首批REITs扩募的节点、变动及展望

首批REITs扩募的节点、变动及展望 YY团队2023/4/4 摘要 从2022年4月沪深交易所就公募REITs扩募机制指引向社会公开征求意见，到2022年9月末五只REITs申报扩募事项，再到2023年3月底首批REITs扩募 获得证监会批复，间隔不到1年，扩募已然箭在弦上。 目前REITs扩募流程走到哪儿了？扩募资产有何变动？首批REITs的前期市场表现如何？ 详见下文。 目录 REITs扩募的节点、变动及展望1 摘要1 目录2 1.扩募走到哪儿了4 1.1目前流程节点4 1.2扩募箭在弦上4 2.扩募资产关注点5 2.1扩募资产前后对比5 2.2申报与反馈的差异何在？7 2.2.1估值下调：张江光大&中金普洛斯7 2.2.2估值上调：博时招商蛇口10 2.2.3资金用途变更：博时招商蛇口10 3.扩募产品前期市场表现10 4.展望：首发+扩募的双轮驱动12 瑞霆狗（深圳）信息技术有限公司免责声明13 表目录 图表1REITs扩募进展4 图表22022年年报四只扩募REITs持有人结构（%）5 图表3REITs扩募前后规模对比（亿元）5 图表4产业园REITs扩募资产情况6 图表5仓储物流REITs扩募资产情况7 图表6张江光大产业园申报稿与反馈搞估值信息对比8 图表7中金普洛斯申报稿与反馈搞估值信息对比9 图表8普洛斯REIT拟购入项目对比10 图表9扩募REITs涨幅及同资产类型产品对比（元）11 图表10扩募REITs涨幅及同资产类型产品对比（元）11 图表11上市以来REITs项目分红对比12 1.扩募走到哪儿了 1.1目前流程节点 REITs扩募主要经过6个阶段：基金管理人内部审议、发改委申报推荐、证监会准予注册、交易所审核、基金持有人大会通过、完成扩募发售六个阶段。2022年10月21日，五单扩募REITs（中金普洛斯、华安张江、博时蛇口、红土盐田港四单产权类REITs和富国首创水务REIT）处于通过基金管理人内部审议，收到证监会和交易所受理的状态，2023年3月10日，中金普洛斯、张江光大、博时蛇口和盐田港REITs分别公布了其扩募并购项目的反馈意见回复，2023年3月31日，四单产权类REITs扩募项目获得中国证监会变更注册批复， 4月1日交易所REITs产品变更审核通过。 图表1REITs扩募进展 数据来源：公开资料，YY评级整理 1.2扩募箭在弦上 接下来仍有基金持有人大会通过、完成扩募发售两个步骤。基金持有人大会是REIT的最高决策机构，根据扩募相关规定，扩募相关事项需召开基金份额持有人大会进行开会表决，根据2022年报披露，四只公募REITs均以机构投资者为主，均在85%以上，其中中金普洛斯机构投资者占比最高，为96.38%。四只扩募产品的原始权益人是单一最大持有者，蛇口产园REIT为32%，盐田港REIT、普洛斯REIT、张江光大园REIT三个项目原始权益人占比均为20%。 鉴于首次为定向扩募，且产品持有以机构投资者为主，预计未来的两个步骤会得到较快通过，REITs扩募已然箭在弦上。 图表22022年年报四只扩募REITs持有人结构（%） 100 90 80 70 60 50 40 30 20 10 0 招商蛇口REIT 华安张江REIT 红土盐田港REIT 中金普洛斯REIT 机构投资者占比 个人投资者占比 原始权益人占比 89.04 87.03 92.93 96.38 数据来源：wind，YY评级整理 2.扩募资产关注点 2.1扩募资产前后对比 从首批扩募REITs拟购入资产体量来看，华安张江、招商蛇口两单产业园REITs拟购入的资产估值规模约占目前市值的40%以上，而红土盐田港、中金普洛斯拟购入资产规模相对偏小，均在目前市值的20%以下。 图表3REITs扩募前后规模对比（亿元） 100 90 80 70 60 50 40 30 20 10 0 80.0% 70.0% 60.0% 50.0% 40.0% 30.0% 20.0% 10.0% 0.0% 招商蛇口REIT华安张江REIT红土盐田港REIT中金普洛斯REIT 发行规模 市值 扩募后规模 增幅（右轴） 数据来源：wind，YY评级整理 注：增幅为扩募后规模相对2023/4/4市值而言 具体到扩募资产而言，首批扩募资产和原始资产均为同一类型，同质性高，且首批扩募项目来源均为原有的原始权益人或其关联方。关于资产质量，详情可见YY之前的报告《REITs扩募：方式、资产、对象和怎么看》。比较新旧项目或区域类的竞品项目判断，发现华安张江的项目明显较为优质，其余三个拟扩募资产质量基本优于或类似于原项目，相比区域内的同类竞品，竞争力仍在。 图表4产业园REITs扩募资产情况 华安张江光大REIT 博时蛇口产业园REIT 原底层资产 拟扩募底层资产 原底层资产 拟扩募底层资产 资产范围 张江光大园 张润大厦 万融大厦、万海大厦 招商局光明科技园科技企业加速器二期项目 原始权益人 上海光全投资中心（有限合伙）及光控安石（北京）投资管理有限公司 上海张江（集团）有限公司及上海张江集成电路产业区开发有限公司 招商局蛇口工业区控股股份有限公司 招商局光明科技园有限公司 区位条件 上海自由贸易试验区国家级高新技术园区张江科学城集成电路产业园核心区 上海自由贸易试验区国家级高新技术园区张江科学城内 深圳市南山区蛇口工业区的蛇口网谷产业园 深圳市光明高新园区的招商局光明科技园 总建筑面积（万平方米） 5.09 6.05（其中地上为4.35） 9.53 11.07 资产估值(亿元） 14.7 14.83 25.28 11.72 平均月租金（元/平米) 161 174 122.5 58（2022H1） 出租率 99.51%（2021年末） 99.6%（2022H1) 88.9 97.9%（2022H1） 其他信息 - 截至2022年6月30日，张润大厦项目共有租户16个，租赁面积占比超过10%以上的行业为先进制造业、信息科技、集成电路。 - 截至2022年6月30日光明项目共有租户97个，租赁面积占比超过10%以上的行业为高端制造业、生物产业、新一代信息技术产业。 数据来源：募集说明书，YY评级整理 图表5仓储物流REITs扩募资产情况 红土盐田港REIT 中金普洛斯REIT 原底层资产 拟扩募底层资产 原底层资产 拟扩募底层资产 资产范围 现代物流中心项目 世纪物流园项目 普洛斯北京空港、通州光机电、广州保税、增城、顺德、苏州望亭、淀山湖物流 园 青岛市、江门市、重庆市仓储物流园 原始权益人 深圳市盐田港集团有限公司 深圳市盐田港物流有限公司 普洛斯中国控股有限公司 区位条件 深圳市盐田区盐田港综合保税区北区 北京市、广东省广州市、广东省佛山市、江苏省苏州市 山东省青岛市、广东省江门市、重庆市 总建筑面积（万平米） 32.04 6.74 70.5 45.16 可租赁面积（万平米） 26.01 5.24 70.76 45.56 平均月租金（元/平米) 39.92 仓库部分36,办公部分50 42.92 青岛物流园：33.46江门物流园：29.81重庆物流园：20.68 出租率 99% 100% 98.78% 89.89% 资产估值（亿元） 17.05 3.7 54.2 16.04 其他 盐田港集团（44%）、盐田准时达供应链管理（11%）、全球捷送物流（10%） 租户单一，仅有盐田港物流的控股子公司深圳市通捷利物流有限公司 数据来源：募集说明书，YY评级整理 2.2申报与反馈的差异何在？ 比较2022年9月底的初次扩募申报稿和2023年3月底的回复函，发现张江光大、中金普洛斯拟收购的资产估值有所下调，而博时蛇口产业园拟收购的资产估值有所上调，红土盐田港拟扩募资产估值不变。具体情况如下： 2.2.1估值下调：张江光大&中金普洛斯 根据最新的回复函，基于对租金增长率、出租率、折现率等重要假设参数合理性的论证，以2022年9月30日作为基础设施项目价值评估时点，张江光大产业园REIT对拟收购资产张润大厦因基准日调整、租金增长率下调、出租率下调、市场租金下调、收租损失率上调分别导致估值下调0.1亿元、0.25亿元、 0.3亿元、0.4亿元和0.15亿元，合计下调约1.2亿元，最新估值调整为14.83亿元。 图表6张江光大产业园申报稿与反馈稿估值信息对比 估值参数 申报稿 反馈稿 引起的估值变化（亿元） 基准日更 新 审慎性调整 剩余使用年 限 32.15 31.9 - -0.1 租金增长率 3.5% - 租约期满后15年为3.5%，期后至收益期满为3% -0.25 出租率假设 97% - 95% -0.3 市场租金 6.05元/平方米/天 - 5.89元/平方米/天 -0.4 收租损失率 1% - 2% -0.15 估值结果 16.00亿元 14.83亿元 -1.2 数据来源：wind，YY评级整理 注：原基准日为2022/6/30，调整后的基准日为2022/9/30 根据中金普洛斯REIT最新的回复函，拟购入基础设施项目于2022年6月 30日为评估基准日的原估值金额合计为16.04亿元，于2022年9月30日为评 估基准日调整后估值金额合计为15.72亿元，共计下降0.32亿元。其中，普洛 斯青岛前湾港国际物流园因基准日调整导致估值降低0.01亿元至5.65亿元；普 洛斯江门鹤山物流园因基准日调整、租金增长率下调导致估值合计降低0.22亿 元至5.03亿元；普洛斯（重庆）城市配送物流中心因基准日调整、出租率下调、 租金调整导致估值合计降低0.09亿元至4.99亿元。 图表7中金普洛斯申报稿与反馈稿估值信息对比 青岛前港湾国际物流园 江门鹤山物流园 重庆城市配送中心 估值参数 原估值 调整后 原估值 调整后 原估值 调整后 剩余使用年限 35.22 34.97 42.62 42.37 40.66 40.41 租金增长率 第一年不增长，以后每年增长3% 第一年不增长，第2-10年增长率 为4%10年后增长率3% 第一年不增长，第2-4年增长率 为4% 4年后增长率3% 前三年无增长，第4-10年增长率 4%，之后增长率3% 出租率假设 97% 至2024年90%，之后95% 2022Q4-2023年76%，2024年81%，2025年86%， 2026年91%，后续92% 2022Q4为67%，2023年71%，2024年76%，2025年81%，2026年87%，后续92% 市场租金 33.46元/平方米月 29.81元/平方米月 仓库及宿舍： 30.42元/平方米月毛坯宿舍：14.60 元/平方米月 仓库及宿舍： 30.38元/平方米月 毛坯宿舍： 14.30元/平方米月 估值结果 (亿元) 5.66 5.65 5.30 5.03 5.08 4.99 数据来源：wind，YY评级整理 注：原基准日为2022/6/30，调整后的基准日为2022/9/30 将青岛、江门、重庆三个拟购入项目和周围其他高标仓的价格（物联云仓网站数据）进行对比，发现只有江门鹤山物流园的租金明显低于周围其他物流园，因此估值下调有一定前置信息预警。 图表8普洛斯REIT拟购入项目对比 普洛斯物流园 区位 平均月租金 周边物流园 普洛斯青岛前湾港国际物流园 青岛经开区 33.46 31-34不等 普洛斯江门鹤山物流园 江门鹤山物流区 29.81 33-36不等 普洛斯(重庆)城市配送物流中心 重庆市巴南区 20.68 18-23不等 数据来源：物联云仓，普洛斯官网，YY评级整理 2.2.2估值上调：博时招商蛇口 博时招商蛇口的拟购入资产是唯一估值上调的：根据2022年9月29日发布 的扩募方案内容，拟购资产光明科技园科技企业加速器二期的估值为11.38亿元， 而新版的扩募方案中估值调升了0.34亿元，最终估值为11.72亿元。 另外关注到之前的扩募计划中提到，博时招商蛇口REIT由于首次发