业绩超预期，创新管线持续拓宽

2023年04月04日 证券研究报告•2022年年报点评 买入（维持）当前价：8.19港元 先声药业（2096.HK）医疗保健目标价：16.50港元 业绩超预期，创新管线持续拓宽 投资要点 事件：公司发布2022年全年业绩，2022年度收入63.2亿元（+26.4%），创新药业务收入达41.3亿元（+32.3%），占总收入的65.3%。 神经、肿瘤和自免收入持续提升，业绩超预期。2022年，公司神经系统领域收入22.67亿元（+41%），占总收入的35.9%；肿瘤领域收入14.3亿元（+15.5%）， 占总收入的22.6%；自免领域收入12.8亿元（+39.4%），占总收入的20.2%；其他领域收入约13.4亿元（+8.6%），占总收入的21.3%。我们认为，神经、肿瘤和自免三大板块收入持续攀升，公司业绩步入快车道。 创新药物研发阶梯布局，迎来密集落地期。公司创新药研发管线近60项，正就17种创新药开展注册性临床研究，其中处于新适应症拓展或联用等阶段的上市产品5种，处于NDA/关键临床阶段的候选药物2种，处于Ⅰ/Ⅱ期候选药物10 种。创新药物研发呈现梯度布局，产品管线持续拓宽。 创新药物适应症持续拓展，2023年研发里程碑众多。先诺欣于2023年1月获NMPA批准在中国附条件上市。先必新舌下片于2022年12月1日达到预期疗效终点，有望于2022年H1正式递交NDA申请。恩度治疗恶性胸腹腔积液的 Ⅲ期已入组328例。赛伐珠单抗联合恩沃利单抗治疗晚期实体瘤的Ⅱ期临床试 验已完成86例受试者入组。多款药物于2023年即将迎来关键催化。 盈利预测与投资建议：先声药业业绩成长确定性强，研发实力强劲，我们预计公司2023-2025年营业收入分别为75.9、93.7、113.1亿元。维持“买入”评 级。 风险提示：研发进展不及预期、核心品种商业化进展不及预期、政策风险。 指标/年度 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 6319.10 7594.80 9374.45 11305.58 增长率26.39%20.19%23.43%20.60% 归属母公司净利润（百万元）932.771370.291728.382089.65 西南证券研究发展中心 分析师：杜向阳 执业证号：S1250520030002电话：021-68416017 邮箱：duxy@swsc.com.cn 分析师：汤泰萌 执业证号：S1250522120001电话：021-68416017 邮箱：ttm@swsc.com.cn 相对指数表现 先声药业恒生指数 38% 24% 9% -5% -19% -33% 22/422/622/822/1022/1223/223/4 数据来源：聚源数据 基础数据 52周区间(港元)6.7-13.66 3个月平均成交量(百万)17.95 流通股数(亿)26.60 市值(亿)217.88 相关研究 1.先声药业（2096.HK）：创新为矛，业绩 增长率 -38.11% 46.91% 26.13% 20.90% 做盾(2023-01-06) 每股收益EPS（元） 0.35 0.52 0.65 0.79 净资产收益率ROE 13.09% 15.90% 16.46% 16.35% PE 20.45 13.92 11.03 9.13 数据来源：公司资料，西南证券 1 请务必阅读正文后的重要声明部分 附：财务报表 资产负债表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 利润表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 货币资金 1677.54 1935.11 3634.18 5675.98 营业额 6319.10 7594.80 9374.45 11305.58 应收账款 2337.44 3201.61 3951.82 4765.90 销售成本 1322.25 1401.49 1729.89 2086.25 预付款项、按金及其他应收款项 165.70 179.89 222.04 267.78 管理费用 0.00 0.00 0.00 0.00 其他应收款 0.00 0.00 0.00 0.00 销售费用 2402.37 2789.22 3442.80 4152.02 存货 302.37 344.91 425.73 513.43 研发费用 1728.27 1989.43 2455.61 2961.46 其他流动资产 970.73 1047.20 1292.58 1558.85 财务费用 -25.46 21.78 -9.75 -16.29 流动资产总计 5453.78 6708.71 9526.35 12781.94 其他经营损益 0.00 0.00 0.00 0.00 长期股权投资 9.46 9.46 9.46 9.46 投资收益 0.19 0.00 0.00 0.00 固定资产 2135.78 1801.18 1466.57 1131.96 公允价值变动损益 0.00 0.00 0.00 0.00 在建工程 0.00 0.00 0.00 0.00 营业利润 891.86 1392.87 1755.89 2122.14 无形资产 379.90 316.58 253.26 189.95 其他非经营损益 -3.70 -3.70 -3.70 -3.70 长期待摊费用 0.00 0.00 0.00 0.00 税前利润 888.15 1389.17 1752.19 2118.44 其他非流动资产 2802.20 2802.20 2802.20 2802.20 所得税 -40.48 26.96 34.01 41.12 非流动资产合计 5327.33 4929.41 4531.49 4133.56 税后利润 928.63 1362.21 1718.18 2077.32 资产总计 10781.1 11638.12 14057.84 16915.50 归属于非控制股股东利润 -4.14 -8.09 -10.20 -12.33 短期借款 1292.07 0.00 0.00 0.00 归属于母公司股东利润 932.77 1370.29 1728.38 2089.65 应付账款 334.44 383.96 473.93 571.56 EBITDA 862.69 1808.87 2140.36 2500.07 其他流动负债 1337.22 1952.42 2409.92 2906.36 NOPLAT 905.72 1387.27 1712.33 2065.05 流动负债合计 2963.73 2336.38 2883.85 3477.92 EPS(元) 0.35 0.52 0.65 0.79 长期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 其他非流动负债 674.56 674.56 674.56 674.56 财务分析指标 2022A 2023E 2024E 2025E 非流动负债合计 674.56 674.56 674.56 674.56 成长能力 负债合计 3638.29 3010.94 3558.41 4152.48 营收额增长率 26.39% 20.19% 23.43% 20.60% 股本 3081.13 3081.13 3081.13 3081.13 EBIT增长率 -38.57% 63.55% 23.49% 20.64% 储备 4045.63 4045.63 4045.63 4045.63 EBITDA增长率 -47.91% 109.68% 18.33% 16.81% 留存收益 0.00 1492.44 3374.89 5650.81 税后利润增长率 -38.05% 46.69% 26.13% 20.90% 归属于母公司股东权益 7126.76 8619.20 10501.65 12777.57 盈利能力 归属于非控制股股东权益 16.06 7.98 -2.22 -14.55 毛利率 79.08% 81.55% 81.55% 81.55% 权益合计 7142.82 8627.18 10499.43 12763.02 净利率 14.70% 17.94% 18.33% 18.37% 负债和权益合计 10781.1 11638.12 14057.84 16915.50 ROE 13.09% 15.90% 16.46% 16.35% ROA 8.65% 11.77% 12.29% 12.35% 现金流量表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E ROIC 12.38% 19.44% 23.96% 27.80% 税后经营利润 932.31 1365.84 1721.81 2080.95 估值倍数 折旧与摊销 0.00 397.92 397.92 397.92 P/E 20.45 13.92 11.03 9.13 财务费用 -25.46 21.78 -9.75 -16.29 P/S 3.02 2.51 2.03 1.69 其他经营资金 448.15 -332.64 -571.10 -619.71 P/B 2.68 2.21 1.82 1.49 经营性现金净流量 1355.00 1452.90 1538.88 1842.87 股息率 0.00 -0.01 -0.01 -0.01 投资性现金净流量 0.00 -3.63 -3.63 -3.63 EV/EBIT 25.62 14.61 10.91 8.12 筹资性现金净流量 0.00 -1191.70 163.82 202.57 EV/EBITDA 25.62 11.40 8.88 6.83 现金流量净额 1355 257.57 1699.07 2041.80 EV/NOPLAT 24.40 14.86 11.10 8.27 2 数据来源：公司公告，西南证券 请务必阅读正文后的重要声明部分 分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，报告所采用的数据均来自合法合规渠道，分析逻辑基于分析师的职业理解，通过合理判断得出结论，独立、客观地出具本报告。分析师承诺不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接获取任何形式的补偿。 投资评级说明 报告中投资建议所涉及的评级分为公司评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报告发布日后6个月内 的相对市场表现，即：以报告发布日后6个月内公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准。其中：A股市场以沪深300指数为基准，新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以纳斯达克综合指数或标普500指数为基准。 公司评级 行业评级 买入：未来6个月内，个股相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在20%以上 持有：未来6个月内，个股相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于10%与20%之间 中性：未来6个月内，个股相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-10%与10%之间 回避：未来6个月内，个股相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-20%与-10%之间卖出：未来6个月内，个股相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-20%以下 强于大市：未来6个月内，行业整体回报高于同期相关证券市场代表性指数5%以上 跟随大市：未来6个月内，行业整体回报介于同期相关证券市场代表性指数-5%与5%之间弱于大市：未来6个月内，行业整体回报低于同期相关证券市场代表性指数-5%以下 重要声明 西南证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证券监督管理委员会核准的证券投资咨询业务资格。本公司与作者在自身所知情范围内，与本报告中所评价或推荐的证券不存在法律法规要求披露或采取限制、静默 措施的利益冲突。 《证券期货投资者适当性管理办法》于2017年7月1日起正式实施，本报告仅供本公司签约客户使用