零售行业：后疫情时代抑制需求引爆，门店持续扩张下营收增速恢复强劲，持续看好行业龙头品牌的渠道开拓保持高增

行业报告 | 行业研究简报 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 一般零售 证券研究报告 2021年09月10日 投资评级 行业评级 强于大市(维持评级) 上次评级 强于大市 作者 刘章明 分析师 SAC执业证书编号：S1110516060001 liuzhangming@tfzq.com 资料来源：贝格数据 相关报告 1 《一般零售-行业专题研究:21Q1双节引领行业疫后复苏，头部品牌营收高速增长》 2021-05-07 2 《一般零售-行业专题研究:电商内容化篇一：如何看待当下不同电商和内容平台的发展方向？》 2021-03-22 3 《一般零售-行业专题研究:复盘亚洲卫护龙头尤妮佳经营之道，看中国市场路在何方》 2021-03-10 行业走势图 后疫情时代抑制需求引爆，门店持续扩张下营收增速恢复强劲，持续看好行业龙头品牌的渠道开拓保持高增 投资建议： 21H1黄金珠宝业绩表现良好，我们认为其作为刚需性消费品，在四季度由于疫情带来消费抑制的反弹，以及节日假期等因素刺激，有望保持持续高增。 随着国内疫情阴霾逐渐散去，黄金珠宝类消费品展现出强大的恢复能力。随着居民消费能力的提升，婚庆等活动也正逐渐摆脱疫情影响恢复正常，并且2020年的黄金珠宝消费抑制有望在今年得以体现，预计龙头企业将迎来营收和利润的高速增长。疫情影响加速行业洗牌，龙头企业凭借品牌优势及抗风险能力，迅速恢复，加速渠道铺设，预计四季度仍能保持高速增长。 建议关注行业龙头品牌，渠道运营精细的相关个股，如周大生、老凤祥、中国黄金等。 整体情况： 营收端：2021H1黄金珠宝行业样本公司（周大生、老凤祥、中国黄金）共实现营收610亿元，同比增长39.81%，若按2019年H1为基数计算，根据周大生与老凤祥数据，两年的年化复合增速为6.18%，弱于2019H1的同比增速11.4%。 毛利率：根据周大生和老凤祥数据计算2019H1/2020H1/2021H1平均毛利率分别为22.98%/27.05%/24.14%。 期间费用率：根据周大生和老凤祥数据计算2019H1/2020H1/2021H1平均期间费用率分别为8.17%/10.82%/7.15%。 净利润： 2021H1黄金珠宝行业样本公司（周大生、老凤祥、中国黄金）共实现归母净利润 20.54亿元，同比增长69.6%。根据周大生和老凤祥数据，若按2019年H1为基数计算，两年的年化复合增速为16.63%，弱于2019H1的同比增速21.08%。 风险提示：门店扩张不及预期、经营不及预期、宏观经济不及预期、金价波动风险 -32%-24%-16%-8%0%8%16%24%2020-092021-012021-05一般零售沪深300 行业报告 | 行业研究简报 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 1. 行业整体情况 黄金珠宝行业各公司已公布2021H1报告，我们将在本文回顾2021上半年度，尤其是第二季度，各公司业绩表现，并与2019同期进行对比，观察业内后疫情时代消费恢复情况。根据国家统计局的公布，2021年上半年社会消费品零售总额为211904.3亿元，同比增长23%，比2019年同期增长9%，两年平均增长4.4%。2021年上半年限额以上的金银珠宝类零售额为1526.3亿元，同比增长59.9%。 此处选取3家行业赛道重点公司作为样本，分别是周大生、中国黄金、老凤祥。根据各公司业态不同，将其分为： 1） 以黄金首饰为主：中国黄金、老凤祥； 2） 以镶嵌饰品为主：周大生。 （注：在特定的情况下，会剔除部分上市公司的极值，以保证分析结果的客观性及稳定性。期间费用，本文仅考虑管理费用、销售费用及财务费用。） 1.1. 营收端 21H1黄金珠宝行业营收同比增速迅猛，增长势头甚至高于疫情前。其主要由于：国际金价于持续攀升而于21Q1逐渐回软，伴随着疫情常态化与人民币的升值，刺激了国内的消费热情。 2021H1黄金珠宝行业样本公司（周大生、老凤祥、中国黄金）共实现营收610亿元，同比增长39.81%，若按2019年H1为基数计算，根据周大生与老凤祥数据，两年的年化复合增速为6.18%，弱于2019H1的同比增速11.4%。 分季度看，2020Q4-2021Q2黄金珠宝行业样本公司（周大生、老凤祥、中国黄金）营收同比增速分别为-2.6%/46.21%/33.51%。根据周大生和老凤祥数据计算，2021Q2营收同比增长23.32%，若按2019年Q2为基数计算，两年的年化复合增速为5.52%，弱于 2019Q2的同比增速16.91%。 图1：2019H1-2021H1行业整体营收增速情况 图2：2019Q2-2021Q2行业整体营收增速情况 资料来源：公司公告、天风证券研究所 资料来源：公司公告、天风证券研究所 1.2. 毛利率 根 据 周 大 生 与 老 凤 祥 数 据 ，2019H1/2020H1/2021H1毛 利 率 均 值 分 别 为22.98%/27.05%/24.14%；二季度情况，2019Q2-2021Q2各二季度毛利率均值分别为23.58%/27.99%/24.27%，毛利率总体有所波动，其主要由于疫情所带来的不确定性对公司战11.40%-7.65%22.08%-10.00%-5.00%0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%19H120H121H116.91%-9.71%23.32%-15.00%-10.00%-5.00%0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%19Q220Q221Q2 mNpMoQnRrQrOzRzQnMzQmQbR9R8OsQmMpNrQjMrRuNfQoPnN7NqRqMwMnPtNxNrNoN 行业报告 | 行业研究简报 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 3 略、营业收入及成本等方面的影响。 1.3. 期间费用率 根据周大生与老凤祥数据，2019H1/2020H1/2021H1期间费用率均值分别为8.17%/10.82%/7.15%； 二季度情况，2019Q2-2021Q2各二季度期间费用率均值分别为7.61%/9.37%/6.6%。期间费用率减少，主要由于疫情因素带来的店面租赁、差旅等费用的降低导致的销售费用和管理费用的下降。 图3：2019H1-2021H1行业整体毛利率和费用率情况 图4：2019Q2-2021Q2行业整体毛利率和费用率情况 资料来源：公司公告、天风证券研究所 资料来源：公司公告、天风证券研究所 1.4. 净利率 归母净利润随着营业收入的走高、费用率的持续降低也表现出较高的增速。而归母净利率，虽受疫情反复影响，但已恢复甚至超越疫情前19H1水平，呈强势回升趋势。 2021H1黄金珠宝行业样本公司（周大生、老凤祥、中国黄金）共实现归母净利润 20.54亿元，同比增长69.6%。根据周大生和老凤祥数据，若按2019年H1为基数计算，两年的年化复合增速为16.63%，弱于2019H1的同比增速21.08%。 分季度看，2020Q4-2021Q2黄金珠宝行业样本公司（周大生、老凤祥、中国黄金）归母净利润同比增速分别为15.74%/186.15%/16.13%。根据周大生和老凤祥数据，2021Q2归母净利润同比增长28.21%，若按2019年Q2为基数计算，两年的年化复合增速为9%，弱于 2019Q2的同比增速27.18%。 根据周大生和老凤祥数据，归母净利率方面，2021H1为4.8%，同比增长1pct，较2019H1增长0.82pct；单看二季度，2021Q2为4.79%，同比上升0.18pct，较2019Q2上升0.30pct。 图5：2019H1-2021H1行业整体净利润情况 图6：2019Q2-2021Q2行业整体净利润情况 22.98%8.17%27.05%10.82%24.14%7.15%0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%30.00%毛利率期间费用率2019H12020H12021H123.58%7.61%27.99%9.37%24.27%6.60%0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%30.00%毛利率期间费用率2019Q22020Q22021Q221.08%-11.76%54.17%3.98%3.80%4.80%-20.00%-10.00%0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%60.00%19H120H121H1归母净利润增速归母净利率4.49%4.61%4.79%27.18%-7.32%28.21%-10.00%0.00%10.00%20.00%30.00%19Q220Q221Q2归母净利率归母净利润增速 行业报告 | 行业研究简报 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 4 资料来源：公司公告、天风证券研究所 资料来源：公司公告、天风证券研究所 2. 以产品分类 2.1. 以黄金首饰为主的公司 老凤祥和中国黄金是以黄金首饰为主的公司。黄金交易在疫情期间的逆势上涨，以及珠宝首饰销售收入于20H2的强势回暖，再加之相比于19H1产品均价随着金价的上升而上涨，使得21H1的营收相较于疫情前的19H1在复合增速上仍有所提升，该行业逐步走出疫情阴霾，回归增长轨道。但由于疫情的冲击，使得19H1-21H1期间的复合增速仍弱于19H1同比增速。 1. 营收端：2021H1老凤祥和中国黄金共实现营收581.9亿元，同比增长38.74%。根据老凤祥数据，若按2019年H1为基数计算，两年的年化复合增速为6.02%，弱于 2019H1的同比增速11.31%。 分季度看，根据老凤祥和中国黄金的数据计算，2020Q4-2021Q2营收同比增速分别为-3.39%/45.42%/32.07%。根据老凤祥的数据计算，2021Q2营收同比增长19.95%，若按2019年Q2为基数计算，两年的年化复合增速为4.82%，弱于2019Q2的同比增速17.76%。 2.毛利率：根据老凤祥的数据计算，2019H1/2020H1/2021H1毛利率分别为8.23%/8.38%/7.82%；二季度情况，2019Q2-2021Q2各二季度毛利率分别为9.11%/8.63%/8.04%。毛利率相较于同期略有下滑，但仍在正常波动范围。 3. 期间费用率：根据老凤祥的数据计算，2019H1/2020H1/2021H1期间费用率分别为2.94%/2.96%/2.66%。二季度情况，2019Q2-2021Q2各二季度期间费用率分别为2.98%/2.78%/2.55%。 4.净利率：根据老凤祥和中国黄金的数据计算，2021H1样本公司共实现归母净利润14.44亿元，同比增长63.99%。根据老凤祥数据，若按2019年H1为基数计算，两年的年化复合增速为18.73%，优于2019H1的同比增速13.73%。 根据老凤祥数据，分季度看，2020Q4-2021Q2归母净利润同比增速分别为45.89%/74.46%/6.56%。2021Q2归母净利润同比增长6.56%，若按2019年Q2为基数计算，两年的年化复合增速为3.77%，弱于 2019Q2的同比增速15.62%。 归母净利率方面，根据老凤祥数据2021H1为3.30%，同比增长0.5pct，较2019H1 上升0.67pct；单看二季度，2021Q2为2.73%，同比下降0.34pct，较2019Q2下降0.06pct。21H1的净利润主要随着营业收入增速的回暖从而相较于19H1也有所提升，包括归母净利率也同比有一定回升，但由于受到疫情影响，净利润增速与净利率仍未恢复至疫情前水平。 5.门店方面：根据老凤祥的数据，2018/2019/2020其门店数量分别是352