2022H2营收恢复，茶饮持续高增

下半年营收加速恢复，董事会建议分红率90%。公司2022年实现营业总收入332.4亿元，同比增长11.9%，归母净利润85.0亿元，同比增长18.6%，剔除汇兑损益（2022年税前3.7亿元，2021年税前-1.2亿元）同比增长约13%。收入端分品类来看，2022年包装水/茶饮料/功能饮料/果汁饮料/其他分别实现营业收入182.6/69.1/38.4/28.8/13.5亿元，同比变动+7.1%/+50.8%/+3.9%/+10.1%/-22.7%，其中 H2 营收同比变动+9.5%/+50.2%/+7.3%/+15.4%/-21.7%，整体加速修复。利润端，下半年毛利率受原材料影响承压，但得益于汇兑损益等其他收入增加及成本费用管控，利润实现稳定增长。公司董事会建议派息76亿元，分红率为90%，对应股息率1.8%。 包装水：增强水源地壁垒，积极拓展消费场景。公司在小包装水饮用场景受限的情况下，拓展大包装水产品矩阵，推出4.5L、6L新容量；2022下半年，随消费场景复苏以及旺季高温，公司包装水收入增长环比加速。我们预计，2023年随旅游、餐饮等场景持续复苏，红瓶水基本盘业务有望持续增长。三元水方面，“长白雪”通过虎年限定款、幼崽系列新包装以及纪录片式宣传片，持续强化消费者高端品牌认知。此外，公司近期建成投产第十二个位于广西大明山的水源地生产基地，将进一步强化天然水水源地壁垒。公司包装水具备扎实基本盘，后续有望随消费场景拓展及三元水产品上探，保持快速增长。 饮料业务：茶饮料持续靓眼，果汁饮料有望厚积薄发。茶饮料方面，下半年收入维持高速增长。茶派推出新口味及900ml新包装，同时联合QQ音乐发起“校园路演”等活动，强化校园宣传。东方树叶继续发力无糖茶赛道，通过“龙井新茶”、“桂花乌龙”等季节限定新口味，强化宣传效果，同时持续投放品牌广告，突出中国特色健康茶饮的产品优势。新品“汽茶”主打低糖真茶理念，在健康茶饮赛道再布一子。果汁饮料方面，公司在2022Q4对农夫果园系列产品进行包装、口味、标志的全面焕新，有望延续产品生命周期，同时公司秉持长期战略，持续培育NFC果汁市场，有望厚积薄发。我们预计，未来健康饮品赛道扩容、新品有序推出及成熟的营销渠道打法将驱动饮料业务持续增长。 2022H2利率承压，预计2023年盈利水平维持相对稳定。毛利率端：公司202 2H2 毛利率为55.6%，同比下降2.3pct，主要由于国际原油价格波动导致PET成本上涨。2023年PET成本有望逐步下降，带动整体毛利率修复。费用率端：公司全年销售费用率为23.5%，同比下降0.9ptc，管理费用率为5.5%，同比下降0.4%，体现公司较强的成本控制能力。我们预计2023年公司将恢复销售渠道端的费用投放，剔除一次性汇兑损益影响，预期整体盈利能力表现相对平稳，净利润率维持行业领先。 投资建议：我们预测公司2023-2025收入为387/446/513亿元，归母净利润为95/109/126亿元，同比增长12.2%/14.7%/15.3%。我们看好饮用水行业、健康饮品的广阔空间，公司作为行业龙头，未来有望维持较快增长，维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格波动风险、终端动销恢复低于预期风险、新品推广不及预期风险、食品安全风险等。 财务指标 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 现金流量表（百万元）