豆粕期货季报：豆粕阶段性筑底，二季度驱动在于美豆种植

豆粕期货季报 国元期货研究咨询部2023年3月29日 投资咨询业务资格：京证监许可【2012】76号 吴菁琛 电话：010-84555100 邮箱 yjzx@guoyuanqh.com 期货从业资格号 F3051432 投资咨询资格号 Z0013764 豆粕阶段性筑底，二季度驱动在于美豆种植 【策略观点】 单边： 一季度豆粕价格运行主线在于南美大豆定产情况以及宏观风险扰动。随着三峰拉尼娜现象收尾，南美大豆定产，巴西大豆丰产基本抵消阿根廷大豆减产幅度，上半年南美大豆供应较为宽松。二季度全球大豆定价开始转向美豆种植。据ProFarmer年度春季种植调查结果显示，23/24季大豆种植面积稳定，预计在8740万英亩，低于2月展望论坛报告数据，市 场认为3月末种植意向报告对美豆新作种植面积上调空间有限，因此，美豆在种植期的容错率将有所下降，天气炒作或卷土重来。 二季度国内进口大豆预计巨量到港，但受大豆港口检验时间延长影响，预计4-5月大豆到港或有延迟现象。二季度来看，豆粕库存或呈现先降后升趋势。生猪利润疲软、豆粕竞品替代效应凸显，预计二季度豆粕消费需求驱动不足。豆粕2305合约阶段性利空出尽，二季度前期存在继续反弹预期，预计压力位在3800附近，操作上建议短线逢低做多，2309合约可考虑布局长线多单。 套利： （1）油粕比 豆油库存低位叠加宏观风险继续出清，二季度预计将转向油强粕弱格局，2305合约油粕比存在做多空间。 （2）豆菜粕差 豆菜粕替代效应凸显，但2305合约操作空间有限，重点关注09合约价差回归预期，可考虑于800-850位置左右轻仓试空，目标点位400-450。 【目录】 一、行情回顾3 二、全球大豆基本面分析5 2.1全球大豆供应——南美大豆定产，二季度美豆新作进入种植期5 2.2全球大豆需求——美豆出口销售窗口收窄，巴西生柴掺混率低于此前预期7 三、国内大豆及豆粕基本面分析9 3.1国内豆粕供应——二季度南美大豆集中上市，预计豆粕供应呈先降后升趋势9 3.2国内豆粕需求——生猪养殖利润低迷，竞品替代效应凸显，豆粕需求利空共振，11 四、行情展望13 4.1单边走势提示13 4.2套利机会提示13 一、行情回顾 1月豆粕整体表现先抑后扬，主力2305合约整体在3800-4000区间内震荡。本月市场交易重点在于南美天气情况，连续第三年的拉尼娜现象开始减弱，月初阿根廷大豆产区迎来降水，干旱情况有所缓解，美豆高位回落，天气升水有所挤出。中国春节期间，美国出口销售数据表现良好，需求端改善提振美豆盘面，主力期价反弹至1500关口之上。国内豆粕节前市场表现较为谨慎，一月大豆到港补充符合预期，下游提前备货进度正常，节后豆粕主要跟随成本端运行，南美天气驱动仍存在后劲，支撑美豆高位震荡，国内猪粮比下降至二级预警区间，后市需求预期疲软，基本面整体呈现供强需弱格局。 2月豆粕主力2305合约于3800-3950之间盘整，与美豆走势存在分化。2月市场美豆市场交易重点在于南美产量预期与美豆销售之间的博弈。2月USDA报告整体符合预期，对盘面影响有限，阿根廷大豆受到干旱及霜冻等恶劣天气的打击，机构一再调低其产量，布交所最新预测将其产量调低至3550万吨水平，不过巴西各机构基本维持新作产量1.5亿吨之上的预期，对阿根廷的减产有补充作用，整体上半年南美大豆预期供应较为充足。另外，2月23日USDA农业展望报告预期美豆新作种植面积在8750万英亩，低于各机构预期，但期末库存高达2.9亿蒲，奠定对新作美豆的供应预期偏松。国内一季度大豆到港偏低，猪粮比一再回落至一级预警区间，豆粕需求端表现疲软，库存小幅积累，整体来看，2月豆粕基本面变动较小，对价格驱动有限。 3月豆粕主力2305合约基本与美豆走势同向，盘面小幅反弹后连续破位下挫，美豆主力险守 1400美分/蒲关口，豆粕主力于3450元/吨关口附近企稳反弹。3月大宗商品市场受美联储加息预期、各大金融机构暴雷等系统性风险影响，集体高位下挫，两粕在基本面偏松背景下底部支撑不足。3月USDA报告整体中性偏多，阿根廷大豆新作产量继续下调但调整幅度符合市场此前预期，巴西大豆产量与上月持平，近期部分机构上调巴西大豆新作产量至1.55亿吨，2022/23年出口量在9600万吨水平，整体上半年全球大豆供应仍维持较为宽松格局。2月USDA农业展望论坛将美豆新作种植面积预期在8750万英亩，目前市场仍等待4月1日凌晨USDA发布的3月种植意向报告指引。国内一季度进口大豆供应有所下滑，国内以消耗大豆库存为主，生猪利润低迷，豆粕需求端缺乏驱动，库存仍小幅累积。整体来看，3月盘面运行以宏观驱动主导，随着月底系统性风险出清，豆粕价格开始逐步回归基本面主导。 图表12023年3月CBOT大豆&豆粕主力合约走势 数据来源：Wind、国元期货 二、全球大豆基本面分析 2.1全球大豆供应——南美大豆定产，二季度美豆新作进入种植期 1）USDA3月报告中性偏多，美豆及全球大豆期末库存均下调 美国农业部3月小幅调整了全球大豆产量、出口、消费和期末库存数据。由于阿根廷产量大幅 减少，2022/23年度全球大豆产量调低786万吨至3.75亿吨；全球大豆出口略微上调至1.68亿吨； 全球大豆消费调低528万吨至3.71万吨；全球大豆期末库存调低202万吨至1亿吨。该报告调低美豆压榨量、调高期末库存预期。USDA2月供需报告显示，预计2022/23年度美国大豆压榨量为 22.30亿蒲式耳，低于上月预测的22.45亿蒲，但是仍然比上年提高1.1%。因为12月份美国遭遇恶劣严寒天气导致压榨作业放慢。本月维持美国大豆产量以及出口等数据不变，因此期末库存相应上调1500万蒲式耳至2.25亿蒲式耳，调高后的库存仍然是七年来的最低水平。 USDA预计2022/23年度美国大豆期末库存2.10亿蒲，较2月调低1500万蒲，上年度为2.74亿蒲，为七年来最低水平，因为阿根廷大豆产量大幅下调后，美国大豆出口预期上调。预计2022/23年度美国大豆压榨量22.20亿蒲，2月份预测为22.30亿蒲，连续第二个月下调压榨，但仍高于上 年的22.04亿蒲。出口调高至20.15亿蒲，高于上月预测的19.90亿蒲，比上年度21.58亿蒲减少 0.7%。 2）南美大豆定产，巴西大豆产量有所上调 USDA报告预计阿根廷的大豆产量将降至3300万吨，低于2月预测的4100万吨和1月预测的 4550万吨，上年为4390万吨；阿根廷大豆压榨调低至3525万吨，低于上月预测的3730万吨和上 年的3883万吨；阿根廷大豆出口调低至340万吨，低于上月预测的420万吨，上年为286万吨。 此外，美国农业部维持巴西大豆产量不变，为1.53亿吨；出口调高70万吨，至9270万吨。中国 大豆产量略微下调至2028万吨，出口维持不变；压榨量调低200万吨，至9200万吨。 据私营咨询机构AgroConsult3月下旬发布产量评估报告显示，预计2022/23年度巴西大豆产量1.55亿吨，高于月初预测的1.53亿吨。该机构还预计2023年巴西将出口大豆9600万吨，创历史新高。 3）重点关注USDA3月种植意向报告指引，二季度开始逐步进入美豆定价周期 2月23日晚USDA农业展望论坛预计2023年美国大豆种植面积为8750万英亩；预计2023年 美国大豆期末库存为2.9亿蒲；预计2023年美国大豆单产为52蒲式耳/英亩，而去年为49.5蒲式耳/英亩。4月1日凌晨将发布美豆新作种植意向报告以及USDA季末库存报告，3月尚未开始交易该报告的预期。南美大豆定产之后，二季度美豆开始进入种植期，美豆新作的生长情况将开始进行交易，重点关注后市厄尔尼诺现象的发展。据美国全国海洋和大气管理局（NOAA）预测，密西西比河沿岸将发生中度至重度春汛，可能推迟大豆和玉米播种工作。密西西比河上游的积雪量高于正常水平，导致衣阿华州、密苏里州和伊利诺伊州等部分农业区可能爆发春季洪水，加上土壤湿度升高， 北达科他州的红河和南达科他州的詹姆斯河沿河发生中度至重度洪水的概率大于50%。如果爆发洪水，将给美国春播工作带来难度。春播工作通常从4月的第三周开始，一直持续到5月下旬。2019 年，由于春季降水高于平均水平，导致春播进度推迟，超过1140万英亩的玉米和450万英亩的大豆最终未能播种。 图表2USDA报告整理——全球大豆&美豆供需平衡表 数据来源：USDA、国元期货 2.2全球大豆需求——美豆出口销售窗口收窄，巴西生柴掺混率低于此前预期 1）美豆2月国内压榨低于预期，较1月环比回落 美国全国油籽加工商协会(NOPA)发布月度压榨数据显示，2月份大豆压榨数据略低于预期。报告显示，2月份NOPA会员企业压榨大豆1.654亿蒲，低于分析师预测的1.661亿蒲，环比下降7.6%，同比提高0.2%。此外，报告显示2月底NOPA会员豆油库存为18.09亿磅，低于分析师预测的18.86亿磅，环比下降1.1%，同比下降12.1%。 2）美豆出口销售窗口收窄 据报告显示，截至2023年3月16日的一周，美国对中国（大陆地区）装出大豆40.61万吨； 上一周对中国装运大豆15.28万吨；当周美国大豆出口检验量为71.66万吨，对华大豆出口检验量 占到该周出口检验总量的56.74%。截止到3月16日的过去四周，美国对华大豆检验装船量累计为 118.25万吨。迄今为止，2022/23年度(始于9月1日)美国大豆出口检验总量累计达到4406.17万吨，同比提高2.9%。上周同比提高2.5%，两周前同比提高2.9%。其中对中国出口检验量累计达到2773.52万吨，占比62.95%。 3）巴西3月出口环比大增，生柴强制掺混率低于此前15%的预期 巴西全国谷物出口商协会（Anec）报告显示，预计巴西3月大豆出口量为1519.7万吨，低于 此前一周预测的1538.8万吨；豆粕出口量为175.7万吨，低于此前预测的178.7万吨。 巴西国家能源政策委员会(CNPE)预计从4月开始可能提高到12%。该决定满足生物柴油生产商的要求，此前在整个2022年比例保持在10%。2008年，生物柴油被强制引入巴西燃料体系。此后，公路燃料中生物柴油掺混比例从2%逐步增加到2021年的13%。该措施预计将主要有利于大豆行业，因为2022年约65%的生物柴油由豆油生产。与公路运输有关的行业、汽车制造商和燃料行业可能会产生不满情绪，称生物柴油的掺混比例提高可能会给企业带来问题。据市场人士称，预计委员会还将决定在未来几年逐步增加混合比例，2024年将上升到13%，2025年将上升到14%，2026年将上升到15%。 图表3美豆压榨情况 美豆压榨量（单位：千蒲式耳） 200,000 180,000 160,000 140,000 120,000 1月31日 2月28日 2月29日 3月31日 4月30日 5月31日 6月30日 7月31日 8月31日 9月30日 10月31日 11月30日 12月31日 100,000 2015年 2016年 2017年 2018年 2019年 2020年 2021年2022年2023年 数据来源：USDA、国元期货 图表5巴西大豆出口情况 2015年 2020年 1月31日 2月28日 2月29日 巴西大豆出口（单位：万吨） 2016年 2021年 3月31日 4月30日 5月31日 2017年 2022年 6月30日 7月31日 2018年 2023年 8月31日 9月30日 数据来源：USDA、国元期货 10月31日 2019年 11月30日 12月31日 1月1日 6,000,000 4,000,000 2,000,000 0 2015年 2020年 2,000 1,500 1,000 500 0 1月10日 1月19日 1月28日 2月6日 2月15日 2月24日 3月5日 3月16日 2016年 2021年 3月26日 4月6日 4月1