铜月报：海外衰退压力加大，铜价维持震荡

2023年4月6日 海外衰退压力加大， 铜价维持震荡 核心观点及策略 宏观方面，当美国经济衰退压力加大，强化市场对美联储货币政策提前转向预期。但近期原油价格飙升再度增加美联储实现抗通胀目标的难度。预计在美国经济衰退和就业趋弱的压力进一步显现，美国的政策利率仍将维持在高位。国内经济持续弱复苏，降准夯实稳增长基调，预计流动性会维持合理充裕的状态,后续仍有降准的可能。 基本面来看，海外矿端干扰基本平息，TC重新抬头，矿端整体供应仍宽松。随着冶炼厂产能利用率回升及新扩建项目的陆续投产，尽管二季度检修增多，但国内精铜总体供应趋于恢复。需求端，3月铜终端需求复苏势头强劲，国内下游企业开工率持续回升，预计4月整体需求将稳中有升，当前国内正在加速去库阶段，全球显性库存维持低位将支撑铜价。 整体来看，当前宏观面依然内外分化，基本面供需双增，国内需求有好转但并未超预期。我们认为，铜价可能持续震荡，等待新驱动的指引。 预计未来一个月铜价维持高位震荡走势，沪铜主要波动区间在68000-71000元/吨之间，伦铜的主要波动区间在8500-9200美元/吨之间。 风险点：海外经济超预期走弱 投资咨询业务资格 沪证监许可【2015】84号 李婷 021-68556855 li.t@jyqh.com.cn从业资格号：F0297587投资咨询号：Z0011509 黄蕾 021-68556855 huang.lei@jyqh.com.cn 从业资格号：F0307990投资咨询号：Z0011692 高慧 021-68556855 gao.h@jyqh.com.cn从业资格号：F03099478投资咨询号：Z0017785 目录 一、2023年3月铜行情回顾4 二、宏观经济分析5 1、经济数据走弱，美国经济衰退压力加大5 2、海外银行业风险尚可控，抗通胀还任重道远6 3、国内经济持续弱复苏，降准夯实稳增长基调6 三、基本面分析7 1、南美矿端干扰基本平息，新项目陆续投产，现货TC小幅回升7 2、精铜产量将恢复增长8 3、3月铜进口量或继续下滑12 4、国内加速去库，全球库存维持低位13 5、消费端边际有所改善，宏观强预期尚未兑现14 四、行情展望17 图表目录 图表1铜期货价格走势4 图表2上海现货铜升贴水走势5 图表3发达国家GDP增速7 图表4美欧制造业PMI指数7 图表5中国GDP增速7 图表6中国PMI指数7 图表8ICSG全球精炼铜供需平衡走势10 图表9ICSG全球精炼铜产量变化10 图表10ICSG全球精炼铜消费变化10 图表11中国铜精矿现货TC走势11 图表12中国进口铜精矿年度长单TC走势11 图表13中国铜材产量及增速变化11 图表14中国未锻造铜及铜材进口量及增速变化11 图表15中国精炼铜产量变化11 图表16中国及全球精炼铜消费量变化11 图表17中国精炼铜进口量及增速变化12 图表18中国精炼铜出口量及增速变化12 图表19中国废铜进口单月变化12 图表20中国废铜进口累计变化12 图表21全球显性库存变化13 图表22LME铜库存14 图表23SHFE和保税区库存走势14 图表24电源投资完成额变化16 图表25电网投资完成额变化16 图表26房地产开发投资增速变化16 图表27房地产开工施工和竣工增速变化16 图表28家用空调产量增速变化17 图表29家用空调库存变化17 图表30汽车产量变化17 图表31新能源汽车产量及销量变化17 一、2023年3月铜行情回顾 2023年3月，铜价整体维持宽幅震荡走势。一方面，欧美央行在3月均做出了基本符 合预期的加息操作，欧美银行业系统性风险短期得到缓解；另一方面，国内冶炼厂在3月冶炼厂检修增多的条件下仍然逐步恢复，需求端逐步兑现旺季消费预期，3月国内去库速度较快，但临近月底精铜边际消费有所减弱，整体供需趋稳。截至3月底，伦铜报收于8993.5美元/吨，月度涨幅0.15%；沪铜报收于69200元/吨，月度涨幅0.22%。3月人民币兑美元汇率小幅升值，叠加海外库存持续维持低位，沪伦比下降至7.69一线，整体转为外强内弱格局。 图表1铜期货价格走势 元/吨 90,000 80,000 70,000 60,000 50,000 40,000 沪期铜主力LME3个月铜价 美元/吨 11,000 10,000 9,000 8,000 7,000 6,000 5,000 2022/11/06 2022/05/06 2021/11/06 2021/05/06 2020/11/06 2020/05/06 2019/11/06 2019/05/06 30,0004,000 资料来源：iFinD，铜冠金源期货 进入3月以来，国内精铜消费进入季节性旺季，下游接货意愿明显回暖，现货升水有 所回升，月内升水在3月中旬最高升至185元/吨，进入3月下旬以后，线缆企业新订单逐步减少使得铜杆厂对精铜消费转弱，贸易商季度末急需回笼资金，升水持续下滑。从铜材加工端来看，精铜制杆开工率稳步上升，企业围绕长单交付维持正常生产，但精废价差开始走扩，部分线缆企业转为使用再生铜杆作为原料压制精铜杆消费，一定程度上抑制了铜杆企业的旺季补库需求。沪铜换月以后，近月与次月从contango转为back结构，由于3月国内炼厂检修开始增多，进口货源偏少叠加国内进入传统消费旺季导致去库速度较快，近月合约的back月差较大，并且具有向后延伸的趋势。预计4月国内整体消费稳中有升，带动现货升水低位反弹。 元/吨 1,000 图表2上海现货铜升贴水走势 现货升贴水:1#电解铜(Cu_Ag>=99.95%):上海有色 800 600 400 200 0 -200 2023-03-16 2023-02-23 2023-02-02 2023-01-12 2022-12-22 2022-12-01 2022-11-10 2022-10-20 2022-09-29 2022-09-08 2022-08-18 2022-07-28 2022-07-07 2022-06-16 2022-05-26 2022-05-05 2022-04-14 2022-03-24 2022-03-03 -400 资料来源：iFinD，铜冠金源期货 二、宏观经济分析 1、经济数据走弱，美国经济衰退压力加大 在美联储有史以来最激进的加息进程之下，美国的经济下行压力开始显现。美国2022年四季度实际GDP年化季环比增长终值为2.6%，略低于预期和前值2.7%。三季度实际GDP年化季环比上修为3.2％。2022全年，美国实际GDP年率增长终值仍为2.1%，2021年为5.9％。美国的制造业PMI也延续走弱。美国3月ISM制造业PMI为46.3%，低于市场预期值47.5%，前值47.7%，为连续第五个月萎缩，创2020年5月以来新低。3月美国制造业PMI大部分指标都出现不同程度回落，各分项均低于荣枯线，新订单、出口订单、就业、进口降幅均超两个点，指向经济活动在持续走弱。美国3月ISM非制造业指数51.2，也低于预期54.6，前值55.1。从金融环境与实体需求来看，美国银行业冲击使得信贷环境收缩，后续美国PMI回落的压力仍然较大。 美国的劳动力市场也出现降温迹象。最新公布的数据显示，美国2月份的职位空缺数 量为993.1万个，为两年来首次低于1000万。美国3月ADP就业人数增加14.5万，低于预期的20万。3月份在职员工的工资同比增长了6.9%，为一年多以来的最低水平。这些迹象都表明，企业的用工需求正在减弱。被视为“小非农”的ADP数据走弱，使市场预期即将公布的美国3月非农就业数据也会明显走弱。这也使得市场对美联储将结束加息，甚至提前降息的预期强化。 2、海外银行业风险尚可控，抗通胀还任重道远 3月初，美国硅谷银行爆发流动性危机，接着瑞信又暴雷，市场担忧危机外溢形成系统 性风险，投资者避险情绪骤升。由于吸取了历次银行危机特别是2008年金融危机的教训， 各国央行和监管部门都迅速采取了救助行动，危机没有出现大幅蔓延。与2008年金融危机中问题资产多为次级贷款不同，当下欧美银行底层资产则相对健康、资本充足率有显著提升、金融市场环境相对稳定，现有处置方案使此次危机的外溢效应有限。目前欧美银行系统性风险或相对可控，市场担忧情绪缓和。 通胀方面，美国2月CPI同比和环比分别上涨6.0%、0.4%，较上月分别下降0.4和0.1个百分点，同比增速已连续8个月下滑；核心CPI同比和环比分别上涨5.5%和0.5%，较上月分别降低0.1和提高0.1个百分点，其中核心CPI环比增速小幅高于市场预期，凸显通胀的韧性。整体来看，美国通胀仍处于下行通道中，但通胀韧性较强。 近期因欧佩克+意外宣布大幅减产，原油价格飙升，再次点燃市场对长期通胀的担忧，也使美联储实现控制通胀的难度加大。尚未结束的“抗通胀”进程或仍是货币政策的核心任务，在经济衰退和就业趋弱的压力进一步显现，从而为联储打开被动降息窗口之前，美国的政策利率或仍维持在高位、长端实际利率的趋势性下行拐点仍需等待。我们认为，当前美联储加息已接近尾声，预计美联储5月会再度加息25个基点，利率见顶，除非金融风险超预期发酵，美联储今年大概率不会开启降。而欧元区的通胀形势更加严峻，欧央行还将持续大幅加息。 3、国内经济持续弱复苏，降准夯实稳增长基调 1-2月经济数据显示，国内生产端恢复偏弱，消费修复速度较快，但离疫情前仍有一定 差距，房地产投资好转，地产显筑底迹象，基本面整体延续弱修复的态势。最新公布的3月官方制造业PMI数据不及预期，国内经济回暖势头的出现放缓。3月制造业PMI指数为51.9%，较上月回落0.7个百分点，但处于近10年的较高水平。虽然受2月高基数影响，3月PMI 分项指标多数回落，但合并2-3月后的表现强于季节性特征，表明疫情防控平稳转段后经济持续较快修复。近期内需持续改善主导经济快速修复。内需回升有助于缓解对生产的压制，后者或继续保持高位水平。3月非制造业PMI指数再创新高，为58.2%，较上月回升1.9个百分点，显示疫后服务业恢复势头强劲；3月中国综合PMI产出指数业再创新高为57.0%，环比回升0.6个百分点；显示经济整体仍在加快增长。从高频数据来看，3月份我国商品房销售表现尚可，二季度房屋新开工和施工有望边际改善。国内消费快速修复的势头有望延续，从而带动生产端走强，预计二季度我国经济总体会稳中向好。 2023年政府工作报告确定增长目标在5%左右，宏观政策延续稳增长、稳就业、稳物价、 稳信心的总体基调。3月17日央行宣布降准0.25个百分点，体现了呵护流动性夯实稳增长 的态度。今年以来，信贷强势修复下银行负债成本高增，资金面持续偏紧。本次全面降准估计将向银行体系释放长期资金5000亿元左右。近期央行在公开市场持续超额续作释放流动 性，叠加3月27日降准资金到位后，会对银行间中长期流动性形成有效补充。疫后经济修复的复杂性决定了后续政策的灵活性。预计在经济明显恢复之前，流动性环境还是会维持合理充裕的状态,后续仍有降准的可能。 图表3发达国家GDP增速图表4美欧制造业PMI指数 %80 60 40 20 0 -20 -40 -60 美国GDP日本GDP欧元区GDP 美国:供应管理协会(ISM):制造业PMI 欧元区:制造业PMI 70 60 50 40 30 20 10 2012-03 2012-12 2013-09 2014-06 2015-03 2015-12 2016-09 2017-06 2018-03 2018-12 2019-09 2020-06 2021-03 2021-12 2022-09 2012-02 2012-11 2013-08 2014-05 2015-02 2015-11 2016-08 2017-05 2018-02 2018-11 2019-08 2020-05 2021-02 2021-11 2022-08 0 资料来源：i