矿智能化领军企业，AI加速行业减人提效

煤矿智能化行业领军企业，AI 有望加速行业智能化升级。自 2007 年成立以来，北路智控深耕煤矿智能化建设领域，专业从事智能矿山相关信息系统的开发、生产与销售，为下游客户提供软硬件一体化的智能矿山信息系统，包含通信、监控、集控和装备配套四大业务。2018-2021 年度公司整体营收逐年稳步增长，复合增长率达 41.13%，2021 年各项业务总体均呈现上升趋势，营收总额同比增长 32.83%，主营业务毛利率为 56.38%。 公司研发人员占比超过三成，产品业内口碑良好。公司管理团队多数具有通信领域研发经验，叠加郑煤机（我国最大的煤矿装备企业之一）持股，公司在煤矿智能化领域业务有望进一步拓展。公司目前已实现覆盖超过 20 余省份以及近 50 家主流煤炭企业，累计服务超过一千个煤矿，业内口碑与客户认可度高。公司现有产品体系齐全，产品性能领先，有望把握煤矿信息化建设机遇，实现业绩持续快速增长。 煤矿智能化当前渗透率仅个位数，行业空间广阔。我们认为煤矿智能化升级的驱动因素主要有：1）短期解决生产安全问题。煤炭作为我国能源主要支撑，煤矿生产具有较高的复杂性和危险程度，煤矿智能化升级能有效规避相关生产风险。2）中期解决人力不足问题。目前矿井下工作人员年龄大多在 40-50 岁以上，矿井工人一直处于最难招聘的几大工种之一。 煤矿智能化升级有望针对不同场景减少作业人员数量。3）国家政策不断推动煤矿智能化建设。2022 年 10 月，国家矿监局发布《煤矿及重点非煤矿山重大灾害风险防控建设工作总体方案》，力争在 2026 年前，在全国范围内完成所有在册煤矿、2400 座重点非煤矿山重大灾害风险防控项目建设工作。中央财政将补助资金予以支持。煤矿智能化的市场空间：根据我们测算，2022-2025 年我国总煤矿智能化市场空间分别为85.8/125.6/188.4/278.4 亿元，合计对应市场规模 678.2 亿元。 盈利预测与估值：我们认为公司凭借产品体系齐全、技术领先等核心优势，有望充分受益于煤矿产业转型升级趋势。由于 22 年疫情影响，预计 23 年公司恢复快速增长，我们调整公司 22-24 年净利润为 1.92/2.75/3.58 亿元（此前净利润预测为 1.97/2.65/3.34 亿元），EPS 分别为 2.18/3.12/4.07 元。 我们给予公司 23 年 30-35XPE ， 认为公司股票合理估值区间在93.7-109.3 元之间，维持“买入”评级。 风险提示：行业政策变动风险；煤炭价格波动风险；客户集中度较高的风险。 盈利预测和财务指标 公司介绍：煤矿智能化行业领军企业 发展历程：深耕煤矿信息化 15 年，产品体系全面 北路智控是国内提供煤矿智能化产品最全面的领先企业，产品覆盖煤矿通信、安监、集控、装备配套四大品类。公司自 2007 年成立以来，深耕煤矿信息化、智能化建设领域，专注智能矿山相关信息系统的开发、生产与销售，能够为下游客户提供“软硬件一体”的综合解决方案。 公司高度重视技术研发和人才培养，经过在智能矿山领域多年的技术研发、业务实践及应用积累，培养出了一批业内优质人才，建立了较为完善的技术研发体系，能够快速响应行业内客户多样化、定制化的应用场景需求。公司凭借其在产品系统开发、技术服务等方面的竞争优势，有望充分受益于煤矿行业的智能化升级所带来的需求释放，具备较强的竞争力及发展潜力。 北路智控的发展可以划分为三个阶段： (1) 初创期（2007-2010 年）：公司创始团队最早从事路面通信系统相关业务，成立初期发现煤矿行业安全水平低、生产效率差以及矿井下通信受阻等问题，发现该利基市场正处于信息化建设的初期，因此专注投身于智能矿山相关信息系统的开发、生产与销售。 (2) 业务拓展期（2011-2016 年）：2011 年，北路有限进行了第一次增资；且 2011年起公司获得多个软件著作权，产品技术实力提升，产品线也更加丰富。 (3) 快速发展阶段（2017 年-至今）：公司凭借其在智能矿山监控、通信领域的优势获得郑煤机的认可，开启与郑煤机合作；2020 年为进一步加强公司与郑煤机的合作，形成协同效应，郑煤机入股公司成为公司新股东；2022 年 8 月，公司首次公开发行股票并在创业板上市。 图 1：公司发展历程 管理层与股东背景：高管技术基因深厚，郑煤机战略入股 股权结构集中，高管团队技术基因深厚。公司的控股股东和实际控制人为于胜利、金勇和王云兰，分别直接持有 13.53%、13.29%、18.15%的股份，三人合计持有公司 44.97%的股份。此外，考虑到智能化综采工作面是煤矿智能化建设的关键环节，市场需求旺盛，郑煤机是我国最大的煤矿装备企业之一，且 2017 年公司与郑煤机合作以来，相关业务合作不断深化，规模持续增长，2020 年 9 月郑煤机增资入股成为公司新股东，上市后持有公司 6.00%的股份。 图 2：公司股权结构 公司管理团队多数来自通信行业背景，研发人员占比超三成。从公司高管来看，公司高管大多具有通信领域研发经验。于胜利先生系公司董事长兼总经理，曾任郑州市慧众通信技术有限公司副总经理；金勇先生系公司董事、副总经理、研发总监，曾任中国电子科技集团公司第三十六研究所研发工程师和 UT 斯达康通讯有限公司高级经理，也是公司的核心技术人员;王云兰女士系公司董事，曾任中国电子科技集团公司第三十六研究所工程师、高新兴创联科技有限公司工程师/副总经理和高新兴创联科技有限公司技术专家。从人员构成来看，公司 2021 年员工总人数 492 人，其中研发人员 161 人，占比达 32.7%。 表1：公司高管履历 优势产品概览：通信、监控、集控及装备配套四大产品 公司主要产品为融合工业物联网、人工智能等新一代信息技术的智能矿山信息系统，包含通信、监控、集控和装备配套四大业务。公司针对煤矿生产中安全监测、生产管理等环节，根据下游客户具体的信息化、智能化需求，自主开发 AI 视频分析、UWB 精确定位等核心技术并运用至四大产品，集成具备感知、传输、交换、控制等功能的相关硬件设备，进而满足煤矿信息化、智能化建设的需求，从而有效提升煤矿生产的自动化、信息化、智能化水平，实现少人化乃至无人化作业，最终达成煤矿生产安全提升、减员增效、节能降耗的产业升级目标。公司的四大产品介绍如下： (1) 智能矿山通信系统：基于通信技术、计算机技术及电气防爆技术等，针对煤矿生产工作环境的特殊性，向下游客户提供高抗扰性、高安全可靠性的信息传输、语音通信、交互联动等功能。公司研发的一体化的煤矿井下融合通信平台，能够实现煤矿井上、井下语音通信、视频通话、信息传输、应急广播、调度指挥等功能。凭借人工智能的融入运用，传统矿山通信系统的智能化程度得到了大幅提升，有效提高了煤矿生产的效率及安全性。 (2) 智能矿山监控系统：智能矿山监控系统主要包括人员精确定位系统、煤矿安全监控系统、全矿井图像监控系统、智能辅助运输监控系统和矿用打钻管理系统，实现矿井下个工作场景的智能监控，使煤矿生产达到少人化乃至无人化的目标。基于传感器技术、通信技术、计算机技术、工作场景智能 AI 分析及电气防爆技术等，实现对复杂的煤矿工作环境中人员位置/环境参数/设备状态/图像信息等进行实时全面感知，对安全隐患进行风险预警以及对相关设备进行联动控制，通过对矿山各类信息的分析为生产安全管理决策提供依据。 (3) 智能矿山集控系统：采用分布式实时控制技术，同时融合矿井通信、实时监控、AI 视频分析等技术，通过集控平台进行远程控制，能够实现煤流运输、井下排水等场景的智能控制，达到煤矿生产少人化乃至无人化的目标。主要包括智能煤流集控系统、矿下智能排水、通风系统。 (4) 智能矿山装备配套：与国内大型煤矿装备厂家的采/掘装备相结合，采用通信、监测、控制、智能分析等技术，辅助矿山装备企业实现煤矿采/ 掘工作面可视化远程控制，提升采/掘工作面自动化、智能化程度，实现少人化乃至无人化作业，有效降低工人劳动强度、提高整体安全系数和生产效率。 图 3：公司业务体系概览 图4：2018-2021 年度公司主营业务收入（单位：万元） 图 5：2021 年度公司主营业务收入结构 客户结构：直销为主，累计服务上千个煤矿 公司深耕智能矿山领域多年，目前累计服务上千个煤矿。根据官网，公司目前已实现覆盖超过 20 余省份以及近 50 家主流煤炭企业，业内口碑与客户认可度高。 煤矿信息化相关系统的招标一般由具体煤矿采购，虽然 2021 年公司 42%收入来自于前五大煤矿相关企业，实际上客户结构呈现较分散。同一煤矿集团体系内的不同煤矿招标，一般由地方矿层面进行决策。截止 2022 年，我国现有超过 4000 余处煤矿，公司过去累计服务超过 1000 个煤矿，后续拓展空间广阔。 除了煤矿企业以外，公司也服务于煤矿装备企业。公司的智能矿山装备配套产品主要与国内大型煤矿装备厂家如郑煤机、三一重装的采/掘装备相结合，能够辅助煤矿装备企业实现煤矿采/掘工作面可视化远程控制，提升采/掘工作面自动化、智能化程度，实现工作面的少人化乃至无人化作业。 图6：公司的服务案例 图 7：2019 至 2021 年公司前五大客户占比及营收情况 财务分析：收入利润快速增长，毛利率维持在较高水平 1、收入及归母净利润情况 公司营收稳步增长，规模效应初显。2019 年到 2021 年，公司营业收入分别为 3亿元、4.4 亿元、5.8 亿元，2021 年营业收入同比增长 31.8%，2019 年到 2021 年复合增长率为 41.1%，2022 年上半年归母净利润 0.8 亿元，同比增长 43.9%。随着公司业务版图及服务范围不断开拓，客户纽带加深，费用控制能力增强，公司盈利能力将进一步提升。 公司净利润持续增长，未来成长性较强。2019-2021 年公司归母净利润复合增长率为 56.6%。其中，2020 年归母净利润同比增长 72.9%，主要是由于公司有效控制成本，盈利能力增强。随着营收规模扩大，公司归母净利润增速在 2021 年放缓。 公司不断建设销售及服务体系，控制期间成本、推动技术创新，未来将实现净利润的持续增长。 图 8：2018-2022Q3 公司营业收入及其增长率（亿元） 图9：2018-2022Q3 公司归母净利润（亿元） 2、毛利率及费用率 公司毛利率维持稳定，净利率稳步上升。自 2019 年以来，公司毛利率水平均保持在 50.0%以上。2019 年到 2021 年，公司净利率分别是 20.8%、24.5%、25.5%，呈现出稳步上升的态势。同时，公司一直致力于通过自主创新优化项目，建立标准化流程和内容，降低人工成本，有望在未来进一步提升公司毛利率水平。 公司费用率稳步下降。2020 年及 2021 年期间费用率下降，主要系自 2020 年起公司执行新收入准则，部分销售费用纳入合同成本核算，其次，直销模式有利于公司及时、有效获取并把握市场动态，提升营销效率，降低销售费用。2022 上半年，公司研发费用率为 13.5%，略有提升，主要系公司围绕着中长期战略和行业增长机会，结合公司技术和产品优势，主动加大了产品和技术研发投入规模。 图10：2018-2022H1 公司毛利率水平 图 11：2018-2022H1 公司各项费用率水平 3、销售额和净利润现金含量 公司销售额现金含量保持在较稳定水平。自 2019 年以来，公司销售额现金含量水平均保持在 60%以上。煤矿智能化行业为项目制，客户付款一般在项目交付后一年内，项目当期一般只会收到小部分前期确认款。由于北路项目毛利率近年来保持在 50%左右水平，因此销售额现金含量能够维持在 60%以上。公司 2021 年经营性净现金流为 6211 万元，主要由于公司业务规模增长较快，大部分现金用于购买存货和支付员工薪酬。 图 12：2019-2022Q3 公司销售额和净利润含现金量 图13：2018-202