22年疫情冲击净利率下降，门店稳健扩张

证券研究报告：美容护理|公司点评报告 2023年3月29日 股票投资评级 美丽田园(2373.HK) 个股表现 买入|维持 10% 5% 0% -5% -10% -15% -20% -25% 恒生指数美丽田园 公司基本情况 资料来源：同花顺ifind，中邮证券研究所 最新收盘价（港元）28.15 总股本/流通股本（亿股）2.37/2.37 总市值/流通市值（亿港元）66.62/66.62 52周内最高/最低价32.90/22.85 资产负债率(%)91.86% 市盈率28.12 BeijingXinyuMeiye 22年疫情冲击净利率下降，门店稳健扩张 事件 公司公布22年业绩公告，报告期实现收入16.4亿元，同降8.2%， 实现净利润11亿元，同降47.0%，经调整净利润为1.6亿元，同降30.6%，EPS为0.52元，经调整EPS为0.75元，受疫情影响公司业绩下滑，基本符合预期。 点评 疫情影响线下客流，生美向医美&亚健康转化率提升。分业务看，22年生美收入为9.5亿元，占比下降0.9pct至57.9%，同降9.46%，其中直营店收入同降11.2%至8.4亿元，加盟业务同增5.71%至1.1亿元；22年医美收入为6.2亿元，同降7.9%；亚健康评估干预服务收入同增11.5%至0.68亿元。分用户来看，22年生美活跃会员数量为7.6万，基本持平，客单价为1.0万元，同降12.3%，受疫情影响 进店消费频次降低1.2次至9.0次；医疗美容业务22年活跃会员数量为1.9万，同增10.9%，客单价为3.3万，同比降低16.9%，受疫情影响进店频次降低0.4次至2.7次；亚健康评估业务22年活跃会员数量为0.31万人，同增14.8%，客单价为1.6万，同降2.4%，生美向医美&亚健康评估转化率提升至23.7%，保持活跃会员增长。 保持门店稳健扩张，22年直营店/加盟店分别净开12家/29家。 2022年公司新开直营店20家，其中生美/医美/亚健康评估及干预新 第一大股东 HoldingsLimited 开门店分别为17家/2家/1家，净开直营店12家至189家，直营店 研究所 持股比例(%)25.13% 分析师:李媛媛 SAC登记编号:S1340523020001 Email:liyuanyuan@cnpsec.com 单店产出同降14%至865万/年。2022年公司新开加盟门店35家，净开29家至189家，加盟店单店产出同比降低10.8%至59万/年。 疫情冲击下净利率下降4.9pct。毛利率方面，2022年公司毛利率同降2.9pct至43.9%，其中生美直营店毛利率下降4.8pct至33.5%，加盟业务毛利率提升4.1pct至61.6%，医美毛利率下降2.1pct至55.3%，亚健康评估与干预毛利率下降2.9pct至43.9%，毛利率下降主要系疫情反复下门店员工成本及折旧摊销等固定成本导致。22年公司销售费用率提升0.7pct至17.6%，主要员工成本费率提升；22年公司管理费用率提升2.8pct至18.1%，主要受公司上市开支影响；22年公司研发费用率提升0.9pct至1.9%，主要系公司加大数据系统建设等。综合，公司2022年净利率下降4.9pct至6.8%。 盈利预测及投资建议： 我们预计23-24年归母净利润为2.6亿元/3.4亿元，对应估值为 23倍/17倍，短期来看，公司受益于疫后复苏线下客流回暖以及稳健门店扩张策略，长期生美市占率提升可期、生美向医美等转化率提升空间大，我们看好公司未来发展，维持“买入”评级。 风险提示： 行业需求不及预期；净利率提升不及预期；新开店不及预期。 盈利预测和财务指标 项目\年度 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 1,635.41 2,102.46 2,522.72 2,997.94 增长率(%) -8.16 28.56 19.99 18.84 EBITDA(百万元) 104.00 285.54 383.49 490.26 归属母公司净利润(百万元) 103.11 255.85 340.03 430.14 增长率(%) -46.71 148.13 32.91 26.50 EPS(元/股) 0.52 1.08 1.44 1.82 市盈率（P/E） — 22.91 17.24 13.63 市净率（P/B） — 13.19 7.47 4.83 EV/EBITDA -1.58 17.85 12.60 9.16 资料来源：公司公告，中邮证券研究所 财务报表和主要财务比率财务报表(百万元) 2022A 2023E 2024E 2025E 主要财务比率 2022A 2023E 2024E 2025E 利润表 营业收入 1,635.41 2,102.46 2,522.72 2,997.94 成长能力 营业收入 -8.16% 28.56% 19.99% 18.84% 营业成本 917.57 1,110.49 1,329.43 1,576.82 营业利润 -58.72% 174.58% 34.30% 27.84% 税金及附加 — — — — 归属于母公司净利润 -46.71% 148.13% 32.91% 26.50% 销售费用 287.23 353.21 423.82 503.65 获利能力 管理费用 295.43 311.16 322.91 352.26 毛利率 43.89% 47.18% 47.30% 47.40% 研发费用 31.19 42.05 63.07 74.95 净利率 6.30% 12.17% 13.48% 14.35% 财务费用 21.62 -14.46 -19.65 -22.29 ROE 54.63% 57.55% 43.34% 35.41% 资产减值损失 — — — — ROIC 43.38% 50.30% 38.70% 32.18% 营业利润 104.00 285.54 383.49 490.26偿债能力 营业外收入 ————资产负债率 91.86% 81.79% 71.87% 62.52% 营业外支出 ————流动比率 0.65 0.90 1.06 1.26 利润总额 130.48 320.01 423.14 532.55 营运能力 所得税 19.94 57.60 76.16 95.86 应收账款周转率 41.13 45.00 45.00 45.00 净利润 110.53 262.41 346.97 436.69 存货周转率 7.66 8.00 9.50 10.00 归母净利润 103.11 255.85 340.03 430.14 总资产周转率 0.66 0.83 0.93 0.96 每股收益（元） 0.52 1.08 1.44 1.82 每股指标（元） 资产负债表 每股收益 0.52 1.08 1.44 1.82 货币资金 164.12 764.91 1,029.13 1,372.47 每股净资产 0.82 1.88 3.32 5.13 交易性金融资产 626.86 626.86 626.86 626.86 估值比率 应收票据及应收账款 37.36 56.09 56.03 77.21 PE — 22.91 17.24 13.63 预付款项 147.23 147.23 147.23 147.23 PB — 13.19 7.47 4.83 存货 142.29 135.34 144.55 170.82 流动资产合计 1,247.78 1,751.40 2,033.16 2,427.24 固定资产 307.70 357.70 407.70 457.70 在建工程 — — — — 无形资产 279.58 279.58 279.58 279.58 非流动资产合计 1,247.61 805.43 855.43 905.43 资产总计 2,495.39 2,556.83 2,888.59 3,332.67 短期借款 — — — — 应付票据及应付账款 231.92 212.28 230.87 219.65 其他流动负债 1,677.19 1,681.97 1,639.77 1,648.86 流动负债合计 1,909.11 1,936.30 1,921.09 1,928.48 其他 383.17 361.02 361.02 361.02 非流动负债合计 383.17 361.02 361.02 361.02 负债合计 2,292.28 2,091.31 2,076.10 2,083.49 股本 0.01 0.01 0.01 0.01 储备 86.46 342.30 682.34 1,112.47 少数股东权益 14.36 20.92 27.86 34.41 其他 102.28 102.28 102.28 102.28 所有者权益合计 203.11 465.51 812.49 1,249.18 负债和所有者权益总计 2,495.39 2,556.82 2,888.59 3,332.67 资料来源：公司公告，中邮证券研究所 备注：2022年尚未发布年报，无公告现金流量表 中邮证券投资评级说明 投资评级标准 类型 评级 说明 报告中投资建议的评级标准：报告发布日后的6个月内的相对市场表现，即报告发布日后的6个月内的公司股价（或行业指数、可转债价格）的涨跌幅相对同期相关证券市场基准指数的涨跌幅。市场基准指数的选取：A股市场以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指为基准；可转债市场以中信标普可转债指数为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以标普500或纳斯达克综合指数为基准。 股票评级 买入 预期个股相对同期基准指数涨幅在20%以上 增持 预期个股相对同期基准指数涨幅在10%与20%之间 中性 预期个股相对同期基准指数涨幅在-10%与10%之间 回避 预期个股相对同期基准指数涨幅在-10%以下 行业评级 强于大市 预期行业相对同期基准指数涨幅在10%以上 中性 预期行业相对同期基准指数涨幅在-10%与10%之间 弱于大市 预期行业相对同期基准指数涨幅在-10%以下 可转债评级 推荐 预期可转债相对同期基准指数涨幅在10%以上 谨慎推荐 预期可转债相对同期基准指数涨幅在5%与10%之间 中性 预期可转债相对同期基准指数涨幅在-5%与5%之间 回避 预期可转债相对同期基准指数涨幅在-5%以下 分析师声明 撰写此报告的分析师（一人或多人）承诺本机构、本人以及财产利害关系人与所评价或推荐的证券无利害关系。 本报告所采用的数据均来自我们认为可靠的目前已公开的信息，并通过独立判断并得出结论，力求独立、客观、公平，报告结论不受本公司其他部门和人员以及证券发行人、上市公司、基金公司、证券资产管理公司、特定客户等利益相关方的干涉和影响，特此声明。 免责声明 中邮证券有限责任公司（以下简称“中邮证券”）具备经中国证监会批准的开展证券投资咨询业务的资格。 本报告信息均来源于公开资料或者我们认为可靠的资料，我们力求但不保证这些信息的准确性和完整性。报告内容仅供参考，报告中的信息或所表达观点不构成所涉证券买卖的出价或询价，中邮证券不对因使用本报告的内容而导致的损失承担任何责任。客户不应以本报告取代其独立判断或仅根据本报告做出决策。 中邮证券可发出其它与本报告所载信息不一致或有不同结论的报告。报告所载资料、意见及推测仅反映研究人员于发出本报告当日的判断，可随时更改且不予通告。 中邮证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或者计划提供投资银行、财务顾问或者其他金融产品等相关服务。 《证券期货投资者适当性管理办法》于2017年7月1日起正式实施，本报告仅供中邮证券客户中的专业投资者使用，若您非中邮证券客户中的专业投资者，为控制投资风险，请取消接收、订阅或使用本报告中的任何信息。本公司不会因接收人收到、阅读或关注本报告中的内