欧元区：每次出现一种异质性都会对其进行纠正，但会被另一种同样危险的异质性代替

2016年3月15日–第256号欧元区：每次出现一种异质性都会对其进行纠正，但会被另一种同样危险的异质性替代欧元区国家（我们将比较德国，法国，西班牙，意大利，葡萄牙和希腊）的生产专业化和生产结构从一开始就是异类的。随着时间的流逝，它变得更加明显，这在货币领域是正常的。这种基本的异质性首先导致了有盈余的工业国家与有赤字的去工业化国家之间经常账户余额的异质情况。第一次异质性在2008-2009年间得到纠正，其原因是那些无法偿还外债而无法消除外债的国家的国内需求萎缩。作为对国内需求萎缩的一种反应，在国内需求下降的国家出现了可观的财政赤字和公共债务的急剧增加。结果是利率的第二种异质性，源于公共财政状况的异质性，再次威胁要使欧元崩溃，这不是由于任何外部偿付能力问题，而是在这种情况下的财政偿付能力。欧洲央行的行动（长期回购，量化宽松，OMT；也非常清晰的沟通），欧洲基金的贷款（EFSF-ESM）以及纠正了过多的财政赤字，纠正了第二种异质性。当前，生产结构和国内需求仍然是异质的，而为避免外部赤字而需要对财政赤字进行必要的修正，这种情况就被放大了。这导致了第三种异质性，即欧元区国家之间人均收入水平的差异。暂时还没有采取任何措施来纠正这种异质性，因为这种纠正将需要引入足够的联邦制元素。收入水平不断提高的异质性对欧元区也可能是致命的。作者：帕特里克·阿图斯闪 经济学经济研究 闪Flash 2016 – 256-页2资料来源：Datastream，Eurostat，Natixis（*）消费者服务+零售+酒店+餐馆+休闲+交通资料来源：Datastream，Eurostat，Natixis资料来源：Datastream，Natixis一开始，异构的生产结构在货币领域，货币风险的消失使各国能够完全利用其比较优势，这导致货币区域内国家之间的异构生产专长和生产结构。为了简化起见，我们将分析限于德国，法国，西班牙，意大利，葡萄牙和希腊。图1A显示工厂就业在总就业中的权重，图1B在简单的家庭服务（消费服务，零售，酒店，休闲餐厅，运输）中的就业比重；图1C显示了工业生产能力的趋势。图1A制造业就业（占总就业的百分比）图1B复杂行业的就业人数*（占总就业人数的百分比）德国法国 西班牙 意大利 葡萄牙希腊22222020181816161414121210108898 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16德国法国 西班牙 意大利 葡萄牙希腊4545404035353030252598 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16图1C制造产能(1998:1 = 100)德国法国 西班牙 意大利 葡萄牙格雷斯1401401301301201201101101001009090808098000204060810121416我们看到，德国专门从事工业，意大利处于中等水平，但是正在迅速去工业化，法国，西班牙和希腊专门从事国内服务，葡萄牙正在去工业化，但是稳定了它的状况。结果，第一个危险的异质性：经常账户余额情况从欧元创立到2008-2009年危机，由于信贷的快速增长，专门从事服务业的国家/地区迅速增长（图2A），这种快速的增长，因为这些国家不是很工业化，导致大量的外部赤字(图2B），西班牙，葡萄牙和希腊，而在意大利和法国的程度较小。 闪Flash 2016 – 256-页3资料来源：Datastream，Natixis图2A私营部门债务*（占名义GDP的百分比）图2B经常账户余额（占名义GDP的百分比）德国法国 西班牙德国法国 西班牙 意大利 葡萄牙希腊 意大利 希腊葡萄牙25020015010050098 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16250200150100500151050-5-10-1502 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16151050-5-10-15因此，第一个异质性是那些有盈余的工业国家与那些专门服务于赤字的国家之间经常账户余额（外部状况）的异质性。这种异质性很危险，因为它导致外部破产的风险对于外债比率过高的国家（图表2C）。这导致了欧元区2008-2009年的危机，并需要消除外部赤字恢复外部偿付能力，这是通过减少内需获得的（在西班牙，葡萄牙，希腊和意大利，图表2D).500-50图表2C净外部资产或债务*（占名义GDP的百分比）德国法国 西班牙 意大利 葡萄牙希腊500-50160150140130120图表2D国内需求（以体积计，1998：1 = 100）德国法国 西班牙 意大利 葡萄牙希腊160150140130120-100-100110100110100-15098 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15-150909098 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16第二种危险的异质性：公共财政和利益率情况因此，必须恢复外部偿付能力的国家减少了国内需求，作为对活动减少的一种反应，导致了严重的财政赤字和公共债务比率的急剧上升在西班牙，葡萄牙，希腊和意大利（图表3A和乙）。这一发展导致了公共财政状况的差异，导致利率差异，尤其是从2011年到2013年（图表3C和d).（*）家庭+公司资料来源：Datastream，Natixis资料来源：Datastream，IMF，Natixis（*）资产> 0，债务<0资料来源：Datastream，Eurostat，Natixis 闪Flash 2016 – 256-页4葡萄牙希腊资料来源：Datastream，Natixis30-3-6-9-12-15-18图3A财政赤字（占名义GDP的百分比）德国法国 西班牙* 意大利 葡萄牙希腊980002040608101214图表3C十年期政府债券的利率（百分比）30-3-6-9-12-15-18图3B公共债务（占名义GDP的百分比）德国法国 西班牙200 意大利 葡萄牙希腊1751501251007550资料来源：Datastream，Natixis25980002040608101214图表3D十年期政府债券的利率（百分比）200175150125100755025德国法国8 西班牙 意大利850504040663030442020221010资料来源：Datastream，Natixis00980002040608101214160098000204060810121416利率差异可能会破坏欧元区由于高利率国家中所有借款人的偿付能力下降。已通过以下方式纠正：欧洲央行的干预：长期回购，然后进行量化宽松（图表3E），OMT;非常强烈的沟通表明，欧洲央行不会接受欧元区解体；欧洲基金的干预（EFSF-ESM），旨在向陷入困境的国家/地区提供贷款（表格1);减少财政赤字的政策（上图3A）。（*）不含银行注资资料来源：Datastream，Natixis预测 闪Flash 2016 – 256-页5资料来源：Datastream，ECB，Natixis图表3E欧元区：货币基础（十亿欧元）21 8001 8001 6001 6001 4001 4001 2001 2001 0001 00080080060060040002 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16400表格1EFSF和ESM贷款（十亿欧元）ESM贷款西班牙银行的注资·活动开始时间：2012年11月·总结：2013年12月·支出总额：413亿欧元·还款额：56亿欧元塞浦路斯计划·课程开始时间：2013年3月·持续时间：2013年第二季度-2016年第一季度·总承诺额：约90亿欧元·总支出：63亿欧元希腊计划·课程开始：2015年8月·会期：2018年8月·总承诺额：860亿欧元·支出总额：260亿欧元EFSF贷款爱尔兰·活动开始时间：2010年11月·总结：2013年12月·总支出：177亿欧元葡萄牙·课程开始：2011年5月·总结：2014年5月· EFSF承诺金额：260亿欧元·支出总额：260亿欧元希腊·课程开始时间：2012年3月·会期：2015年6月·总支出：1,309亿欧元资料来源：ESM，欧盟委员会，纳蒂西斯 闪Flash 2016 – 256-页6第三种危险的异质性：收入水平由于财政赤字减少（图3A），国内需求（上图2D）和生产结构（上图1A和B）的异质性目前仍然存在。它导致人均收入水平的异质性日益增加（图4A），因为服务业专门国家的生产率水平较低（服务业的劳动生产率较低，并且增长速度不如工业界，图4B）并且不得不减少国内需求以消除外部赤字（图表2B和乙以上）。110100908070605040图4A人均GDP（以欧元计算，占德国人均GDP的百分比）德国法国 西班牙 意大利 葡萄牙希腊98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 1511010090807060504015014013012011010090图4B欧元区：按部门划分的人均生产率（1998：1 = 100）9800020406081012141615014013012011010090人均收入水平日益增长的异质性也很危险：这可能会在将来驱使一些欧元区国家退出欧元区，以使其汇率急剧贬值，并希望吸引新的活动，从而恢复其收入水平。第三种危险的异质性并未得到纠正，因为这将需要引入足够的联邦制元素d，许多国家拒绝。结论：从一种危险的异质性到另一个欧元区国家之间生产结构和生产专业化的异质性反过来引起了三个危险的异质性：一，经常账户余额情况，给从事服务业的国家带来外部偿付能力的风险；通过减少内需来纠正这种异质性；然后是公共财政和利率情况，在利率异常高的国家中，尤其是对政府而言，存在借款人破产的风险；欧洲央行的行动，欧洲资金和减少财政赤字纠正了这种异质性；然后是人均收入水平由于生产结构的异质性和国内需求的减少，导致相对生活水平下降的国家有政治反应的风险。后者的异质性尚未得到纠正，因为对其进行纠正将需要引入足够的联邦制元素。欧元区的根本异质性是生产专业化，这在货币区域中是正常的。后来以不同的形式出现：外部情况，公共财政和人均收入水平的异质性。每次纠正一种形式的异质性时，它都会以另一种形式重新出现，因为基本异质性总是存在。资料来源：AMECO，Natixis制造业非制造业资料来源：Datastream，Eurostat，Natixis 闪Flash 2016 – 256-页7