全年业绩大幅增长，矿化一体加速布局

川恒股份（002895） 公司研究/公司点评 全年业绩大幅增长，矿化一体加速布局 报告日期：2023-04-06 投资评级：买入（维持） 收盘价（元）24.17 近12个月最高/最低（元）39.17/20.97 总股本（百万股）502 流通股本（百万股）493 流通股比例（%）98.21 总市值（亿元）121 流通市值（亿元）119 公司价格与沪深300走势比较 4/227/2210/221/234/23 94% 64% 33% 3% -28% 主要观点： 事件描述 2023年3月30日晚，川恒股份发布2022年年度报告，2022年实现 营业收入34.47亿元，同比增长36.26%；归母净利润7.58亿元，同比增长106.05%。公司第四季度实现营业收入9.92亿元，同比增长15.49%，环比增长14.14%；归母净利润1.69亿元，同比增长 8.09%，环比下降22.94%。 公司全年业绩创新高，主营产品价格上升 公司业绩同比大幅增长，资源优势充分发挥。2022年，公司磷矿石、磷酸二氢钙等主营产品景气度提升，价格上涨，公司业绩实现大幅提升。根据百川数据，2021年磷矿石/磷酸二氢钙（MCP22%饲料）年均价分别为498.26/3514.90元/吨，2022年，磷矿石/磷酸二氢钙（MCP22%饲料）年均价上涨到898.51/4419.17元/吨。需求端看，2022年四季度以来，化肥市场库存消解，一季度春耕备肥需求 川恒股份沪深300 分析师：王强峰 执业证书号：S0010522110002电话：13621792701 邮箱：wangqf@hazq.com 相关报告 1.全年业绩同比大幅增长，矿化一体加速布局2023-01-19 2.Q3业绩短期承压，新能源材料加速落地2022-11-01 3.上半年业绩同比高增，新能源材料加速布局2022-07-31 逐渐释放，同时预计未来2-3年粮食价格将维持高位震荡态势，全球供需偏紧将影响磷肥价格易涨难跌，磷酸铁锂、六氟磷酸锂等新能源材料提高磷矿石增量需求。供给端看，磷化工整体受资源和政策影响，行业几乎无新增产能。磷矿资源属性凸显，拥矿为王，公司全年主要化工产品及磷矿石销售价格上升，营业收入增加，且化工产品及磷矿石毛利率同比上升，因此公司业绩同比增加。 磷矿收购交易完成，持续扩大上游磷矿资源优势 2022年4月16日，公司拟为鸡公岭磷矿新建250万吨/年采矿工程 项目融资，项目建设期为4年。2022年6月13日，公司发布公告， 福麟矿业持有的小坝磷矿山采矿权开采深度增加300米，磷矿储量增 加，生产规模从50万吨/年提升至80万吨/年。目前公司已拥有小坝 和新桥磷矿的280万吨/年产能，远期将形成1030万吨/年产能。9月 15日，公司公告称收购福泉磷矿已办理完毕不动产权变更登记。磷矿产能的扩张有利于提升生产基地上游磷矿资源的控制和保障能力，为公司下游磷化工产品的生产带来更大的优势。 非公开发行股票投建多个项目，新能源材料加速落地 2022年9月30日，公司发布公告拟非公开发行股票不超过1亿股， 募集资金不超过35.29亿元，其中12.01亿元用于“中低品位磷矿综 合利用生产12万吨/年食品级净化磷酸项目”，6.09亿元用于“10万 吨/年食品级净化磷酸项目”，7.19亿元用于“鸡公岭磷矿新建250万吨/年采矿工程项目”，2亿元用于补充流动资金，8亿元用于偿还银行贷款。此次建设项目将进一步扩充公司磷矿开采能力，扩充公司净化磷酸产能，提高中低品位磷矿的综合利用效率，丰富磷化工板块产品结构，完善公司在新能源产业链的布局。公司持续布局磷酸铁、六 敬请参阅末页重要声明及评级说明证券研究报告 氟磷酸锂、磷酸铁锂等新能源材料，已与福安、瓮安人民政府签订合作协议，共投资170亿元，远期可建成160万吨/年电池用磷酸铁和 20万吨/年电池级磷酸铁、2万吨/年六氟磷酸锂和10万吨磷酸铁锂生产线。此外，公司的100kt/a电池用磷酸铁项目于9月16日投料试车成功。公司基于自身磷源优势，积极把握新能源材料行业的发展机会，未来有望将新能源材料打造为公司的第二增长曲线，为公司带来新的利润增量。 投资建议 预计公司2023-2025年归母净利润分别为11.83、14.66、 20.06亿元，同比增速分别为56.1%、23.9%、36.9%。当前股价对应PE分别为10、8、6倍。2023、2024年业绩较前值分别下调8.58%、23.84%（前值2023、2024归母净利润分别12.94、19.25亿元），维持“买入”评级。 风险提示 （1）项目投产进度不及预期的风险； （2）项目审批进度不及预期的风险； （3）产品价格大幅下跌的风险； （4）原材料价格大幅波动的风险； （5）下游需求不及预期的风险。 重要财务指标单位:百万元 主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入 3447 6562 9988 11705 收入同比（%） 36.3% 90.3% 52.2% 17.2% 归属母公司净利润 758 1183 1466 2006 净利润同比（%） 106.0% 56.1% 23.9% 36.9% 毛利率（%） 44.9% 30.8% 27.3% 30.2% ROE（%） 17.3% 20.4% 13.7% 15.8% 每股收益（元） 1.54 2.36 2.92 4.00 P/E 16.92 10.30 8.31 6.07 P/B 2.99 2.10 1.14 0.96 EV/EBITDA 11.69 9.42 6.99 5.12 资料来源：wind，华安证券研究所 正文目录 1.盈利能力逐年提升，ROE持续改善5 1.1主营产品价格上升，全年业绩大幅增长5 1.2三费费用稳定，ROE持续改善5 2.磷化工景气高位，细分板块保持高增7 2.1把握稀缺磷矿资源，提高产业链一体化优势8 2.1.1磷矿稀缺属性凸显，国内安全整治限制供应8 2.1.2磷矿供应紧张致价格上扬，公司盈利大幅增加11 2.1.3公司磷矿新产能持续投产，充分保障上游资源11 2.2磷化工产业链一体化，景气度持续高企13 2.2.1饲料级磷酸二氢钙14 2.2.2磷酸一铵16 3.持续高研发高投入，加强新领域专利布局18 3.1锂电材料18 3.2研发进展19 图表目录 图表1公司近6年营收及同比增长情况5 图表2公司近6年归母净利及同比增长情况5 图表3公司近6年三费情况6 图表4公司近6年三费占营业收入比重6 图表5公司近6年ROE及资产负债率6 图表6主要产品产能情况7 图表7公司近6年营收构成（亿元）7 图表8公司近6年主营产品占比情况7 图表9磷矿石下游应用领域8 图表10近3年磷矿石板块表观消费量及开工率9 图表11锂电池市场出货量10 图表12国内近5年磷酸锂铁产能、产量10 图表13我国主要磷化工企业磷矿扩产规划10 图表14磷矿石板块营业收入及增长率11 图表15磷矿石价格走势11 图表16川恒股份磷矿石下游应用12 图表17川恒股份磷矿产能及规划12 图表18磷化工板块一体化情况13 图表19磷酸工艺对比13 图表20近6年饲料级磷酸二氢钙营业收入及增长率15 图表21近6年饲料级磷酸二氢钙毛利及增长率15 图表22我国水产养殖产量15 图表23磷酸二氢钙价格16 图表24公司近6年磷酸一铵营业收入及增长率16 图表25公司近6年磷酸一铵毛利及增长率16 图表26磷酸一铵出口量17 图表27磷酸一铵价格18 图表282022年动力电池装车量、产量18 图表29川恒股份新能源相关项目产能规划19 图表30研发费用上升20 图表31研发人数不断上升20 图表32专利数量不断增加20 图表332022-2023年公司部分申请专利情况21 1.盈利能力逐年提升，ROE持续改善 1.1主营产品价格上升，全年业绩大幅增长 受益于磷产业链的高景气度，主营产品价格大涨致营收创新高。2022年公司实现营业收入34.47亿元，同比增长36.26%；归母净利润7.58亿元，同比上升106.05%。报告期公司盈利增长主要系化工产品及磷矿石销售价格上升，营业收入增加，且化工产品及磷矿石毛利率同比上升，公司业绩同比增加。2022H1公司实现归母净利润3.7亿元，同比增长254.08%，公司上半年业绩创历史新高，主要系磷化工行业维持高景气度，公司主营磷化工产品及磷矿石销售单价持续上升，并增加了磷酸的销售，营业收入增加。2022Q3实现营业收入8.69亿元，同比增长30.56%，环比下降11.15%；实现归母净利润2.19亿元，同比增长103.98%，环比下降17.95%。三季度公司主营产品饲料级磷酸氢钙和磷酸一铵的价格下滑，主要源于硫磺、硫酸等原材料价格大幅下滑导致成本端缺乏支撑，同时需求端秋季备肥启动缓慢，市场需求疲软；而磷矿石由于资源不可再生属性叠加部分矿山停采，价格保持坚挺，为公司贡献利润。2022年四季度以来，化肥市场库存消解，一季度春耕备肥需求逐渐释放。同时预计未来2-3年粮食价格将维持高位震荡态势，全球供需偏紧将影响磷肥价格易涨难跌。磷酸铁锂、六氟磷酸锂等新能源材料提供磷矿石增量需求。供给端看，磷化工整体受资源和政策影响，行业几乎无新增产能，磷矿资源属性凸显，拥矿为王。 图表1公司近6年营收及同比增长情况图表2公司近6年归母净利及同比增长情况 营业收入（亿元）同比增长率 40 35 30 25 20 15 10 5 0 2017年2018年2019年2020年2021年2022年 45% 40% 35% 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% 归母净利润（亿元）同比增长率 8 7 6 5 4 3 2 1 0 2017年2018年2019年2020年2021年2022年 200% 150% 100% 50% 0% -50% -100% 资料来源：公司公告，华安证券研究所资料来源：公司公告，华安证券研究所 1.2三费费用稳定，ROE持续改善 三费变化情况：2017-2021年，主要系公司销售规模不断扩大，实现规模经济且得益于产业链一体化增强的成本下降。2021年销售费用0.39亿，2022年公司销售费用0.58亿元，同比增长48.07%，主要系广西鹏越租赁资产的折旧费及出口居间费增加所致。管理费用占比也呈下降态势，主要系公司管理效率不断提升，2022 年管理费用达到2.23亿元，同比增长79.1%，主要系股权激励费及职工薪酬增加所致。财务费用的增加主要系银行贷款本金增加以及可转债利息计入。 磷石膏处理技术降本增效明显。磷石膏作为磷化工行业湿法磷酸生产方式的副产品或固体废物，其处理方式通常以渣场堆存为主，以综合利用为辅。磷石膏综合利用主要有两个途径：一是用作水泥缓（调）凝剂；二是生产石膏建材制品，包括纸面石膏板、石膏砌块、石膏空心条板、干混砂浆、石膏砖等。公司与北京科技大学共同开发的“半水磷石膏改性胶凝材料及充填技术”旨在使用公司半水湿法磷酸生产技术产生的副产品半水磷石膏改性后用于矿井充填，公司该项技术经中国石油和化学工业联合会鉴定，并出具《科学技术成果鉴定证书》（中石化联鉴字[2019]第163号）认为该研究成果达到国际领先水平，该研究成果成功解决磷化工企业磷石膏堆存难、磷矿山企业充填成本高两大难题，可大幅度提高矿山回采率和磷石膏大量化利用，降本增效效果显著，对绿色矿山建设和磷化工产业转型升级具有重要意义。目前公司已使用该技术进行工业化生产。 图表3公司近6年三费情况图表4公司近6年三费占营业收入比重 销售费用（亿元）管理费用（亿元）财务费用（亿元） 2 8% 销售费用占营业收入的比重管理费用占营业收入的比重财务费用占营业收入的比重 6% 1 4% 2% 0 2017年2018年2019年2020年2021年2022年 0% 2017年2018年2019年2020年2021年2022年