债市跟踪（0327-0402）：机构杠杆融资需求偏强，收益率震荡下行
债券研究 证券研究报告 债券周报2023年04月02日 【债券周报】 债市跟踪（0327-0402）：机构杠杆融资需求偏强，收益率震荡下行 华创证券研究所 证券分析师：周冠南 电话：010-66500886 邮箱：zhouguannan@hcyjs.com执业编号：S0360517090002 证券分析师：许洪波 电话：010-66500905 邮箱：xuhongbo@hcyjs.com执业编号：S0360522090004 联系人：赵浩言 电话：010-66500859 邮箱：zhaohaoyan@hcyjs.com 联系人：宋琦 电话：010-63214665 邮箱：songqi@hcyjs.com 联系人：葛莉江 电话：010-63214662 邮箱：gelijiang@hcyjs.com 相关研究报告 《【华创固收】首轮土拍热度开始升温——每周高频跟踪20230402》 2023-04-02 《【华创固收】关注银行风险对经济前景的扰动 ——3月海外月度观察》 2023-03-29 《【华创固收】TMT交易趋于拥挤，转债还有哪些机会？——可转债周报20230327》 2023-03-27 《【华创固收】债市跟踪（0320-0326）：风险情绪升温叠加同业监管收紧预期扰动，债市震荡偏弱》 2023-03-26 《【华创固收】存单周报（0320-0326）：量缩价落，配置宜缓》 2023-03-26 周度政策跟踪：更加主动对接高标准国际经贸规则，延续优化税费政策。就宏观政策定调而言，着力实现全年发展目标任务，更加主动对接高标准国际经贸规则；就财政政策而言，加力提效实施积极的财政政策，延续和优化税费优惠政策；就货币政策而言，货币政策具有较大回旋余地，结构性政策工具继续发力；就金融监管而言，险企拟降低责任准备金评估利率，债券基金投资信用债指导意见落地；就房地产政策而言，推动完善“带押过户”，郑州对房地产企业实行信用激励。 利率市场复盘：月内资金宽松叠加机构杠杆融资偏强，收益率震荡下行。3月最后一周，PMI数据验证基本面“弱复苏”态势延续，超预期因素不多，债市交易仍缺乏主线，降准资金落地叠加央行在公开市场进行大额净投放， 月内资金持续宽松，跨月资金先紧后松，机构杠杆融资规模攀升至历史高位，带动现券收益率震荡下行至2.85%附近。整体而言，资金宽松推动国债短端收益率下行幅度大于长端品种，国债收益率曲线呈现陡峭化特征。 信用市场复盘：本周信用债发行规模、净融资环比大幅下降。一级市场方面，信用债发行量环比大幅减少至2462.13亿元，总偿还量环比减少至3470.89亿元，但依然维持高位，致净融资额大幅环比减少至-1008.77亿元； 取消发行规模为136.45亿元，较上周有所增加；本周城投、综合、交通运输、公用事业、商业贸易等行业发行较为活跃；二级市场方面，本周信用债市场整体成交活跃度有所下降，中短票收益率全线下行，1Y、3Y品种信用利 差走阔，5Y品种信用利差收窄；城投债收益率普遍下行，1Y品种信用利差走阔，5Y品种信用利差有所收窄。评级调整方面，本周无评级上调主体，有4家主体评级下调，为百年人寿保险股份有限公司、长安责任保险股份有限 公司、幸福人寿保险股份有限公司和连云港港口集团有限公司。 海外市场复盘：本周10年期美债收益率上行10bp至3.48%，主要受市场对银行业信心修复和通胀数据回落影响。10年与2年美债期限利差倒挂幅度扩大20bp至-58bp；10年期中美利差倒挂幅度扩大11bp至-63bp左右；Libor-OIS利差和Libor-美债3个月利差基本维持高位，美元流动性或仍偏紧。 风险提示：流动性超预期收紧，宽信用进度超预期 目录 一、周度政策跟踪：更加主动对接高标准国际经贸规则，延续优化税费政策5 二、利率市场复盘：月内资金宽松叠加机构杠杆融资偏强，收益率震荡下行7 （一）资金面：央行公开市场操作净投放流动性，跨季资金面边际趋紧后转松9 （二）一级发行：地方债净融资处于高位，国债、政金债、同业存单净融资处于低位9 （三）基准变动：国债、国开债期限利差走阔10 三、信用市场复盘：净融资环比大幅下降，中短票收益率全线下行11 （一）一级市场：信用债发行量、净融资环比大幅下降11 （二）二级市场：成交活跃度有所下降，中短票收益率全线下行14 （三）期限利差和等级利差周变化15 （四）评级调整16 四、海外市场复盘：美债收益率先上后下，市场信心有所回升16 （一）利差变化：10Y-2Y美债利差和10年期中美利差倒挂幅度走阔18 （二）隐含预期：短期通胀预期基本维持，市场降息预期有所降温18 （三）资金面：美元流动性或仍偏紧，欧元资金价格有所上升18 （四）其他海外市场指标：海外各国股市上涨，主权债收益率上行19 �、风险提示20 图表目录 图表1更加主动对接高标准国际经贸规则，延续和优化税费政策6 图表2本周活跃券与次新券利差倒挂走阔（%，BP）9 图表3国债期货、国开现券走涨（元，%）9 图表4央行公开市场操作净投放流动性9 图表5资金情绪指数显示跨季资金面边际趋紧后转松9 图表6国债净融资处于低位10 图表7地方债净融资处于高位10 图表8政金债净融资处于低位10 图表9同业存单净融资处于低位10 图表10国债收益率曲线变化（%）10 图表11国开债收益率曲线变化（%）10 图表12国债期限利差变动（%，BP）11 图表13国开期限利差变动（%，BP）11 图表1410年期国债与国开隐含税率（%，BP）11 图表155年期国债与国开隐含税率（%，BP）11 图表16信用债合计发行、偿还和净融资（亿元）12 图表17城投债周度发行、偿还和净融资（亿元）12 图表18各品种净融资额（亿元）12 图表19发行等级分布（亿元）12 图表20发行期限分布（亿元）12 图表21发行企业性质分布（亿元）12 图表22发行行业分布（亿元）13 图表23取消发行额（亿元）13 图表24周度取消发行或发行失败13 图表25银行间信用债成交金额（亿元）14 图表26交易所信用债成交金额（亿元）14 图表27中短票收益率及信用利差周变化14 图表28中短票据收益率分位数15 图表29中短票据信用利差分位数15 图表30城投债收益率及信用利差周变化15 图表31城投债收益率分位数15 图表32城投债信用利差分位数15 图表33中短期票据期限利差变动16 图表34城投债期限利差变动16 图表35中短期票据等级利差变动16 图表36城投债等级利差变动16 图表37主体评级下调16 图表383月第5周，十年期美债收益率小幅反弹17 图表39短端美债收益率上行普遍较大17 图表4010年-2年美债期限利差18 图表4110年美债-10年中债利差18 图表421年期美债隐含通胀预期趋近震荡18 图表43隔夜利率显示，市场降息预期有所回落18 图表44Libor美元指数上行，Libor-OIS价差高位震荡18 图表45Libor-3个月美债利差高位震荡18 图表46欧元对美元1年期流动性互换小幅上升19 图表47美联储逆回购使用规模略有反弹19 图表48海外市场主要股票指数19 图表49海外各国10年期国债收益率19 图表50全球主要国家汇率19 图表51全球主要大宗商品价格19 3月最后一周，PMI数据验证基本面“弱复苏”态势延续，超预期因素不多，债市交易仍缺乏主线，降准资金落地叠加央行在公开市场进行大额净投放，月内资金持续宽松，跨月资金先紧后松，机构杠杆融资规模攀升至历史高位，带动现券收益率震荡下行至2.85%附近。整体而言，资金宽松推动国债短端收益率下行幅度大于长端品种，国债收益率曲线呈现陡峭化特征。 一、周度政策跟踪：更加主动对接高标准国际经贸规则，延续优化税费政策 就宏观政策定调而言，着力实现全年发展目标任务，更加主动对接高标准国际经贸规则。（1）政策基调：国务院总理会见国际货币基金组织总裁格奥尔基耶娃表示，今年以来中国经济呈现企稳回升态势。将加强宏观调控，释放消费、投资潜能，扩大对外开放，稳妥防范化解风险，有信心、有能力实现全年发展目标任务。（2）外贸：全国外贸 工作会议强调，要重点做好政策保障，促进抓订单，保障优势产品出口，发展外贸新业态，稳定和提升加工贸易。（3）对外开放：国务院总理在博鳌亚洲论坛指出，将更加主动对接高标准国际经贸规则，打造市场化、法治化、国际化一流营商环境，进一步放宽 市场准入，支持各类开放平台加快形成与国际通行规则相衔接的制度体系和监管模式。 就财政政策而言，加力提效实施积极的财政政策，延续和优化税费优惠政策。（1）政策基调：财政部部长刘昆在中国发展高层论坛表示，今年中国将加力提效实施积极的财政政策，进一步完善财税政策措施。（2）减税降费：财政部认真贯彻中央经济工作会议部署，会同有关部门推动完善税费优惠政策，着力纾解企业困难，提升政策效能。前期国常会确定延续和优化的六项阶段性税费优惠政策，预计每年能为企业和市场主体减负达4800多亿元。（3）专项债：据澎湃新闻，截至一季度全国发行地方政府债21096亿 元，其中新增专项债13707亿元，新增专项债发行进度已超三分之一，整体发行节奏与去年年初较为相似。 就货币政策而言，货币政策具有较大回旋余地，结构性政策工具继续发力。（1）政策基调：中央财经委副主任韩文秀在“中国发展高层论坛2023”上表示，中国实施稳健的货币政策，坚守货币政策的自主性和常态化，当前没有明显的通货膨胀或通过紧缩的压力，货币政策具有较大回旋余地。（2）结构性工具：易纲行长在博鳌亚洲论坛2023年年会表示，碳减排支持工具以1.75%的低息给商业银行提供再贷款，激励机制是适中的、是合适的，商业银行承担披露信息的义务。 就金融监管而言，险企拟降低责任准备金评估利率，债券基金投资信用债指导意见落地。（1）绿色金融：央行表示转型金融为绿色低碳转型提供合理必要的金融支持，还有较大发展空间，首批覆盖煤电、钢铁、建筑建材、农业领域。（2）保险业：银保监会 近日组织召开座谈会，摸底调研行业负债成本及资产负债匹配状况，各险企基本就降低责任准备金评估利率达成共识。（3）信托：银保监会发布《关于规范信托公司异地部门有关事项的通知》，要求不得在住所所在地以外设立异地管理总部。（4）债券基金：据 中国基金报，此前针对新上报的债券基金投资信用债比例及杠杆水平的最新指导意见已落地，AA+信用债占信用资产的比例由不超过50%下调到20%，信用评级为AAA的信用债才可使用杠杆，且加强对债券基金的投资者结构管控，合力把控投资者集中度等。 就房地产政策而言，推动完善“带押过户”，郑州对房地产企业实行信用激励。（1）带押过户：自然资源部、银保监会等有关部门颁布相关文件协同做好不动产“带押过户”；北京银保监局发文推进个人存量住房交易“带押过户”，3月末开始居民出售在京 住房，买卖双方可以在原按揭贷款抵押权不解除的情况下办理住房所有权转移登记。（2）房企信用激励：郑州市房协发布公告称，将鼓励金融机构增加对其贷款授信，提供多种 金融服务，并优先推荐AAA级房企参与保障性住房建设。（3）公积金贷款存贷比：兰州公积金中心将于对住房公积金贷款存贷比（缴存余额系数）进行调整，由原来的18倍提高至24倍，缴存时间系数也相应予以调整。 图表1更加主动对接高标准国际经贸规则，延续和优化税费政策 分项 时间 部门/媒体 文件/会议 具体内容 宏观基调 2023/3/29 国务院 总理会见国际货币基金组织总裁格奥尔基耶娃:我们有信心、有能力实现全年发展目标任务。 国务院总理在会见国际货币基金组织总裁时表示，今年以来中国经济呈现企稳回升态势。中国经济基础厚实，发展前景广阔，未来可期。我们将加强宏观政策调控，着力释放消费、投资潜能，坚定不移扩大对外开放，稳妥防范化解风险。我们有信心、有能力实现全年发展目标任务。 2023/3/29 国务院 总理同中外企业家代表座谈：下一步将进一步放宽市场准入 国务院总理
