心技术，为公司产品拓展提供基础。公司在轨交、智慧充电领域具备先发优势和技术优势，在智能清洁领域推出具备竞争力的多款产品，未来公司非电领域收入有望拓展第二成长曲线。 ④人工智能技术超预期发展，ChatGPT赋能机器人。公司积极布局人工智能领域，拥有NLP、CV、人机交互等相关技术，并推出基于AI&大数据的“山海”云端管理系统，彰显技术实力。ChatGPT的语言处理能力有助于提升人机交互体验，在AI技术超预期发展背景下，未来AI技术有望通过与服务&特种机器人深度融合，拓展机器人的应用领域，打开机器人市场空间。 给予公司“增持”评级。 2023年公司业绩有望困境反转，新产品拓展第二成长曲线，AI技术超预期发展助推机器人赛道景气度提升。我们预计公司2022-2024年营业总收入分别为8.67、11.70、16.82亿元，归母净利润分别为-1.11、2.54、4.96亿元，对应PE分别为-79.89、34.80、17.83倍。首次覆盖，给予公司“增持”评级。 风险提示：应用领域及业务区域受限、市场竞争加剧的风险、产品毛利率下滑的风险、研报使用的信息更新不及时等。 1、电力特种机器人龙头，大力拓展非电领域 1.1“机器人+业务”战略扩展非电应用场景 公司是电力特种机器人龙头，通过大力拓展非电领域实现第二成长曲线。公司成立于1999年，在2014年进行业务转型并开始研发智能巡检机器人。公司于2018年在A股上市，同年获江苏省科学技术一等奖。 2019年公司参股设立国网瑞嘉智能机器人有限公司（主营带电作业机器人业务）；2020年公司收购南京佗道51%股权，布局医疗机器人领域，同年公司成立深圳机器人研究院，2021年公司获国家级制造业单项冠军示范企业称号与国家级企业技术中心称号。 图表1：公司发展历程 公司核心产品为特种&服务类机器人。公司以智能巡检机器人为起点，进行横纵迭代，从电网应用领域逐步拓展到轨交检测、清洁、智慧充电新领域。2014年第一代室外巡检机器人问世；2015年第一代室内巡检机器人A100问世；公司于2019年推出带电作业机器人。公司于2022年推出国内首款智慧共享充电桩系统，并在苏州地区成功试点应用，从“车找桩”到“桩找车”。同年推出M100车底智能巡检机器人，并和D200L智能操作机器人、A200智能巡检机器人、V100设备健康度管理系统形成产品族群，为城市轨道交通提供供电与车辆智能运维整体解决方案。2023年3月1日，公司举办2023清洁全球新品发布会并发布“机器人+AI”重塑清洁战略，在发布会上推出鲲鹏J30、J40室内商用清洁机器人和麒麟J110室外商用清洁机器人。 图表2：公司产品发展历程 股权结构稳定：公司的控股股东和实际控制人均为朱付云，张静为一致行动人，且朱付云是南京瑞蓓的实际控制人。截止2023年4月11日，朱付云和张静合计控制公司46.07%的股权。 图表3：公司股权结构（2023年4月11日） 第一轮股权激励效果显著：公司在2019年8月22日进行第一次限制性股票激励，激励26人共计78.2万股，业绩如期达成。 第二轮股权激励彰显信心：公司在2022年6月1日进行股票期权和限制性股票激励，其中股票期权149.35万份，限制性股票139.03份，股票期权激励对象为165人，限制性股票激励对象为114人。 图表4：公司2019年股权激励及行权条件 图表5：公司2022年股权激励及行权条件 1.2持续推出新产品，打造第二成长曲线 公司覆盖电网&非电产品，其中电网产品包括巡检、操作、消防三类机器人，非电产品包括轨检测、清洁、智慧充电三类机器人。 巡检类机器人：主要用于巡检电力设备，如变压器、开关柜、电缆等，可以提高巡检效率和准确度，降低巡检成本。 操作类机器人：主要用于高压带电作业，如高压线路维护、变电站设备维护等。可以代替人工进行高空、狭窄、危险的作业，提高安全性和效率。平台远程下发指令后，机器人即可就地完成紧急分闸、保护装置操作、倒闸等操作任务，实现设备状态切换，有效缓解电力运维人员的工作压力，降低人员操作风险，提升电力操作的应急能力和安全性。 消防机器人：主要用于火场救援、灭火等消防工作。可以代替人工进行危险的消防工作，提高安全性和效率。 轨交检测机器人：M100车底智能巡检机器人具备高适应性，能适应多样的车库环境。该机器人能够感知环境，自主规划路径、自主避障，配置灵活的升降机构及先进算法，作业精度达毫米级，实现对车底关键检修点的智能识别与分析，帮助运维人员及早发现机械结构变化缺陷，评估列车的健康状况，提前预知风险并修复，保证列车的安全运行。 清洁类机器人：集自动规划、自动定位导航、自动识别垃圾、自动打包换袋等创新功能于一体，扫、吸、拖一体，APP可远程操控，生成多维度清洁报告报告。 智慧充电机器人：智能机器人将充电桩按照用户需求搬运到指定的停车位，突破传统“一位一桩”的模式，为小区电动汽车的充电服务提供了全新的解决方案，其具有3大优势：经济便捷安全、安装快速简易、节约建设成本。 图表6：公司主要产品 机器人业务是公司主要收入来源，2021年机器人营收11.57亿元，其营收占比为90.04%。同时，公司机器人产品历史毛利率维持稳定，2021年毛利率为64.67%. 图表7：公司分业务营收（亿元） 图表8：公司分业务毛利率 1.3 2022年业绩承压，2023年有望困境反转 历史业绩维持较高增速，2022年承压。2014-2021年公司营收和归母净利润CAGR分别为42.11%、74.83%。据公司业绩预告，2022年公司归母净利润为-1.2至-0.9亿元，主要受多方面因素影响： ①2022年疫情影响业务开拓、生产制造、项目交付； ②公司加强市场和渠道开拓，同时推出新产品，期间费用率上升； ③公司参股的佗道医疗科技有限公司、国网瑞嘉（天津）智能机器人有限公司2022年度经营亏损； ④疫情等因素，公司期末回款受到影响，导致计提的信用减值损失及资产减值损失较多。 积极开拓市场，短期费用率上升。2022年前3季度，公司销售费用率、管理费用率和财务费用率分别为7.96%\14.01%\2.57%，同比增长0.9 5pct\3.72pct\1.36pct。 2023年公司业绩有望困境反转： ①疫情因素消失，同时国家电网在2023年的投资将超过5200亿元，在宏观经济环境向好的情况下，公司在业务开拓、生产制造、项目交付、项目回款水平上均将回复正常水平； ②公司持续推出新产品开拓新业务，市场开拓过程中规模效应将不断加强，期间费用率将逐步回落。 ③公司参股的佗道医疗科技有限公司在2022年2款产品获批上市，分别为佗手 ® 骨科手术机器人获准上市（国械注准20223011042）和移动式C形臂X射线机（苏械注准20222061623），其骨科产品正式下线并装机发运，有望改善公司业绩（注：2021年10月11日佗道医疗增资扩股，注册资本由1亿增至2.55亿元，公司放弃新增资本认缴，因此公司持有佗道医疗的股权比例变更为20%，并不再纳入公司合并报表范围）。 图表9：公司2014-2022Q1-3营收和利润及增速 图表10：2014-2022Q1-3期间费用率 盈利能力有望回暖。2022年前三季度，公司毛利率和净利率分别为3 6.88%和3.17%，毛利率下降的主要原因是疫情因素影响机器人业务的开展及交付等，高毛利业务占比下降；而参股公司佗道医疗、国网瑞嘉2022年亏损导致了净利率的额外下降。随着疫情因素的消失，新产品的投放，公司的盈利情况将得到修复。 图表11：2014-2022Q1-3公司盈利能力 存货周转率与应收账款周转整体变慢。存货方面，2022年Q3末公司存货规模为1.78亿元，同比减少30.49%，主要是因为疫情下项目开展延后，公司相应减少存货；应收账款方面，2022年Q3末公司应收账款9.82亿元，同比增长39.77%。 图表12：公司历年存货周转率 图表13：公司历年应收账款周转率 低资产负债率有助于公司长期稳健经营。截至2022年Q3末，公司资产负债率为32.03%，剔除合同负债/预收账款后的资产负债率为31.8 4%，整体财务风险处于较低水平。 2022年前三季度，公司经营活动现金净流量增长至1.45亿元，去年同期为-0.20亿元，公司回款情况相较2021年明显好转。 图表14：公司资产负债率情况 图表15：公司历年经营活动现金净流量（百万元） 公司持续进行研发投入，以研发驱动创新。公司是研发驱动型企业，2 018-2021年研发费用占营收收入比例持续上升，研发人员数量占人工数量占员工比例超35%。2022年前3季度，公司研发费用为0.96亿元，研发费用率为16.27%，持续的研发投入和稳定的研发团队有助于公司保持核心技术优势。 图表16：公司研发费用及占比 图表17：公司研发人员数量及占比 2、智能化电网投资规模扩大，电力特种机器人需求迫切 2.1电力系统结构升级，电网智能化投资力度持续加大 新能源发电量快速增加，电力系统改造需求迫切。2020年9月中国明确提出“碳达峰·碳中和”目标，新能源发电是低碳发展的一大途径，但新能源发电会影响电源稳定性，如由于光伏、风能发电出力高峰与用电高峰不同步，二者的闲歇性和不稳定性使得传统电力系统将面临巨大考验，故需要推进电网智能化建设，实现电力资源的更高效、更安全的生产、调配和使用。电力行业完成数字化转型也有利于智慧城市的构建，加速推进数字中国的建设。 图表18：发电量情况（亿千瓦时） 图表19：风力&光伏发电量占比 政策推动智能电网加快建设。智能电网是指以特高压电网为骨干网架，利用先进的通信、信息和控制技术，构建以信息化、自动化、数字化、互动化为特征的统一的坚强智能化电网。自2009年国家电网首次提出“智能电网”概念以来，我国智能电网建设开始迅速发展，2010年3月，“加强智能电网建设”被写入当年的《政府工作报告》，上升为国家战略。2021年，发改委下发《中华人民共和国国民经济和社会发展第十四个五年规划和2035年远景目