两杨电站产能逐步释放，主营及投资收益均大幅提升

事件：2023年4月10日，公司发布2023年一季度业绩快报及主要经营数据。公司2023年一季度实现营业收入2.51亿元，同比增加44.06%；实现归母净利润11.36亿元，同比增长103.65%；实现扣非归母净利润11.34亿元，同比增长105.12%。 仁宗海大坝治理结束，发电业务迎来量价齐升。2023Q1公司控股企业发电量为7.09亿千瓦时，同比增加32.33%；上网电量6.96亿千瓦时，同比增加32.57%。电量增长原因系公司2022年新并购和投产光伏电站，以及控股的田湾河公司完成大坝渗漏治理工程后恢复发电。1-3月平均上网电价为0.303元/千瓦时（不含税，下同），同比增加4.83%，水电/光伏平均上网电价分别为0.282/0.64元/千瓦时。电价上涨原因系水电市场化售电电价上涨，新并购的光伏电站平均上网电价大幅高于水电，从而拉高平均电价。 梯级联合调度叠加两杨产能释放，投资收益持续提升。2023Q1公司投资收益为12.43亿元，同比增加5.68亿元。受益于雅砻江流域梯级调度及两河口水库库容消落影响，2023Q1雅砻江水电发电量213.84亿千瓦时，同比增加33.03%；上网电量212.72亿千瓦时，同比增加33.09%。锦官电源组送江苏上网电价自1月1日起，由0.277元/千瓦时上调至0.3195元/千瓦时，公司平均上网电价0.314元/千瓦时，同比增加4.64%，实现量价齐升。腊巴山风电站和柯拉光伏电站计划分别于2023年9月和夏季全容量并网，有望在下半年为雅砻江水电贡献利润。公司在水电资源开发饱和、风光资源获取竞争激烈的局面下，选择以控股优质清洁能源企业作为发展路线，截至2023年一季度，公司已购买国能大渡河10%股权，将持股比例提升至20%，投资收益将进一步提高。 投资建议：仁宗海大坝渗漏治理结束，发电量增加叠加水电市场化电价上浮，主营业务利润增加。参股雅砻江水电投资收益持续增长，对国能大渡河持股比例增至20%，进一步掌握优质稀缺水电资产。预计公司2022至2024年实现营业收入分别为14.09亿元、14.39亿元、14.97亿元，实现归净利润分别为38.83亿元、45.99亿元、49.57亿元，同比增长25.8%、18.4%、7.8%。对应EPS分别为0.87、1.03、1.11元，当前股价对应的PE倍数分别为16.0X、13.5X、12.5X，维持“增持”评级。 风险提示：来水不及预期，电价下降超预期风险，自然灾害，用电需求不及预期，执行相关政策带来的不确定风险，新项目进程不及预期。 资产负债表（百万元）会计年度 利润表（百万元） 2020A2021A 2022E 2023E 2024E会计年度2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 45434096 5335 4697 5457营业收入1031 1263 1409 1439 1497 6041006 826 843 877营业成本551 734 828 823 841 454451 640 474 685营业税金及附加33 39 45 45 47 12329 394 37 412销售费用14 22 21 22 23 169 30 10 32管理费用148 208 202 206 214 133121 231 119 238研发费用20 27 28 29 30 32142480 3214 3214 3214财务费用356 404 329 439 689 3680644371 47630 53967 60962资产和信用减值损失-2-5 7 13 10 2892332150 37708 44104 51080其他收益13 11 12 11 11 53105918 6550 6596 6702公允价值变动收益0 0 0 0 0 285300 343 396 459投资净收益3310 3335 4021 4846 5433 22886003 3028 2871 2721资产处置收益22 0 11 6 8 4134948467 52964 58665 66420营业利润3255 3182 3992 4724 5094 54007825 9968 14397 20476营业外收入2 2 2 2 2 33984836 6668 10644 17120营业外支出7 4 5 5 5 176196 226 193 235利润总额3250 3180 3989 4722 5090 18262793 3075 3559 3121所得税40 44 48 55 60 61918353 7091 5415 3801净利润3210 3136 3941 4666 5030 55987750 6511 4834 3220少数股东损益48 49 58 68 73 593603 580 580 580归属母公司净利润3162 3087 3883 4599 4957 1159116178 17059 19812 24277 EBITDA 4034 4236 4999 5896 6563 9621042 1100 1168 1241 EPS（元/股）0.710.69 0.87 1.03 1.11 44024406 4406 4406 4406 流动资产现金 应收票据及应收账款其他应收款预付账款 存货 其他流动资产非流动资产长期投资固定资产无形资产 其他非流动资产资产总计流动负债短期借款 应付票据及应付账款其他流动负债非流动负债长期借款 其他非流动负债负债合计 少数股东权益股本