2023年4月十大转债：4月决断期预期或重塑，建议均衡配置

请阅读最后一页免责声明及信息披露http://www.cindasc.com1 4月决断期预期或重塑建议均衡配置 ——2023年4月十大转债 2023年04月03日 李一爽固定收益首席分析师执业编号：S1500520050002 联系电话：+8618817583889 邮箱：liyishuang@cindasc.com 信达证券股份有限公司 CINDASECURITIESCO.,LTD 北京市西城区闹市口大街9号院1号楼邮编：100031 张弛研究助理 联系电话：+8618817872149 邮箱：zhangchi3@cindasc.com 王明路固定收益分析师 执业编号：S1500522070002联系电话：+8618121268240 邮箱：wangminglu@cindasc.com 李一爽固定收益首席分析师 执业编号：S1500520050002联系电话：+8618817583889 邮箱：liyishuang@cindasc.com 债券研究 专题报告 证券研究报告 2023年4月十大转债 2023年04月03日 4月市场进入决断期，弱复苏预期有望逐步夯实，流动性环境整体仍将维持宽松。4月多数高频数据达到季节性高点，同时也是一季报、年报的高密度披露期，而新一届政府在对经济摸底后4月政治局会议也是观察后续政策力度的重要时点，因此4月将是宏微观决断的关键窗口。当前的高频数据已出现走弱迹象，3月制造业PMI指数环比也有所回落，但票据利率走高显示3月信贷仍强。我们认为受基数影响，23Q2经济增速将维持高位，政策当局加码政策概率下降，社融增速大概率回归平稳，弱复苏预期可能进一步的夯实。但国内外流动性环境大概率将维持宽松，这也有助于国内资产吸引力的提升。 预期重塑阶段，行业仍将快速轮动，建议采取更加均衡的配置思路。短期市场上下都缺乏弹性，市场定价将进一步从总量切换到结构。而在4月预期重塑的最后阶段，各行业仍将快速轮动，建议采取更加均衡的配置思路。 转债估值震荡格局难破，建议投资者更多立足正股参与。年初以来转债估值震荡压缩，弹性不及正股，这一是存量的转债配置力量整体仓位不低，第二也与新增资金有限有关。尽管估值压缩的进程渐趋尾声，但短期震荡格局或难以打破。在宏微观的决断期，预期的重塑下市场主线仍不明朗，限制转债估值扩张的空间；另一方面，经历过去年固收+策略大面积亏损的教训后，赚钱效应尚未形成也限制了市场情绪，转债后续行情将更依赖正股驱动。因此，我们仍然沿着均衡配置的思路推荐4月十大转债。 江山转债：款清业务增速较快，有望受益于地产复苏和保交楼。 欧22转债：“赋能零售经销商转型整装赛道”战略持续推进，有望受益于地产和消费复苏。 本钢转债：下游地产、基建等行业处于复苏中，同时，国改主题支撑，有望估值修复。 东风转债：今年子公司干法隔膜产能释放，第二主业占比明显提升。 凯中转债：新能源车板块业务持续突破，22年业绩大幅预增。 正裕转债：后市场业务稳步发展，转债项目或加速业绩弹性释放。 环旭转债：电子制造服务多个领域具备优势，有望受益于消费电子复苏。 烽火转债：光网全产业链叠加数字应用，有望受益于数字经济产业化推进。 景20转债：下游客户资本开支增速有望逐步提升，正股估值存有低估。 核建转债：央企股东背景，有望受益于中国特色估值体系。 风险因素：稳增长不达预期，经济修复不达预期。 目录 4月决断期预期或重塑建议均衡配置5 4月转债推荐6 1、江山转债（江山欧派）6 2、欧22转债（欧派家居）7 3、本钢转债（本钢板材）7 4、东风转债（东风股份）8 5、凯中转债（凯中精密）8 6、正裕转债（正裕工业）9 7、环旭转债（环旭电子）9 8、烽火转债（烽火通信）10 9、景20转债（景旺电子）10 10、核建转债（中国核建）11 风险因素12 图目录 图1：3月中小盘指数涨幅靠前（单位：%）5 图2：3月行业指数大多下跌（单位：%）5 图3：3月万得可转债行业指数普遍下跌（单位：%）6 图4：3月可转债指数多数收涨（单位：%）6 图5：不同平价区间余额加权转股溢价率走势（单位：%）6 图6：不同分位数的可转债价格走势（单位：元）6 图7：不同价格带的转股溢价率走势（单位：%）6 图8：高低价转债价格差处在底部反弹趋势中（单位：%）6 图9：江山转债价格与溢价率走势（%）7 图10：江山欧派股价与估值走势（元、倍数）7 图11：欧22转债价格与溢价率走势（%）7 图12：欧派家居股价与估值走势（元、倍数）7 图13：本钢转债价格与溢价率走势（%）8 图14：本钢板材股价与估值走势（元、倍数）8 图15：东风转债价格与溢价率走势（%）8 图16：东风股份股价与估值走势（元、倍数）8 图17：凯中转债价格与溢价率走势（%）9 图18：凯中精密股价与估值走势（元、倍数）9 图19：正裕转债价格与溢价率走势（%）9 图20：正裕工业股价与估值走势（元、倍数）9 图21：环旭转债价格与溢价率走势（%）10 图22：环旭电子股价与估值走势（元、倍数）10 图23：烽火转债价格与溢价率走势（%）10 图24：烽火通信股价与估值走势（元、倍数）10 图25：景20转债价格与溢价率走势（%）11 图26：景旺电子股价与估值走势（元、倍数）11 图27：核建转债价格与溢价率走势（%）11 图28：中国核建股价与估值走势（元、倍数）11 图29：10大转债一览（除了评级外的单位依次为：亿元、元、%、元、%、元、元、元、年）11图30：10大转债走势图12 4月决断期预期或重塑建议均衡配置 4月市场进入决断期，弱复苏预期有望逐步夯实，流动性环境整体仍将维持宽松。春节后复工进程在4月将进入尾声，主要高频数据在4月也将达到季节性的高点。此外，4月也将是一季报、年报的高密度披露期，市场有望对微观企业经营状态做出较为客观的评估。而在新一届政府上台后大兴调查研究之风，在对经济摸底后4月末的政治局会议也将是决定后续政策力度的重要时点。因此，4月将是宏观、微观决断的关键窗口。从当前的高频数据看，除了地产数据仍维持强势外，其他如建筑链条的数据已经呈现出了偏弱的态势；而在连续两个月的上行后，3月制造业PMI指数尽管仍在荣枯线以上，但环比也出现了回落的态势。但另一方面，票据利率在月末的上行似乎显示3月信贷大概率仍将偏强。究竟是持续扩张的信贷推动经济继续向上，还是在政策约束下信贷增速后续恢复平稳，这将是4月需要继续观察的问题。由于去年二季度低基数的影响，23Q2经济增速可能维持高位，这可能使政策当局进一步加码政策的概率下降，在目前的政策方向下，二季度社融增速将大概率回归平稳，在这样的背景下，经济弱复苏的预期有望在4月进一步的夯实。但另一方面，从3月末央行降准的提前落地也可以发现，国内流动性环境整体仍然处于相对宽松的区间，且国内经济与市场受海外银行危机的影响较弱，未来美联储加息路径大概率将有所放缓，这也有助国内资产吸引力的提升。 预期重塑阶段，行业仍将快速轮动，建议采取更加均衡的配置思路。由于经济复苏的方向确定，叠加流动性环境相对宽松，权益市场大幅调整的风险有限，但考虑经济向上的动力偏弱，向上的弹性也相对缺乏。在这样的背景下，市场定价将进一步从总量切换到结构。而4月整体处在预期重塑的最后阶段，叠加一季报、年报的披露期，预计各行业和板块仍将出现快速轮动的状态，因此我们建议关注采取更加均衡的配置思路。 转债估值震荡格局难破，建议投资者更多立足正股参与。转债估值从年初以来一直处在震荡压缩的态势中，导致转债弹性不及正股。这一方面是由于存量的转债配置力量整体仓位不低，另一方面也是年初以来的新增资金较为有限。尽管短期来看转债估值在之前的压缩后，目前已接近过去几年的平均水平，进一步下行的空间有限，但其估值的震荡格局短期或将难以打破。一方面，在4月宏微观的决断时刻，市场处在形成新的预期的过程中，主线行情或难以看到，这就限制了转债估值受平价反弹而扩张的空间；另一方面，经历过去年固收+策略大面积亏损的教训后，市场上对固收+策略的热情或有下降的可能，而目前包括银行理财、固收+基金、偏债混合类产品仍有不少比率的产品近一年的收益依旧为负，这些或将约束负债端需求的力量。整体来看，转债后续行情将更加依赖投资者对正股的判断。在这样的背景下，我们仍然沿着均衡配置的思路推荐4月十大转债。 图1：3月中小盘指数涨幅靠前（单位：%） 资料来源:万得，信达证券研发中心 图2：3月行业指数大多下跌（单位：%） 资料来源:万得，信达证券研发中心 图3：3月万得可转债行业指数普遍下跌（单位：%） 资料来源:万得，信达证券研发中心 图4：3月可转债指数多数收涨（单位：%） 资料来源:万得，信达证券研发中心 图5：不同平价区间余额加权转股溢价率走势（单位：%） 资料来源:万得，信达证券研发中心（截止：20230331） 图6：不同分位数的可转债价格走势（单位：元） 资料来源:万得，信达证券研发中心（截止：20230331） 图7：不同价格带的转股溢价率走势（单位：%） 资料来源:万得，信达证券研发中心（截止：20230331） 图8：高低价转债价格差处在底部反弹趋势中（单位：%） 资料来源:万得，信达证券研发中心（截止：20230331） 4月转债推荐 1、江山转债（江山欧派） 转债：价格120.42元、转股溢价率45.13%；正股：公司是一家集研发、生产、销售、服务于一体的专业木门制造企业，目前公司工程直营渠道、工程代理商渠道、经销商渠道齐头并进，其中经销商渠道和工程代理商渠道均为款清业务，同比增速较快。去年公司已将前期大客户应收账款大部分计提减值损失，未来有望持续受益于地产行业复苏与保交楼带来的需求提振。 图9：江山转债价格与溢价率走势（%） 资料来源:万得，信达证券研发中心（截止：20230331） 图10：江山欧派股价与估值走势（元、倍数） 资料来源:万得，信达证券研发中心（截止：20230331） 2、欧22转债（欧派家居） 转债：价格128.91元、转股溢价率33.90%；正股：公司是国内综合型的现代整体家居一体化服务供应商。公司主要从事整体厨柜、整体衣柜、整体卫浴和定制木门等定制化整体家居产品的个性化设计、研发、生产、销售和安装服务。公司以围绕赋能零售经销商转型整装赛道为中心，进一步巩固及推动欧派零售成为整装赛道的领导者的地位。未来有望受益于地产和消费行业复苏。 图11：欧22转债价格与溢价率走势（%） 资料来源:万得，信达证券研发中心（截止：20230331） 图12：欧派家居股价与估值走势（元、倍数） 资料来源:万得，信达证券研发中心（截止：20230331） 3、本钢转债（本钢板材） 转债：价格120.20元、转股溢价率23.32%；正股：公司是本钢集团有限公司所属的国有控股钢铁主业上市公司，是集炼铁、炼钢、轧钢等为一体的特大型钢铁联合企业，拥有东北大容积高炉、世界先进的冷轧生产线，钢铁整体技术装备达到世界先进水平。下游地产、基建等行业处于复苏中，目前转债、正股估值均处于较低水平，同时兼具国企改革主题。 图13：本钢转债价格与溢价率走势（%） 资料来源:万得，信达证券研发中心（截止：20230331） 图14：本钢板材股价与估值走势（元、倍数） 资料来源:万得，信达证券研发中心（截止：20230331） 4、东风转债（东风股份） 转债：价格123.07元、转股溢价率39.05%；正股：公司是国内综合实力领先的包装印刷服务供应商。公司的主营业务为烟标印刷及相关包装材料的设计、生产与销售，但公司也在积极布局第二主业，随着子公司干法隔膜产能释放，公司第二主业占比有望明显提升，公司有望充分受益。 图15：东风转债价格与溢价率走势（%） 资料来源:万得，信达证券研发中心（截止：20230331） 图16：东风股份股价与估值走势（元、倍数） 资料来源:万得，信达证券研发中心（截止：20230