2022年报点评：降本增利效果显著，重视研发布局长远

证券研究报告公司研究 公司点评报告华熙生物(688363)投资评级买入上次评级买入刘嘉仁社零&美护首席分析师执业编号：S1500522110002联系电话：15000310173邮箱：liujiaren@cindasc.com王越社零&美护分析师执业编号：S1500522110003联系电话：18701877193邮箱：wangyue1@cindasc.com 信达证券股份有限公司CINDASECURITIESCO.,LTD北京市西城区闹市口大街9号院1号楼邮编：100031 华熙生物(688363.SH)2022年报点评：降本 增利效果显著，重视研发布局长远 2023年04月02日 公司公告：2022年营收63.59亿元/+28.53%，归母净利9.71亿元 /+24.11%，扣非归母净利8.52亿元/+28.46%。其中，22Q4单季度营收20.39亿元/+5.34%，归母净利2.93亿元/+29.27%，扣非归母净利 2.51亿元/+15.98%。 功能性护肤品降本增利。2022年功能性护肤品收入46.07亿元 /+38.8%，其中润百颜13.85亿元/+12.6%，夸迪13.68亿元/+39.7%在 高基数下依然维持较快增长，肌活8.98亿元/+106.4%借助大单品糙米 水（全年含税收入超4亿元）以及抖音渠道实现较快增长，米蓓尔6.05 亿元/+44.1%深挖敏感肌赛道，其他品牌3.51亿元/+37.3%。 原料业务平稳增长。22年原料业务收入9.80亿元/+8.31%，其中医药级HA收入3.37亿元/+33.73%，非HA其他原料占比提升（依克多因 收入翻倍），意味着食品级&化妆品级HA收入有所下降，我们认为主要源自国内市场需求受疫情影响严重，尤其是下半年。 医美业务继续调整产品结构及产品策略。22年医疗终端业务收入6.86亿元/-2.00%，其中以医美业务为主的皮肤类产品收入4.66亿元/-7.56%，我们认为主要源自22年公司主动调整医美产品策略、优化医 美产品结构与医美业务人员。值得一提的是，重点产品润致娃娃针收入逆势增长38%，我们认为未来公司有望抓住水光市场监管红利，继续推动润致娃娃针的销售。 高度重视研发，布局长远。22年公司研发费用3.88亿元/+36.62%，研发费率6.10/+0.36pct。原料方面，公司大力投入合成生物学，燕窝酸、麦角硫因实现低成本制备，重组胶原蛋白、NMN、人乳寡糖、多聚寡核 苷酸等原料已进入中试，其中主导重组胶原研发的周伟博士被认定为泰山产业领军人才（公司的首席科学家郭学平也获此殊荣），透明质酸以外的其他原料有望打开第二成长曲线；产品方面，我们认为功能性护肤品有望以原料业务为基础持续推新，医美业务有望持续拓圈。未来3-5年医美业务将重点布局水光类、填充类、再生类、修复类、有源器械类五个方面。 展望2023，我们认为公司看点主要在于：1）尽管22年护肤品的销售费率同比已有所降低，但对比同行，23年依然有进一步下降的空间；2）预计23年理顺管理机制、剥离扩损业务后，管理费率&研发费率有 望得到较好控制；3）我们认为润百颜有望重塑升级品牌，占领“玻尿酸 修护”赛道；夸迪或将在抗老赛道上打造国货精品；肌活有望持续充实除糙米系列，或将针对年轻油性肌肤进行其他产品线布局；米蓓尔或将打造敏感肌维稳专家，进一步开发敏肌进阶功效产品；4）我们预计公司未来将推出化妆品级重组胶原蛋白原料，并且后续有望推出相应的化妆 品新品，打开第二成长曲线；5）我们认为23年医美业务有望凭借娃娃针享受水光市场监管红利，重新进入增长轨道。 盈利预测及投资建议：预计2023-2025年公司的归母净利分别为13.1/16.8/20.8亿元，对应PE分别为42/33/26倍，维持对公司的“买入”评级。 风险因素：合成生物新业务拓展速度不及预期、流量成本上升影响利润率、医美业务调整不及预期等。 重要财务指标营业总收入(百万元) 2021A4,948 2022A6,359 2023E8,323 2024E10,295 2025E12,351 增长率YoY% 87.9% 28.5% 30.9% 23.7% 20.0% 归属母公司净利润(百万元) 782 971 1,310 1,676 2,081 增长率YoY% 21.1% 24.1% 34.9% 28.0% 24.1% 毛利率% 78.1% 77.0% 77.4% 77.6% 77.9% 净资产收益率ROE% 13.7% 14.6% 16.5% 17.9% 18.8% EPS(摊薄)(元) 1.63 2.02 2.72 3.48 4.33 市盈率P/E(倍) 69.73 56.19 41.65 32.54 26.22 市净率P/B(倍) 9.57 8.22 6.86 5.83 4.93 资料来源：Wind，信达证券研发中心预测；股价为2023年3月31日收盘价 资产负债表单位:百万元利润表单位:百万元 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产 3,984 4,023 5,614 7,490 9,372 营业总收入 4,948 6,359 8,323 10,295 12,351 货币资金 1,807 1,606 2,890 4,441 5,779 营业成本 1,085 1,463 1,883 2,302 2,733 应收票据 5 0 5 5 6 营业税金及 58 77 108 134 161 应收账款 397 448 703 775 1,067 销售费用 2,436 3,049 3,813 4,687 5,565 预付账款 88 172 160 196 232 管理费用 303 393 483 573 681 存货 709 1,162 1,234 1,555 1,832 研发费用 284 388 499 618 741 其他 979 635 621 519 455 财务费用 0 -49 0 0 0 非流动资产 3,520 4,659 5,063 5,015 4,937 减值损失合 -30 -15 -21 -26 -31 长期股权投资 19 68 68 68 68 投资净收益 21 12 0 0 0 固定资产（合 1,609 1,899 2,079 2,206 2,284 其他 133 103 25 20 14 无形资产 467 475 483 483 483 营业利润 906 1,136 1,541 1,976 2,453 其他 1,424 2,216 2,433 2,257 2,101 营业外收支 -15 0 -4 -4 -4 资产总计 7,504 8,682 10,677 12,505 14,308 利润总额 890 1,136 1,537 1,972 2,449 流动负债 1,401 1,644 2,358 2,831 2,972 所得税 115 175 231 296 367 短期借款 0 139 289 150 0 净利润 776 961 1,307 1,676 2,082 应付票据 47 32 115 64 149 少数股东损 -7 -10 -3 -3 -3 应付账款 644 817 752 1,166 1,112 归属母公司 782 971 1,310 1,676 2,081 其他 710 657 1,201 1,452 1,711 EBITDA 1,038 1,305 1,855 2,329 2,853 非流动负债 401 355 315 275 235 EPS(当 1.63 2.02 2.72 3.48 4.33 长期借款 144 108 78 48 18 其他 257 247 237 227 217 现金流量表单位:百万元 负债合计 1,801 1,999 2,672 3,106 3,206 会计年度2021A2022A2023E2024E2025E 少数股东权益 3 49 46 46 47 经营活动现 金流 1,276 635 1,757 2,181 2,070 负债和股东权 7,504 8,682 10,677 12,505 14,308 折旧摊销 161 229 244 266 296 财务费用 3 -11 22 19 8 重要财务指标单位:百万元 投资损失-21-12000 归属母公司股5,6996,6347,9589,35211,055净利润7769611,3071,6762,082 益 营业总收入4,9486,3598,32310,29512,351 其它 -116 -27 49 60 71 会计年度2021A2022A2023E2024E2025E营运资金变473-505135159-387 归属母公司净 利润 782 971 1,310 1,676 2,081 资本支出-784-695-640-204-204 同比（%）87.9%28.5%30.9%23.7%20.0%投资活动现-990-836-560-132-134 其他-66137-20-20-20 毛利率（%）78.1%77.0%77.4%77.6%77.9% 同比（%）21.1%24.1%34.9%28.0%24.1%长期投资-140-2781009290 EPS(摊 薄)(元) 1.63 2.02 2.72 3.48 4.33 吸收投资1089000 ROE%13.7%14.6%16.5%17.9%18.8%筹资活动现-71-17088-499-597 支付利息或 -201 -243 -22 -319 -408 P/B9.578.226.865.834.93 P/E69.7356.1941.6532.5426.22借款174138120-169-180 EV/EBITDA70.3548.9428.1321.6617.14 现金流净增 加额195-3421,2841,5511,339 研究团队简介 刘嘉仁，社零&美护首席分析师。曾供职于第一金证券、凯基证券、兴业证券。2016年加入兴业证券社会服务团队，2019年担任社会服务首席分析师，2020年接管商贸零售团队，2021年任现代服务业研究中心总经理。2022年加入信达证券，任研究开发中心副总经理。2021年获新财富批零与社服第2名、 水晶球社服第1名/零售第1名、新浪财经金麒麟最佳分析师医美第1名/零售第2名/社服第3名、上证 报最佳分析师批零社服第3名，2022年获新浪财经金麒麟最佳分析师医美第2名/社服第2名/零售第2 名、医美行业白金分析师。 王越，美护&社服高级分析师。上海交通大学金融学硕士，南京大学经济学学士，2018年7月研究生毕业后加入兴业证券社会服务小组，2022年11月加入信达新消费团队。主要覆盖化妆品、医美、社会服务行业。 周子莘，美护分析师。南京大学经济学硕士，华中科技大学经济学学士，曾任兴业证券社会服务行业美护分析师，2022年11月加入信达新消费团队。主要覆盖化妆品、医美。 涂佳妮，社服&零售分析师。新加坡南洋理工大学金融硕士，中国科学技术大学工学学士，曾任兴业证券社服&零售行业分析师，2022年11月加入信达新消费团队，主要覆盖免税、眼视光、隐形正畸、宠物、零售等行业。 李汶静，伊利诺伊大学香槟分校理学硕士，西南财经大学经济学学士，2022年11月加入信达新消费团队。主要覆盖化妆品、医美。 区域 姓名 手机 邮箱 全国销售总监 韩秋月 13911026534 hanqiuyue@cindasc.com 华北区销售总监 陈明真 15601850398 chenmingzhen@cindasc.com 华北区销售副总监 阙嘉程 18506960410 quejiacheng@cindasc.com 华北区销售 祁丽媛 13051504933 qiliyua