量化转债周报：转债估值逐步抬升，结构性行情有望维持

转债估值逐步抬升，结构性行情有望维持 ——量化转债周报（230331） 核心观点: 转债市场概况 本周（2023年3月27日至3月31日），中证转债涨幅为0.02%，表现弱于中证全指（0.27%）。分类别来看，超高平价券（转股价值大于130元）跌幅均值为0.62%，表现弱于高平价券（-0.15%）、中平价券（-0.08%）、低平价券（-0.47%）和超低平价券（-0.14%）。低评级券（评级为AA-及以下）的跌幅均值为0.22%，表现与中评级券（-0.22%）相同，表现弱于高评级券（-0.10%）。存量可转债共480 只，余额为8212.51亿元。转债的平均价格为122.40元，分位值为 83.58%，转股溢价率为35.07%。其中，中平价（转股价值为90至 110元之间）可转债的转股溢价率为26.81%，高于2022年以来中 平价转债转股溢价率的中位数（15.52%）。本周共新发行了9只转债，目前未有完成赎回的。证监会核准的速度有所抬升，预计未来新券供给速度会继续加快。 板块变化与因子表现 截至3月31日，A股市场及转债市场呈现出“先跌后涨”的行情，前期热点板块如新基建、医药等出现小幅调整，前期下跌较多的绿电、汽车零部件板块小幅反弹。防御性因子和低估值因子在因子表现方面显示出明显的防御性优势。本周市场整体呈现先跌后涨态势，转债市场的防御性优势得到了充分的体现，投资者更倾向于选择防御性较强、低估值的转债。由于复合因子具有较强的防御性，在市场的波动下，其收益出现了小幅回涨。 转债策略表现与持仓分析 本周"固收+"组合净值出现了1.1%的涨幅，组合仓位调整至40.3%，平均价格为126.82元。此外，本周转债市场的活跃表现出现明显的放缓，高平价转债回落幅度相对较小，这也表明市场的整体表现相对乐观。本周中，转债市场的活跃表现出现明显的进步，高平价转债回落幅度相对较小，这也表明市场的整体表现相对乐观。 风险因素： 历史数据不能外推，本文仅以统计数据及模拟测算提供判断依据，不代表投资建议。 分析师马普凡 ：021-68597610 ：mapufan_yj@chinastock.com.cn 分析师登记编码：S0130522040002 相关研究 【银河金工】转债在“固收+”产品中的重要作用 【银河金工】转债新规下的定价模型更新和绝对收益策略改进 金融工程定期报告 2023年04月02日 www.chinastock.com.cn银河证券研究报告请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明 目录 一、转债市场变化2 转债发行预案5 条款触发情况6 二、估值变化及板块特征7 市场估值特征7 板块估值特征7 板块基本面变化8 三、转债策略表现9 转债策略表现9 四、市场及交易信息12 行业转债表现及特征12 本周大宗交易12 �、风险因素14 一、转债市场变化 本周发行/上市/待上市转债 截至3月31日，主要指数：指数悉数上涨，科创50领涨权益。其中，科创50、创业板指、深证成指、沪深300、中证500、上证50分别上涨1.94%、1.23%、0.79%、0.59%、0.47%、0.33%。板块观察：石油石化拔得头筹，建筑综合回调明显。本周各行业表现有所分化，石油石化、农林牧渔和传媒行业表现最佳，分别上涨3.32%、2.37%和2.35%；建筑、综合和军工行业则分别录3.11%、3.02%和2.85%的跌幅。市场情绪：成交金额略有上行，股指期货升水收盘。本周沪深两市日均成交额1.01万亿元，相较上周略有上升。截至周🖂，IF、IH和IC主力合约基差分别升水率0.32%、0.39%和0.11%。资金流向：两融余额小幅增加，北向继续流入超百亿。最新余额数据为1.61万亿元，较上周（1.6万亿）小幅增加；融资买入占比为8.22%。本周北向净买入105亿元：电子、汽车、医药、食品饮料、传媒分别净流入35、31、24、21、19亿元；家电、非银行金融、银行分别净流出24、17、14亿元。 市场信心逐步抬升，本周新发行九只转债，新上市两只转债，无转债完成赎回。从发行节奏上，我们关注到证监会核准节奏继续加快，后续新券供给速度有望持续增加。具体隐含波动率及上市定价计算如表1所示。 **在计算隐含波动率时，也要充分结合市场的特征，很多股票历史波动率较高或由于前期市场快速下跌造成；当市场进入稳态时，可充分结合该股票在市场稳定时的波动特征以及与该股票特征相似的股票定价情况。 表1：本周新发行转债列表 发行公告日 转债代码 转债名称 正股代 码 正股名称 发行规模（亿元） 概念板块公司概况 2023-03-31 113669 景23转 603228 景旺电子 11.54 高端印制电路板生 芯片 债 产商 2023-03-31 123188 水羊转债 300740 水羊股份 6.95 互联网美妆消费品 日常消费 企业 2023-03-31 123187 超达转债 301186 超达装备 4.69 汽车零部汽车自动化装备生 件产商 2023-03-29 123186 志特转债 300986 志特新材 6.14 新型建筑装配式 新材料 PC构件生产商 2023-03-29 123185 能辉转债 301046 能辉科技 3.48 新能源电力生产与 绿电 贸易商 2023-03-23 113668 鹿山转债 603051 鹿山新材 5.24 新材料高分子材料生产商 2023-03-23 127084 柳工转2 000528 柳工 30.00 建筑工程用机械制 传统制造 造商 2023-03-21123184天阳转债300872天阳科技9.75新基建互联网运营服务商 2023-03-21123183海顺转债300501海顺新材6.33新材料 新型药用包装材料生产商 数据来源：Choice，中国银河证券研究院 从新券发行节奏来看，本周共有九只新券正式发行，为景23转债（11.54亿元）、天阳转债（9.75亿元）、广联转债（7.00亿元）、海顺转债（6.33亿元）、鹿山转债（5.24亿元）。截至3月31日，转债市场2023年累计发行规模397.31亿元，低于2022年同期的702.07亿元。 志特转债：铝模行业高新技术龙头。发行规模6.14亿元，债项与主体评级为A+/A+级；转股价41.08元，截至2023年3月29日转股价值96.81元；发行期限为6年，各年票息的 算术平均值为1.45元，到期补偿利率15%，属于新发行转债较高水平。按2023年3月29日 6年期A+级中债企业债到期收益率9.01%的贴现率计算，债底为74.41元，纯债价值较低。 公司所处行业为其他专业工程（申万三级），从估值角度来看，截至2023年3月29日收盘， 公司PE(TTM)为35倍，在收入相近的10家同业企业中处于中等偏上水平，市值65.18亿元， 处于中等偏上水平。截至2023年3月29日，公司今年以来正股上涨2.63%，同期行业（申万一级）指数上涨10.71%，万得全A上涨5.39%，上市以来年化波动率为57.15%，股价弹性较大。公司目前无股权质押风险。综合来看，志特转债规模较小，债底保护一般，平价低于面值。 表2：本周新上市转债列表 上市日 转债代码 转债名称 正股代码 正股名称 发行规模（亿元） 概念板块 上市首日价 格 上市日隐含波动率 板块溢价率 2023-03-28 123180 浙矿转债 300837 浙矿股份 3.20 传统制造 139.94 25.63% 30.28% 2023-03-27 123179 立高转债 300973 立高食品 9.50 日常消费 0.00 50.43% 30.16% 数据来源：Choice，中国银河证券研究院 从转债上市节奏来看，本周共有2只转债上市，分别为食品饮料行业的立高转债、机械设备行业的浙矿转债。立高转债上市首日收报143元，首日转股溢价率38.91%；浙矿转债上市首日收报157.3元，首日转股溢价率67.75%。 立高转债：冷冻烘焙龙头企业。发行规模9.50亿元，债项与主体评级为AA-/AA-级；转股价97.02元，截至2023年3月3日转股价值100.6元；发行期限为6年，各年票息的算术 平均值为1.38元，到期补偿利率15%，属于新发行转债较高水平。按2023年3月3日6年期AA-级中债企业债到期收益率6.72%的贴现率计算，债底为83.96元，纯债价值一般。公司所处行业为烘焙食品（申万三级），从估值角度来看，截至2023年3月3日收盘，公司PE(TTM) 为89倍，在收入相近的10家同业企业中处于较高水平，市值165.28亿元，处于中等偏上水 平。截至2023年3月3日，公司今年以来正股上涨1.48%，同期行业（申万一级）指数上涨6.42%，万得全A上涨8.30%，上市以来年化波动率为52.33%，股价弹性较大；目前公司不存在股权质押风险。板块溢价率为30.16%，整体较为稳定，说明市场对该行业的未来前景和发展潜力持乐观态度，因此转债的需求相对较高，相应的板块溢价率也相应较高。立高转债规模较小，债底保护一般，平价高于面值，综合来看，我们根据模型计算得出立高转债上市日50.43%的隐含波动率。 表3：尚未确定上市日转债列表 发行公告日 转债代码 转债名称 正股代码 正股名称 概念板块 实际波动 率 理论上市定 价 板块溢价率 转股平价 2023-03-29 123186 志特转债 300986 志特新材 新材料 34.54% 114.37 27.64% 95.62 2023-03-29 123185 能辉转债 301046 能辉科技 绿电 47.99% 118.58 35.27% 92.57 2023-03-23 113668 鹿山转债 603051 鹿山新材 新材料 34.24% 126.29 28.47% 81.64 2023-03-23 127084 柳工转2 000528 柳工 传统制造 25.91% 103.29 29.60% 86.02 2023-03-22 127083 山路转债 000498 山东路桥 环保工程 33.74% 114.09 27.49% 91.31 2023-03-21 123184 天阳转债 300872 天阳科技 新基建 29.23% 128.07 28.93% 103.02 2023-03-21 123183 海顺转债 300501 海顺新材 新材料 52.36% 123.68 28.73% 91.10 2023-03-20 123182 广联转债 300900 广联航空 传统制造 24.84% 146.37 30.96% 96.44 2023-03-17 123181 亚康转债 301085 亚康股份 新基建 57.55% 110.68 28.95% 101.44 2023-03-17 118033 华特转债 688268 华特气体 新材料 43.34% 130.37 27.09% 112.63 2023-03-14 113066 平煤转债 601666 平煤股份 传统制造 30.48% 112.83 37.60% 87.96 2023-03-14 110093 神马转债 600810 神马股份 传统制造 26.41% 110.57 34.76% 93.68 2023-03-07 127082 亚科转债 002540 亚太科技 汽车零部件 27.53% 121.68 28.89% 91.95 2023-03-06 118032 建龙转债 688357 建龙微纳 新材料 44.71% 149.77 26.50% 76.47 2023-03-04 111013 新港转债 605162 新中港 绿电 21.75% 109.39 33.92% 94.12 2023-03-01 127081 中旗转债 001212 中旗新材 环保工程 49.93% 119.06 18.12% 107.17