2023年3月价格数据点评：如何看待CPI同比跌破1%？

2023年4月11日 总量研究 如何看待CPI同比跌破1%？ ——2023年3月价格数据点评 要点 事件： 国家统计局发布了2023年3月份全国CPI和PPI数据。1）CPI同比0.7%，前值1.0%，市场预期1.0%；CPI环比-0.3%，前值-0.5%；2）核心CPI同比0.7%，前值0.6%；3）PPI同比-2.5%，前值-1.4%，市场预期-2.3%；PPI环比0%，前值0%。 核心观点： 3月，受食品价格季节性下跌、能源价格走弱、汽车降价促销等因素影响，CPI同比回落至0.7%，再度低于市场预期。PPI环比走平，同比下跌2.5%，指向国际石油、有色价格回落，而国内建筑业、下游消费回暖的线索。 国内低通胀的背后，指向的是需求侧恢复偏慢、消费复苏冷热不均的现状。考虑到当前处在经济恢复的关键时期，我们预计稳增长政策仍有进一步释放的空间，聚焦消费、房地产等领域。 食品、能源价格下跌，带动CPI同比加快回落 3月，CPI同比增速进一步回落至0.7%，低于市场预期的1%。一是，食品价格季节性下跌。一方面，天气转暖、供给增加，带动菜价季节性下跌；另一方面，由于生猪供应充足、消费需求回落，带动猪价进一步下跌。二是，交通通信价格下跌，主要受汽车降价促销和能源价格下跌影响。 但是，3月核心CPI同比小幅回升至0.7%，略高于上月的0.6%。其中，与出行相关的服务、衣着价格仍保持温和上涨，指向出行类消费仍在温和修复。PPI环比走平，同比跌幅加深 3月PPI环比继续持平，但受高基数影响，同比跌幅持续扩大，跌幅降至 2.5%。一是，受国际输入性因素影响的石油、有色价格转为下跌。二是，受气温回升、用煤需求减少影响，煤炭价格进一步下跌。三是，施工进程加快推 进，建筑业需求回暖，带动钢铁、水泥价格上涨。四是，下游行业产品价格环比小幅回升，指向国内消费正逐步复苏，带动相关制造业景气度回暖。 消费延续弱复苏，CPI步入低通胀阶段 国内疫后高通胀之所以并未出现，一是与服务业供给快速恢复有关；二是与疫后消费需求恢复偏弱有关，各消费领域复苏冷热不均，例如，疫情期间受到压制的出行类消费持续修复，而与居民收入、地产后周期密切相关的汽车等耐用品消费仍然表现疲弱。 随着今年一季度通胀数据披露、以及3月后国内经济复苏节奏放缓，市场从前期的通胀担忧持续转向通缩隐忧。但是，3月CPI同比增速跌破1%，与食品价格季节性下跌、国际油价走弱等短期因素有较大关联。而3月生活资料、核心通胀价格均同步回升，指向当前消费领域仍在复苏进程中。 考虑到居民收入分化、就业形势不稳、中低收入群体收入恢复偏慢等原因，疫后国内消费总体呈现渐进式温和复苏。预计在消费渐进式复苏、猪周期仍处在下行阶段的背景下，年内总体通胀将保持在较低水平，预计未来一个季度内，CPI同比增速大概率仍低于1%。 风险提示：海外需求回落超预期；国内需求恢复不及预期。 作者 分析师：高瑞东 执业证书编号：S0930520120002010-56513108 gaoruidong@ebscn.com 分析师：刘星辰 执业证书编号：S0930522030001021-52523880 liuxc@ebscn.com 相关研报 拆解拜登政府2024财年预算案：剑指印太—— 《大国博弈》系列第四十篇（2023-04-03） 制造业扩张放缓，服务复苏继续加快——2023年3月PMI点评（2023-03-31） 对美出口大幅回落的背后：产业转移在加速— —《大国博弈》系列第三十九篇（2023-03-29） 新一轮稳增长组合拳正在路上——经济复苏追踪系列第四篇（2023-03-28） 盈利增速见底，回升趋势确认——2023年1-2月工业企业盈利数据点评（2023-03-27） 美联储会转向危机叙事吗？——光大宏观周报 （2023-03-25）（2023-03-25） 通胀和金融稳定，美联储的平衡术——2023年3月FOMC会议点评（2023-03-24） 从七大视角看买方观点如何变化？——《他山之石》系列报告第二篇（2023-03-14） 非农传递的三大边际信号——2023年2月美国非农数据点评（2023-03-12） 强信贷弱通胀，内需究竟如何？——光大宏观2月金融数据点评兼周报（2023-03-11） 国内通胀缘何大幅降温？——2023年2月价格数据点评（2023-03-09） 如何看待货币发力增量空间？——2022年四季度货币政策执行报告点评兼光大宏观周报 （2023-02-26） 黄金：短期承压，中长期趋势仍然向上——光大宏观周报（2023-2-19） 宏观经济 目录 一、食品、能源价格下跌，带动CPI同比增速加快回落3 二、PPI环比走平，同比跌幅加深4 三、消费延续弱复苏，CPI步入低通胀阶段5 四、风险提示6 图目录 图1：3月食品价格同比涨幅收敛，非食品价格同比增速回落加快3 图2：3月食品、交通通信价格走弱是导致CPI同比增速回落的主因3 图3：3月食品价格季节性下跌，环比跌幅略低于季节性水平4 图4：3月交通通信、生活用品及服务价格环比低于季节性4 图5：3月PPI环比持平，同比跌幅加深5 图6：3月，上游原材料价格普遍下跌，中下游价格逐步回暖5 图7：生产资料中，加工工业价格环比增速连续两个月回升5 图8：3月，生活资料各分项价格环比增速多数回升5 一、食品、能源价格下跌，带动CPI同比增速加快回落 3月，CPI同比增速进一步回落至0.7%，低于市场预期的1%。3月CPI同比自上月的1%降至0.7%，连续第二个月下跌；环比下降0.3%，降幅较上月收窄0.2个百分点，高于季节性水平-0.6%（选取2018-2022年同期均值，下同）。3月核心CPI同比小幅回升至0.7%，略高于上月的0.6%；环比持平，高于2月环比-0.2%，高于季节性水平-0.2%。可以看出，食品、能源价格下跌带动总体通胀水平回落，而服务价格上涨驱动核心CPI回升。 具体来看，导致CPI同比增速走低的原因， 一是，食品价格季节性下跌，同比自上月的2.6%回落至2.4%，对CPI同比拉动率较上月下降0.1个百分点。一方面，由于天气转暖，鲜菜供给增加，3月鲜菜价格环比下降7.2%，降幅比上月扩大2.8个百分点，影响CPI下降约 0.17个百分点；另一方面，受生猪供应充足、消费需求回落等因素影响，3月猪肉价格环比下降4.2%，降幅较上月收窄7.2个百分点；其余粮食、食用油、鲜果、鸡蛋、禽肉类等食品价格较为稳定，环比涨跌幅在-0.1%—0.4%之间。 二是，交通通信价格下跌，同比自上月的0.1%降至-1.9%，对CPI同比拉动率较上月下降0.2个百分点。3月交通通信价格下跌，主要受汽车降价促销和能源价格下跌影响。3月燃油小汽车价格同比下降4.5%，汽油和柴油价格同比分 别下降6.6%和7.3%。 但与出行相关的服务、衣着价格仍保持温和上涨，指向出行类消费仍在温和修复，与3月服务业PMI延续回升的线索相一致。3月，衣着价格环比为0.5%，高于上月的-0.1%，略高于季节性水平0.4%；3月，服务价格环比为 0.1%，高于上月的-0.4%，高于季节性水平-0.4%。同期，服务价格同比升至 0.8%，高于上月的0.6%，其中旅游、交通工具使用和维修、家庭服务价格同比分别上涨5.3%、0.9%、2.0%，均高于上月的3.0%、0.5%、1.9%。 国内疫后高通胀之所以并未出现，一是与服务业供给快速恢复有关；二是与疫后消费需求恢复偏弱有关，各消费领域复苏冷热不均，例如，疫情期间受到压制的出行类消费持续修复，而与居民收入、地产后周期密切相关的汽车等耐用品消费仍然表现疲弱。 图1：3月食品价格同比涨幅收敛，非食品价格同比增速回落加快 图2：3月食品、交通通信价格走弱是导致CPI同比增速回落的主因 %CPI同比非食品CPI食品CPI(右)% 310 8 26 4 12 0 0-2 -4 2021-03 2021-05 2021-07 2021-09 2021-11 2022-01 2022-03 2022-05 2022-07 2022-09 2022-11 2023-01 2023-03 2022-02 2022-03 2022-04 2022-05 2022-06 2022-07 2022-08 2022-09 2022-10 2022-11 2022-12 2023-01 2023-02 -1-6 (%)4 3 2 1 0 -1 2022-01 -2 食品衣着 生活用品及服务医疗保健及个人用品交通和通信教育文化和娱乐 居住CPI同比(右) (%) 4 3 2 1 0 -1 2023-03 -2 资料来源：Wind，光大证券研究所资料来源：Wind，光大证券研究所 注：上述数据为CPI分项的同比拉动率 图3：3月食品价格季节性下跌，环比跌幅略低于季节性水平图4：3月交通通信、生活用品及服务价格环比低于季节性 历史环比均值（%）3月环比（%） 5 奶类 鲜菜 0 -5 -10 羊肉 猪肉 食品 蛋类鲜果 水产品粮食 牛肉 历史环比均值（%） 其他 医疗 文娱、教育 非食品 1.0 0.5 0.0 -0.5 -1.0 交通、通信 3月环比（%） 衣着 居住 生活用品及服务 资料来源：Wind，光大证券研究所 注：历史环比均值为2018-2022年各年3月环比均值 资料来源：Wind，光大证券研究所 注：历史环比均值为2018-2022年各年3月环比均值 二、PPI环比走平，同比跌幅加深 3月PPI环比继续持平，但受高基数影响，同比跌幅持续扩大，跌幅降至2.5%。其中，生产资料价格环比由上月上涨0.1%转为持平，生活资料价格由上月下降0.3%转为持平，主要与下游消费回暖、上游能源价格回落有关。 一是，受国际输入性因素影响的石油、有色价格转为下跌。其中，石油煤炭及其他燃料加工业价格、有色金属冶炼和压延加工业价格环比分别下降0.4%、0.3%，上月环比分别为上涨0.6%、1.0%。3月上旬，受硅谷等中小银行流动性事件影响，市场避险情绪大幅升温，大宗商品、美股等风险资产价格普遍下跌。3月下旬后，随着流动性风险担忧缓和，风险资产价格向上修复，月末基本修复至3月初水平。 二是，受气温回升、用煤需求减少影响，煤炭价格进一步下跌。3月煤炭开采和洗选业价格环比下降1.2%，上月环比下降2.2%。 三是，施工进程加快推进，建筑业需求回暖，带动钢铁、水泥价格上涨。3月，黑色金属冶炼和压延加工业、水泥制造价格环比均上涨1.3%，与气候转暖后，各地施工进度加快推进有关。但进入3月下旬后，螺纹钢价格下跌，水泥价格反季节性回落，指向前期赶工进程或告一段落。进入4月后，30大中城市商品房销售数据走弱，指向房地产复苏进程尚未稳固，或将导致后续建筑业需求承压。 四是，下游行业价格环比小幅回升，指向国内消费正逐步复苏，带动相关制造业景气度回暖。PPI生活资料中，3月衣着类、日用品、耐用消费品类价格环比分别为0.1%、0.2%、-0.1%，均高于上月的-0.3%、-0.3%、-0.5%。 图5：3月PPI环比持平，同比跌幅加深图6：3月，上游原材料价格普遍下跌，中下游价格逐步回暖 (%) 15 PPI:全部工业品:环比(右轴)PPI:全部工业品:当月同比 3 煤炭开采和洗选业 2023-032023-022023-01 10 5 0 -5 -10 2021-03 2021-05 2021-07 2021-09 2021-11 -15 资料来源：Wind，光大证券研究所 石油、煤炭及其他燃料加工业 2电力、热力的生产和供应业 1有色金属冶炼及压延加工业 汽车制造业 0食品制造业 非金属矿物制品业 -1化学原料及化学制品制造业 -2纺织业 化学纤维制造业 2023-03 -3计算机、通信和其他电子设备制造业黑色金属冶炼及压延加工业 资料来源：Wind，光大证券研究所 -4-3-