22年业绩承压，关注销量回升与盈利能力改善

2023年4月12日 推荐/维持 公司报告 晨鸣纸业 晨鸣纸业（000488）：22年业绩承压，关注销量回升与盈利能力改善 事件：公司发布2022年业绩，全年实现收入320.04亿元，同比-3.08%；归 母净利润1.89亿元，同比-90.84%；扣非归母净利润-3.61亿元，同比 -120.73%。其中Q4实现收入66.48亿元，同比-8.40%；归母净利润-0.51亿元，同比亏损收窄（去年同期-1.17亿元）；扣非归母净利润-5.17亿元，同比亏损扩大（去年同期-2.11亿元）。 22年业绩受弱需求与高成本影响，预期23年迎来销量与吨利回升。公司主要业务机制纸（收入占比89%）全年销量515万吨，同比-5.50%，主要系国 内需求疲软影响；吨毛利767元/吨，同比-38.30%，主要系吨纸成本上涨 （+17%），部分产品虽然提价但幅度有限（整体均价+4%）。2023年预计销量将随国内需求修复而回升，成本回落的同时纸价相对坚挺，吨纸毛利迎来改善。 成本端：（1）原材料方面，公司木浆自给率约80%，阔叶浆基本自产，针叶浆仍需采购。2022年阔叶木片涨价（进口均价+27%）推升自制木浆成本，同时针叶浆市场价同比+12%。2023年海外需求偏弱，阔叶木 公司简介： 公司是以制浆、造纸为主的现代化大型企业集团，在山东、广东、江西、湖北、吉林等地建有生产基地，年浆纸产能达1100多万吨。公司机制纸产品涵盖文化纸、铜版纸、白卡纸、复印纸、工业用纸、特种纸、生活纸等7个系列200多个品种，同时是国内首家实现制浆与造纸产能相平衡的造纸企业。 资料来源：公司公告、同花顺 未来3-6个月重大事项提示： 2023-04-29披露2023年一季报 发债及交叉持股介绍: 2017-07-11发行10亿元中期票据17鲁晨 鸣MTN001 资料来源：同花顺、东兴证券研究所 交易数据 片2月进口均价较去年12月回调6%，年初至今针叶浆价回调20%。 展望全年，木片价格有望进一步调整，针叶浆价预计持续承压，公司吨纸原料成本逐步回落。（2）能源化工方面，2022年动力煤、烧碱等价格高企（同比+26%、+54%），2023年初以来均出现回调；展望全年，公司吨纸能源化工成本有望同比下降。 价格端：主要产品中，双胶纸/铜版纸/白卡纸2022年市场价同比分别 +1%/-5%/-20%。双胶纸、铜版纸价格2023年预期保持坚挺，吨毛利同比回升。其中双胶纸需求偏刚性，旺季提价能力相对较强；铜版纸行业产能稳定、集中度高，需求改善下纸价有望提振。白卡纸行业前期释放与预计投产产能较多，仍对纸价与吨毛利构成一定压力，改善程度取决于下游需求修复强度。 财务费用控制良好，信用减值损失同比减少。2022年公司管理/研发/财务费用率分别为2.35%/4.03%/6.71%，同比分别-0.51/-0.37/-0.52个百分点。公 司控制负债规模、优化负债结构，财务费用同比减少2.41亿元，预计2023年仍将严控财务费用。此外公司持续压缩融资租赁规模，坏账损失同比减少 52周股价区间（元）6.06-4.65 总市值（亿元）154.95 流通市值（亿元）87.55 总股本/流通A股（万股）297,974/174,505流通B股/H股（万股）70,639/52,83152周日均换手率1.24 52周股价走势图 晨鸣纸业 沪深300 20.0% 10.0% 0.0% -10.0% -20.0% -30.0% 1.83亿元。 4/116/118/1110/1112/112/114/11 资料来源：恒生聚源、东兴证券研究所 加强海外布局，强化采购成本控制，龙头地位稳固。2022年公司加速“出海”， 把握海外纸企能源成本高企、供应缩减的机遇，外销收入同比+97.39%至 81.44亿元，未来计划进一步优化海外布局。同时公司计划加强原料渠道建设，对内深入国产替代挖掘成本潜力，对外与澳洲、泰国、越南等优质供货商合作确保优质原料稳定供应。公司在建和规划项目包括年产18万吨特种纸、年产30万吨针叶化学浆、黄冈二期项目（年产150万吨纸+52万吨纸浆），具备优化产品结构、增强成本优势、扩张经营规模的基础。公司作为高度浆纸一体化、产能规模领先的造纸企业，具备规模效应与成本优势，长期龙头地位稳固。 分析师：刘田田 010-66554038liutt@dxzq.net.cn 执业证书编号:S1480521010001 分析师：常子杰 010-66554040changzj@dxzq.net.cn 执业证书编号:S1480521080005 研究助理：沈逸伦 010-66554044shenyl@dxzq.net.cn 执业证书编号:S1480121050014 公司研究 东兴证券股份有限公司证券研究报 告 盈利预测与投资评级：预计公司2023-2025年归母净利润为12.33、21.04、 24.87亿元人民币，增速分别为296%、70%、18%，目前股价对应PE分别为13、7、6倍。维持“推荐”评级。 风险提示：经济回暖不及预期，行业竞争加剧，原材料供应端扰动。 财务指标预测 指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 33,019.81 32,004.37 33,271.41 34,188.69 35,016.79 增长率（%） 7.43% -3.08% 3.96% 2.76% 2.42% 归母净利润（百万元） 2,065.51 189.29 1,232.95 2,103.55 2,487.38 增长率（%） 9.62% -84.81% 296.38% 69.60% 18.27% 净资产收益率（%） 10.82% 0.99% 6.19% 9.83% 10.72% 每股收益(元) 0.69 0.06 0.41 0.71 0.83 PE 7.51 81.86 12.57 7.37 6.23 PB 0.81 0.81 0.78 0.72 0.67 资料来源：公司财报、东兴证券研究所 P2东兴证券公司报告 晨鸣纸业（000488）：22年业绩承压，关注销量回升与盈利能力改善 长期借款 5276 3982 3982 3982 3982 主要财务比率 应付债券 155 0 0 0 0 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 附表：公司盈利预测表 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产合计 32870 32719 32400 32176 32008 营业收入 33020 32004 33271 34189 35017 货币资金 14120 14000 14307 14701 15057 营业成本 25222 27374 27448 27517 28048 应收账款 2657 3212 3339 3431 3515 营业税金及附加 284 243 253 260 266 其他应收款 2253 1717 1785 1835 1879 营业费用 294 242 252 259 265 预付款项 891 788 685 581 475 管理费用 942 751 780 802 821 存货 5283 6822 6768 6785 6916 财务费用 2387 2147 1991 1800 1603 其他流动资产 1904 1181 981 781 581 研发费用 1454 1290 1341 1378 1411 非流动资产合计 49971 51582 50016 48779 48057 资产减值损失 -29.59 -15.02 -10.00 -10.00 -10.00 长期股权投资 1867 4277 4277 4277 4277 公允价值变动收益 -77.07 -25.25 0.00 0.00 0.00 固定资产 35653 33528 32335 31649 30075 投资净收益 -69.58 -76.04 -76.04 -76.04 -76.04 无形资产 1593 1831 1787 1743 1701 加：其他收益 220.60 242.22 242.22 242.22 242.22 其他非流动资产 1207 1952 1952 1952 1952 营业利润 2281 156 1363 2329 2759 资产总计 82841 84301 82416 80954 80065 营业外收入 71.69 77.25 74.47 74.47 74.47 流动负债合计 50535 51899 49151 46183 43444 营业外支出 46.97 51.20 49.09 49.09 49.09 短期借款 33523 36385 33523 30367 27314 利润总额 2306 182 1388 2355 2785 应付账款 3871 4115 4070 4080 4159 所得税 216 -135 130 221 261 预收款项 1421 1320 1487 1658 1833 净利润 2090 317 1258 2134 2523 一年内到期的非流动负债 6601 4674 4674 4674 4674 少数股东损益 24 128 25 30 36 非流动负债合计 9760 8674 8674 8674 8674 归属母公司净利润 2066 189 1233 2104 2487 负债合计 60295 60573 57825 54857 52118 成长能力 少数股东权益 3457 4644 4669 4699 4735 营业收入增长 7.43% -3.08% 3.96% 2.76% 2.42% 实收资本（或股本） 2984 2980 2980 2980 2980 营业利润增长 43.97% -93.15% 772.43% 70.90% 18.47% 资本公积 5283 5361 5361 5361 5361 归属于母公司净利润增长 20.65% -90.84% 551.36% 70.61% 18.25% 未分配利润 9210 9391 10476 12328 14518获利能力 归属母公司股东权益合计 19090 19085 19922 21398 23211 毛利率(%) 23.61% 14.47% 17.50% 19.51% 19.90% 负债和所有者权益 82841 84301 82416 80954 80065 净利率(%) 6.33% 0.99% 3.78% 6.24% 7.21% 经营活动现金流 8582 3450 6196 6755 7062 偿债能力 净利润 2090 317 1258 2134 2523 资产负债率(%) 73% 72% 70% 68% 65% 折旧摊销 2421.41 2314.88 ####### 2447.16 2531.90 流动比率 0.65 0.63 0.66 0.70 0.74 财务费用 2387 2147 1991 1800 1603 速动比率 0.55 0.50 0.52 0.55 0.58 应收帐款减少 -672 -556 -127 -92 -83 营运能力 预收帐款增加 369 -100 166 171 175 总资产周转率 0.38 0.38 0.40 0.42 0.43 投资活动现金流 166 -2445 -1002 -1152 -1752 应收账款周转率 14 11 10 10 10 公允价值变动收益 -77 -25 0 0 0 应付账款周转率 8.35 8.02 8.13 8.39 8.50 长期投资减少 0 0 800 700 700 每股指标（元） 投资收益 -70 -76 -76 -76 -76 每股收益(最新摊薄) 0.69 0.06 0.41