在问题出现结构性问题时坚持需求刺激是非常危险的：日本是欧元区的榜样

2016年4月14日-第371号在问题出现结构性问题时坚持需求刺激是非常危险的：日本是欧元区的榜样日本的例子应该为欧元区的经济决策者提供思考：当经济的主要问题是结构性的（在日本：收入分配长期不利于工薪阶层；在欧元区：公司之间的创新和现代化不足），持续存在刺激需求的财政和货币政策既无效，又导致危险的均衡，在这种均衡中，中央银行除了将不断膨胀的公共债务货币化外别无选择。作者：帕特里克·阿图斯闪经济学经济研究 闪Flash 2016 – 371-页2在日本和欧元区，经济的主要问题是结构性1.日本经济增长缓慢（图1A）主要是由于收入分配的不断扭曲，损害了工薪阶层（图1B）。名义和实际工资的下降（图2A）在结构上削弱了家庭需求（图2B）。115110105图1A日本：实际GDP增长1998：1 = 100（左行标度）Y / Y以％表示（RH比例）图1B日本：人均实际工资和生产率（1998：1 = 100）人均实际工资（由国内生产总值平减指数平减）15120 人均生产率1011551101201151101000105105959098000204060810121416-5-1010095资料来源：Datastream，CAO，Natixis9800020406081012141610095图2A日本：名义和实际人均工资（以百分比表示）人均名义工资4人均实际工资（由消费者平减价格平减指数）4图2B日本：家庭需求*（以数量计）1998：1 = 100（左行标度）116 同比百分比规模）62200-2-2-4-4资料来源：数据流，内阁府，纳蒂希斯-6-69800020406081012141611210810410096928884（*）家庭消费+家庭住房投资420-2-4资料来源：数据流，内阁府，纳蒂希斯-6980002040608101214162.欧元区增长乏力可能与生产力增长减弱有关（图3A和B）由于该区域中的障碍（例如与美国相比）：•对新技术的投资不足（图4）；•研发支出不足（表1）；•公司资本现代化不足（表2）。资料来源：Datastream，CAO，Natixis 闪Flash 2016 – 371-页3美国欧元区（*）新的信息和通信技术资料来源：Datastream，OECD，Natixis图3A欧元区：实际GDP增长（同比百分比）图3B欧元区：人均生产率1151101051009590852002：1 = 100（左行标度）Y / Y以％表示（RH比例）6420-2-4-602 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 161081061041021009896942002：1 = 100（左行标度）Y / Y以％表示（RH比例）86420-2-4-602 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 161,6图4NICT *投资除外软件（占实际GDP的百分比）1,61,41,41,21,21,01,00,80,80,602 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 140,6表格1研发支出（占名义GDP的百分比）私人研发2002200320042005200620072008200920102011201220132014美国欧元区1.771.141.741.141.701.131.731.121.791.141.861.151.971.191.961.231.861.241.901.291.871.341.941.34-1.35私人研发2002200320042005200620072008200920102011201220132014美国欧元区2.551.812.551.812.491.782.511.782.551.802.631.812.771.892.821.992.741.992.762.042.702.102.742.11-2.11资料来源：经合组织，纳蒂西斯表2购买的工业机器人数量（制造业中每1,000个工作岗位）国家20022003200420052006200720082009201020112012201320142015*美国欧元区0.550.920.780.950.971.021.240.931.040.961.081.091.001.100.580.721.251.121.751.511.881.381.971.532.151.612.40-（*）估算资料来源：IFR国际机器人技术联合会，欧洲经委会，纳蒂西斯资料来源：Datastream，Eurostat，Natixis资料来源：Datastream，Eurostat，Natixis 闪Flash 2016 – 371-页4日本的例子：用需求刺激应对结构性问题政策因此，日本经济增长疲软的主要原因是收入分配的持续扭曲，损害了工薪阶层，现在，由于没有投资这些利润，导致公司的利润率高得无意义（图5）。图5日本：税后利润，股息和股息以及自负盈亏率1614121086402 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16200180160140120100806040日本的经济政策如何应对这种结构性收入分配问题？•通过保持财政政策高度扩张（图6）；•通过实施日益扩张的货币政策（图7A和B）。图6日本：公共债务和财政赤字（占名义GDP的百分比）图表7A日本：10年期政府债券的主要干预率和利率（占百分比）公共债务（LH规模）250 财政赤字（RH量表）225200175150125100资料来源：Datastream，Natixis预测759800020406081012141620-2-4-6-8-10-12日本央行基准利率2,5 10年政府利率2,01,51,00,50,0资料来源：Datastream，Natixis-0,5980002040608101214162,52,01,51,00,50,0-0,5税后利润，利息和股息（占名义GDP，LH比例的百分比）自筹资金比率（以RH比例表示）资料来源：数据流，内阁府，纳蒂希斯 闪Flash 2016 – 371-页5兆日元（LH规模）占名义GDP的百分比（相对湿度范围）资料来源：Datastream，日本央行，纳蒂西斯银行业务机构投资者资料来源：Datastream，日本央行，纳蒂西斯资料来源：数据流，日本央行，内阁府，纳蒂西斯图表7B日本：货币基础450854007535065300552504520035150251001550598000204060810121416今天的结果是日本的“经济政策陷阱”：•公共债务比率很高（图6）主要由银行持有（图8）;•长期利率的上升将对债券持有人造成灾难性的后果。因此，中央银行被迫利用越来越多的公共债务货币化（图7B和9) 保持长期利率很低（图7A）。230200图8日本：...持有的未偿还债券（总计，占名义GDP的百分比）6023020050图9日本：央行持有的优秀政府债券（占名义GDP的百分比）60501701401108050170404014030301102020805010102020980002040608101214160098000204060810121416这样陷阱就完成了：•因为结构问题（工资下降，公司储蓄过多）仍然存在，不可能减少财政赤字，公共债务继续增加；•因此，日本银行需要继续将公共债务货币化，以防止债券危机。•因此，日本银行资产负债表的规模必须不断增加(图7B以上），从长远来看，这会带来逃离货币危机的重大风险。 闪Flash 2016 – 371-页6结论：欧元区？使用需求刺激政策来应对结构性问题（收入分配的扭曲损害了工薪阶层）在日本造成了极其危险的平衡：中央银行被迫持有也在迅速增长的公共债务中越来越大的份额。在欧元区，德国实行了另一项政策，财政盈余（图10）。图10财政赤字（占名义GDP的百分比）20-2-4-6-8-10-12德国欧元区欧元区不含税德国02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 1620-2-4-6-8-10-12但是，除了德国的财政状况外，欧元区的情况确实与上述日本情况类似：•结构性问题抑制了增长（资本创新不足和现代化）；•扩张性财政政策（图10和11);•扩张性货币政策将长期利率保持在非常低的水平（图12A和B）;•随着时间的流逝，由于债券持有人有资本损失的风险，欧洲央行无法退出其将公共债务货币化的政策（图13B）。110图11公共债务（占名义GDP的百分比）德国欧元区图12A欧元区：十年期政府债券的欧元回购利率和利率欧元回购利率110 欧元区不含税希腊：十年政府。利率1009080706050欧元区不含税德国资料来源：Datastream，Natixis预测02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 1610090807060506德国：十年任期。利益率65544332211资料来源：Datastream，Natixis0002 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16资料来源：Datastream，Natixis预测 闪Flash 2016 – 371-页7资料来源：Datastream，ECB，Natixis图12B欧元区：货币基础2016128402 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 162 0001 7501 5001 2501 0007505002508006004002000图13A欧元区：欧洲央行持有的优秀政府债券654321010111213141516图13B欧元区：银行和机构投资者持有的未偿债券（占名义GDP的百分比）银行业务机构投资者707060605050404030302020101002 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16在日本等欧元区，使用需求刺激政策来解决结构性问题会导致非常危险的均衡，即公共债务过多和流动性过剩（央行资产负债表的永无止境的增长），原因是将公共债务货币化，以避免债券危机。占名义GDP的百分比（LH规模）十亿欧元（RH规模）资料来源：Datastream，ECB，Natixis十亿欧元（LH规模）占名义GDP的百分比（相对湿度范围）资料来源：Datastream，ECB，Natixis 闪Flash 2016 – 371-页8