镍／不锈钢季报：镍强钢弱

镍强钢弱 观点逻辑 二季度上旬新能源汽车需求预计继续回暖，但行业目前的生态并不健康，压缩利润之后，面对目前越来越高的汽车保有量，恶性降价最终会伤害到行业整体健康，因此不仅对二季度，乃至之后两个季度新能源端的需求是看空的。另一方面，电解镍的产能依旧稳定释放，目前库存低位、价格在18万元之上，足够刺激企业加快生产。总体来看，供给过剩将在二季度继续压制镍价高度，但库存过低将会导致镍价不断尝试冲高。 不锈钢方面，去库不完成钢价就很难出现有效的反弹。房地产作 有为需求大头，复苏状况不是太好。目前不锈钢依旧保有一定利润，导 色致减产力度有限，二季度预计在这样的压力下去库前景黯淡。。 金主要矛盾点 属 组利多：沪镍仓单库存见底；低价不锈钢短线存在反弹空间。 利空：外围宏观环境不明朗；不锈钢去库预期暗淡；新能源汽车以价换量不可持续。 操作建议 NI2309[130000,180000]元，SS2306[13000,15000]元。 风险提示 备战欧元区风险。 投资咨询业务资格 证监许可[2011年]1444号 镍/不锈钢季报 2023年4月11日 邹明东（F0308239，Z0002146） ---------------------------------------------- 上海市浦东新区陆家嘴环路958 号23楼 一、行情回顾 图1：沪镍主力日线 图2：不锈钢主力日线 资料来源：Wind、投资咨询总部 一季度沪镍主力合约下跌21.13%，报174170元，最高225000元，最低168820元；伦镍下 跌21.38%，报23625美元，最高31975美元，最低22250美元；不锈钢主力合约下跌12.06%， 报14725元，最高17305元，最低14655元。 除了境外宏观环境一如既往的混乱之外，从去年四季度末开始跌势主要源自供给过剩的基本面变化。镍方面，2023年大量电解镍产能计划投放，年内合计增量在50%以上，而需求端的不锈钢和新能源汽车方面正在滑落。不锈钢方面，去年四季度产能释放后房地产需求落空导致库存创下历史新高，沉重的去库压力使得不锈钢价格持续回落。 二、基本面情况 2023年2月中国其他未锻轧非合金镍进口量5420.844吨，环比下跌39.08%；2023年1-2 月中国其他未锻轧非合金镍进口量共计14319.628吨，同比下跌54.84%。2月中国其他未锻轧 非合金镍出口量5543.21吨，环比上涨110.04%，同比上涨6476.46%；2023年1-2月中国其他未锻轧非合金镍出口量共计8182.28吨，同比上涨1802.72%。 2023年2月中国其他未锻轧非合金镍主要进口来源国：澳大利亚、俄罗斯、加拿大、英国等国家/地区，其中澳大利亚占进口总量的37.24%；2023年2月中国其他未锻轧非合金镍主要出口至：新加坡、荷兰、印度、瑞典等国家/地区。 图3：镍铁产量（单位：万吨）图4：镍系进口情况（单位：吨） 数据来源：百川盈孚，投资咨询总部数据来源：Wind，投资咨询总部 图5：电解镍产量（单位：吨）图6：沪镍库存（单位：吨） 数据来源：百川盈孚，投资咨询总部数据来源：Wind，投资咨询总部 据Mysteel调研,2月中国&印尼镍生铁实际产量金属量总计13.98万吨，环比增加1.77%，同比增加22.77%。中高镍生铁产量13.32万吨，环比增加1.34%，同比增加21.56%。2023年2月中国镍生铁实际产量3.35金属量万吨，环比减少加0.05%，同比增加7.85%。 全国10家样本生产企业统计，2023年2月国内精炼镍总产量17130吨，环比增加13.29%，同比增加20.53%；2023年1-2月国内精炼镍累计产量32250吨，累计同比增加19.76%。目前国内精炼镍企业设备产能21130吨，运行产能17703吨，开工率83.78%，产能利用率81.07%。 2月中国硫酸镍实物产量14.21万吨，金属产量3.13万吨（老样本），环比增加6.3%，同比增加25.92%。其中镍豆镍粉占比0.16%，原生镍占比82.94%（高冰镍占比28.54%），再生镍占比16.9%。2023年3月预计3.16万金属吨，环比增加1.13%，同比增加34.52%。 从供给量来看，镍铁进口量以及产量均有明显走高，电解镍国内产量和进口量出现分化，硫酸镍结束了连续四个月的减产，2月开始出现增量。首先来看镍铁，大量增加的供给使得镍铁价格难以抑制的出现下跌，同时国内镍铁产能基本处于亏损状态，伴随着下游下游不锈钢减产周期持续深化，镍铁未来价格和需求的预期都不会太好。菲律宾从本月起开始走出的雨季的影响，矿石供给逐渐宽松，叠加镍铁过剩的供给，预计从成本端将有所缓和。 电解镍方面，本就不多的进口量大幅下滑，降幅主要来自澳大利亚以及马达加斯加的镍豆进口，从侧面反映出新能源需求的滑落。另一方面，2月出现合计3700多吨至新加坡以及荷兰伦镍库的出口量。整个二月出口利润基本为负，三月起则维持在盈亏平衡的水平，随后沪镍仓单库存跌破2000吨的关口，国内总库存约在10000吨左右的水平。因此整个三月，沪镍虽然处于弱势状态，但相较于不锈钢的顺畅下跌，对库存的担忧使其表现更强。 据Mysteel不完全统计，当前印尼主要镍中间品（MHP+高冰镍）在产项目共6家，2022年印尼镍中间品（MHP+高冰镍）共28.5万吨金属量，伴随力勤、青美邦、华飞项目的进一步投产， 预计2023年印尼镍中间品产量将增加至48万吨，增幅达40%，这会有效补充甚至替代电解镍的市场占比。 逼仓预期在3月末开始升温，特别是4月合约上，已经出现持仓量已经大于仓单库存的情 况。特别是上文提及的3700吨出口至伦敦的资源，在目前低存量的现状下不得不考虑5月进一步逼仓的可能。但不锈钢减产、新能源汽车供需水平预期走弱，从短期来看沪镍看不到需求增加的可能，随着产能不断释放，此轮逼仓的故事缺乏最基本的成型条件，最终镍价还将继续回归最基本的供需关系上。 图7：新能源汽车产销水平（单位：辆）图8：硫酸镍表观消费量（单位：吨） 数据来源：Wind，投资咨询总部数据来源：百川盈孚，投资咨询总部 新能源汽车需求方面，3月新能源乘用车产量为62.9万辆，同比上升43.5%，环比上升21.5%。新能源乘用车零售销量达54.3万辆，同比上升21.9%，环比上升23.6%。新能源乘用车批发销量达到61.7万辆，同比上升35.2%，环比上升24.5%。 从产销数据来看2月、3月产销恢复出现超预期的上涨，整体依旧表现出供给过剩的局面。 2月以及3月的新能源汽车销售走强很大程度上得益于这一阶段新能源车企降价潮。已经公布 的各车企3月销售数据来看，比亚迪销售20.7万辆;埃安交付4万辆;理想交付2.1万辆;长 安深蓝交付8568辆:极氪交付6663辆，特斯拉3月销量暂未公布，2月交付7.44万辆。同比均有接近100%的增量，降价促销带来明显的效果。 原料端，截止至3月末电池级碳酸理均价报27万元/吨，相较年初下跌近50%;六氟磷酸 理均价报10万元/吨相比去年高点56.5万元/吨的价格已下跌近82%，电解钴29.8万元/吨， 较去年高点58万元/吨有明显跌幅。此外，隔膜、石墨以及电解液等价格相较年初均有不同幅度回落。 2023年1-2月汽车行业收入12,847亿元,同比下降6%;成本11,264亿元下降5%:利润414亿元，同比下降42%。新能源车渗透率达到28.7%，同比增长8个百分点。在原料价格大幅回落之后，此轮降价潮对车企利润影响利空但有限，不过值得注意的是除了头部几家企业之外，其他车企原本就始终处于亏损状态，借原料下跌之势顺便清出库存是近两个月来巨大促销力度的主要动力。至于降价潮内卷过程中车企们能扛多久，考虑到赔钱卖吆喝的事实以及汽车保有量的不断升高，若二季度新能源汽车依旧出现明显增产，那么下半年整个新能源汽车行业将会陷入巨大的去库压力。 三、不锈钢状况 据Mysteel调研，2023年2月国内新口径国内41家不锈钢厂（含新增钢厂太钢鑫海）粗 钢产量280.71万吨，月环比增加17.6%。其中：200系84.89万吨，月环比增加41.9%，同比 增加13.2%；300系148.31万吨，月环比增加8.6%，同比增加15.4%；400系47.51万吨，月环比增加12.4%，同比减少1%。。 2月份国内34家不锈钢冷轧产量合计119.13万吨，环比增加32.1%，同比增加5.03%。 200系产量40.95万吨，环比增加112.73%，同比增加43.33%。 300系产量60.56万吨，环比增加23.26%，同比减少5.98%。 400系产量17.62万吨，环比减少19.17%，同比减少13.84%。 图9：不锈钢库存（单位：吨）图10：300系冷轧毛利（单位：元/吨） 数据来源：Wind，投资咨询总部数据来源：百川盈孚，投资咨询总部 不锈钢一季度走出了一波完整的下跌趋势。库存压力、原料价格下跌动力是促成这波下跌的主要因素。一月以来不锈钢饱受地产销售预期落空之苦，在去年四季度末大幅增产之后难以消化新增的库存，导致库存最高时的水平较往年历史高点增幅达到50%以上。 图11：高碳铬铁价格走势（元/吨）图12：钼铁价格走势（单位：元/吨） 数据来源：百川盈孚，投资咨询总部数据来源：百川盈孚，投资咨询总部 成本上，300系冷轧盘面成本目前在15000元左右，较年初下跌约10%，原料端中高镍铁价格从年初1500元/镍以上下跌至目前1030元/镍，跌幅33%。高碳铬铁以及钼铁价格自年初的跌幅分别在7.5%以及45.95%。 不锈钢期货与现货的升贴水状况已经有明显缩窄，期货价格处于长期趋势中的低位。在目前依旧具备盈利能力的情况下，三季度旺季来临之前，二季度整体依旧存在下跌空间。短期来看钢价低价钢由于其经济性存在反弹的动力，但从中长期来看，既然保有利润，那么2-3月份钢厂减产行为的可持续性会大打折扣，最终导致去库失败。 图13：30大中城市商品房销售面积图14：30城商品房销售面积（周分项） 数据来源：Wind，投资咨询总部数据来源：Wind，投资咨询总部 从一季度商品房销售数据来看，目前房地产还未走出低迷的态势，但与不同的是对房地产来说，留下的政策空间在房住不炒的基本纲领之下已经很难有腾挪的空间。从地方财政的角度出发，城投债目前的融资压力依然较大，今年以来的债市反腐行动给部分地区的清出大量受贿资金。同时也打击了资金掮客引起的实际债券融资成本远高于票面利息的乱象，有利于地方化债。因此短期来看，地方财政虽然依旧紧张，但融资成本下降会实实在在给目前城投项目带来良好的转变。由此可见，从财政角度出发，今年虽然艰难，不过以突破往期既定政策的方式谋求税收增量的需求没有想象中那么迫切。也就意味着房地产市场出现大的变革的可能性不大。 一季度，家电市场销量显著向好。据奥维云网统计数据显示，线上市场方面，2023年2月家电全品类销额同比增长23.36%，销量同比增长7.6%，产品均价同比增长14.65%；线下市场方面，2023年2月家电全品类销额同比增长40.77%，销量同比增长15.53%，均价同比增长23.09%。这一趋势一直延续至今，目前4月排产预期同比和环比均有明显增幅。这对缓解不锈钢库存压力相当有利。 四、观点 二季度宏观层面上内外有明显的分化，国内在两会之后处于一个稳定且目标明确的环境中，虽然中间会有许多困难，但相比境外，维稳是一个无法比拟的优势。境外环境风云诡谲，无论是金融体系还是地缘局势，再到各国各自的民生状态都充满了巨大的不确定性。需要注意两个方面的黑天鹅，一是围绕特朗普的一系列美国政治生态变化，二是在欧美银行系统出现较大波动的情况下，去年养老金爆仓的英国金融体系到目前为止显得异常安静。 基本面上，二季度上旬新能源汽车需求预计继续回暖，但行业目前的生态