公司信息更新报告：各项改革措施皆落实且成效明显，看好2023年延续高增长

各项改革措施皆落实且成效明显，维持“买入”评级 公司发布2022年年度报告：2022年实现营业收入140.51亿元（+16%），归母净利润3.50亿元（+167%），2022年收入端完成15%的年初目标增速，利润端实现历史性突破。考虑到公司对2023年医药工业、医药商业板块收入设置较高增长目标，我们上调2023-2024年盈利预测，新增2025年盈利预测，预计2023-2025年收入分别为170.10/202.98/239.49亿元，归母净利润分别为6.15（原为5.82）/8.75（原为7.98）/12.27亿元，当前股价对应PE分别为39.0/27.4/19.5倍，自国药集团入主以来，各项改革措施皆落实且成效明显，维持“买入”评级。 2022年各项改革措施皆落实，改革取得明显成效 回顾公司在2022年初提出的“规范治理、聚焦主业、突破销售、提质增效”工作方针，2022全年各个工作方针都落到了实处，例如激励机制完善，销售人员人均薪资明显提升，带动大单品快速上量，改革取得明显成效。从业务来看，现代中药收入增长22%，其中藿香正气口服液、急支糖浆等中成药大单品皆实现高增长，华东、华中等地区收入增长超过30%，川渝外地区扩展取得成效。 看好2023年延续高增长，目标2023年收入增速超过20% 展望2023年，短期来看，由于畅销产品供不应求，公司于2022Q4收到大量预收货款，2022Q4合同负债高达13.74亿元，远高于之前年度3-4亿的规模，随着2023年初陆续发货，我们预计该部分订单将明显增厚2023Q1收入。中长期来看，我们认为OTC板块通过区域/品类拓展能够延续较高增长，处方药板块经历疫情后能够恢复增长，公司目标2023年整体医药工业板块收入增长30%，医药商业板块通过2022年整合有望开启新增长，公司目标医药商业收入增速为20%，整体收入增速超过20%，此外，中药材业务快速推进下发展潜力大。 风险提示：市场竞争加剧；产品推广不及预期；精细化管理能力提升不及预期。 财务摘要和估值指标 1、各项改革措施皆落实且成效明显，收入稳健，利润大幅提 升 公司发布2022年年度报告：2022年公司实现营业收入140.51亿元（+16%），归母净利润3.50亿元（+167%），扣非净利润3.67亿元（+153%），自2021年国药集团入主以来，公司管理改革成效愈发明显，2022年收入端完成15%的年初目标增速，利润端实现历史性突破。 图1：2022年收入端完成15%的年初目标增速 图2：2022年利润端大幅改善 回顾公司在2022年初提出的“规范治理、聚焦主业、突破销售、提质增效”工作方针，从2022全年的变化来看，可以看到各个工作方针都落到了实处，改革取得明显成效。 首先，管理体系的改革是业务推进的源动力， 2022年公司细分子规划发展路径，同时完善考核激励机制，重新设计各子公司高管人员及营管中心一线销售人员的考核激励和薪酬管理制度，确保规划落到实处；在内部，公司全力开展政治巡视整改、全级次企业全面完成制度“废改立”工作、强化内控监督体系和风险管控。 表1：销售人员单人职工薪酬提升 图3：2022年四大药厂净利润皆为正（万元） 第二，在聚焦主业方面，一是剥离非主业资产，2022年公司和涪陵制药厂以公开挂牌的方式对外转让分别持有参股公司成都新衡生房地产开发有限公司3%和2%的股权（转让价格为4,959.27万元）；二是加大中成药发展，2022年公司现代中药实现收入51.02亿元，同比增长22%，明显高于公司整体16%的收入增速。 图4：2022年现代中药收入（亿元）实现较高增长 第三，在突破销售方面，公司聚焦大单品，明确藿香正气口服液“祛暑、祛湿、祛暑湿”的市场定位，与山东漱玉平民开展全品类合作，和大参林、海王星辰等连锁开展带量合作，实现销量翻番增长，2022全年收入增长70%。急支糖浆定位“专业止咳”，以“急支豹”为IP，传承推新，2022全年收入增长89%。在中药处方药方面，公司加强与国家级医药专业学会及重点医院合作，鼻窦炎口服液和通天口服液皆实现50%以上的收入增长。在区域扩张方面，2022年华东、华中、西北地区收入增长皆超过30%，华南收入增长超过20%，高于公司深耕的西南地区12%的收入增速，表明公司西南地区外的扩展取得一定成效。 表2：公司中成药大单品皆实现高增长 图5：2022年华东、华中、西北地区收入增长超过30% 最后，在提质增效方面，公司取得较大进展。（1）毛利率方面，2022年毛利率提升2.94pct至45.43%，拆分产品来看，抗感染、呼吸、消化、神经系统毛利率提升预计与销售规模提升有关，但抗肿瘤、平衡电解质、补气补血在收入规模下降的基础上仍能实现毛利率的明显提升（且抗肿瘤领域的小金片参与部分地区集采价格下降15%），预计与公司优化产能布局、提质增效有关。（2）费用方面，2022年公司销售费用率从34.70%下降至33.04%，管理费用率从6.63%下降至5.27%，主要系公司严格控制费用，可以看到办公会务和差旅费、车辆使用费等皆明显下降。（3）营运能力方面，公司2022年存货、应收账款周转天数皆明显下降，营运能力持续加强。 图6：2022年毛利率和净利率皆明显提升 图7：2022年销售费用率、管理费用率皆下降 表3：除泌尿系统外，其他治疗领域毛利率皆提升 表4：2022年公司控费效果明显 图8：公司应收账款和存货周转效率提升，营运能力持续加强 2、发布2023年业务增长预期，看好2023年较高增长 短期来看，由于畅销产品供不应求，公司于2022Q4收到大量预收货款，2022Q4合同负债高达13.74亿元，远高于之前年度3-4亿的规模，随着2023年初陆续发货，我们预计该部分订单将明显增厚2023Q1收入。 图9：2022Q4由于收到大量预收货款，合同负债达到13.74亿元 中长期来看，我们认为OTC板块能够延续较高增长，处方药板块经历疫情后能够恢复增长，医药商业板块通过2022年整合有望开启新增长，中药材业务快速推进下发展潜力大： （1）OTC市场区域、品类拓展：在区域方面，公司提出全力打造川渝京鲁豫粤江浙沪9大市场，2022年公司在华东、华中地区拓展已有明显成效，2023年有望在2022年的经验基础上实现更多区域销售突破；在品类方面，公司提出通过战略主品抓大带小策略，尽快培育出更多规模型品种，从2022年的单品带动发展为品类带动。 （2）处方药市场：2022年疫情下，医院渠道开发受阻，2023年公司精细化招商，加大医院开发，对重点医院实施精益化管理上量，思为普、美菲康等优势产品有望恢复较快增长。 （3）医药商业协同转型升级：公司于2022年进行商业公司整合，目前形成“一中心两平台三专业委员会”的具体发展策略，2023年加快渠道拓展、业务创新，做好集采品种引进和运营，并加大中药饮片和中药配方颗粒销售，计划开发20家以上中医院，目标实现医药商业板块20%的收入增长。 （4）中药材布局加速推进，发展潜力较大：公司2022年加速推进中药材种植基地和加工基地双基地建设，发展规范化种植基地15万亩，新增种植基地2.4万亩，通过自建或合作新增中药材加工中心10个，累计建成15个加工中心，同时，计划2023年新增种植基地3万亩，新建5个新加工中心，在全力满足公司内部原料需求的基础上，积极拓展外部销售。此外，公司在2022年启动虫草产业化，推进虫草基地建设，制定虫草地方标准，完成拟境培育虫草的商业化策划。 3、盈利预测与投资建议 考虑到公司对2023年医药工业、医药商业板块收入设置较高增长目标，我们上调2023-2024年盈利预测，新增2025年盈利预测，预计2023-2025年收入分别为170.10/202.98/239.49亿元，归母净利润分别为6.15（原为5.82）/8.75（原为7.98）/12.27亿元，当前股价对应PE分别为39.0/27.4/19.5倍，自国药集团入主以来，公司提出的各项改革措施皆落实且成效明显，维持“买入”评级。 4、风险提示 市场竞争加剧；产品推广不及预期；精细化管理能力提升不及预期。 附：财务预测摘要