招财日报2023.3.31|蒙牛、贝泰妮、广汽、荣昌生物、泰格医药、叮当健康、信达生物、中联重科、中软、通达集团、阿里巴巴点评

个股速评 增速减慢，但良好的企业管治能力有望为股东带来稳定回报 蒙牛（2319HK，买入，目标价：40港元）– 管理层给出23年剔除妙可蓝多后收入中高单位数增长的指引，略低于我们预期，疫情放开后复甦也看似乏力。另一边厢，我们认为奶粉业务仍是拖累蒙牛业绩的因素。尽管规模较小，我们仍然预计分部收入会出现高单位数下滑。这也意味着液态奶/冰淇淋业务的收入增长将超7%/25%。另外，在原材料成本价格不太可能明显下降和产品结构升级放缓时，我们认为毛利率没有明显的扩张空间，当中只有疫情后行政成本正常化下，运营成本节约能令净利润率增加0.3-0.5百分点。尽管如此，这一部分将被更高的销售费用所抵销，管理层预计将占收入的24-26%。 我们维持蒙牛买入评级，新目标价基于22倍23财年市盈率，比长期平均水平低一个标准差。对蒙牛而言，我们认为其较慢的增速将令公司的合理估值范围较同业低，跟我们对飞鹤的观点一致。尽管如此，在股价处于历史低位时，我们认为公司负面因素已被股价反映，而公司良好的企业管治能力将有望为股东带来稳定的回报。 犹在 员工持股计划有助稳定盈利预期，但负面市场情绪 贝泰妮（300957CH，买入，目标价：157元人民币）– 尽管公司4季度表现不佳，但我们认为公司将随着中国重新开放而复甦，归功于其OMO分销网络和未受挑战的研发特许经营权，凸显其差异化。我们的渠道检查薇诺娜在23年1、2月的销售额在天猫/淘宝上增长了20%+，在抖音更增长了300%+。线下业务方面，我们依然看到公司巨大潜力，我们预计到公司24年的总收入比例将从19%扩大到26%，尽管其门店在全国药房的渗透率不足5%。我们认为这一趋势与公司的高端品牌定位，以及其专注于实体店的购物体验和客户服务非常吻合。此外，尽管在线促销激励可能会扩大，我们认为23年公司的毛利率将相对稳健，归功于瑷科缦/薇诺娜宝贝等。我们认为，公司促销和研发费用在后疫情时代保持与同业一致的增长，并希望透过较低的行政支出来抑制通货膨胀所带来的影响。 我们维持贝泰妮买入评级，目标价157人民币，基于48.5倍23财年市盈率，比上市平均水平低一个标准差。 广汽集团（2238HK，买入，目标价：7.5港元）–4季度惯常减值，关注埃安品牌向上 广汽4Q22净利润显著低于我们预期，主要来自广汽三菱商誉和广汽菲克的应收账款的减值。投资收益低于预期，但4Q22的毛利率和销管费用控制均好于我们预期。 我们上调埃安FY23E销量预测8%至34万辆，鉴于当前的高库存和新车型从下半年才开始交付，低于管理层指引的50-60万辆。同时我们认为更强的规模效应和更多的高端车型将使FY23E的毛利率同比略有提高。总体自主品牌的净亏损预计将从FY22的48亿元人民币缩小至FY23E的42亿元人民币。我们预计广汽的合资品牌今年面临一定的挑战，所以预测FY23E的投资收益同比下降20%。综上，我们下调广汽FY23E的净利润预测至71亿元人民币。 我们认为广汽的估值具有吸引力，是不错的防御选择。维持买入评级，目标价7.5港元。基于分部估值（埃安： 3.8港元，合资企业：3.7港元，传祺：0港元）。 荣昌生物（9995HK，买入，目标价：71.89港元）–广泛的临床布局将解锁公司的全球潜力。 2022年，RC18和RC48共录得7.38亿元人民币的产品销售收入。2022年毛利率63.4%，相比2021年的 48.9%有大幅提升。公司2022年销售和管理费用同比增长47.7%达到7.13亿，主要由于RC18和RC48上市并进入医保之后销售活动增加所致。公司去年研发费用同比增长38.1%至9.82亿元，主要是临床试验费用和研发人员福利开支增加所致。截至去年底，公司在手现金20.7亿元。 RC18自免适应症研发进入新阶段。SLE的完全上市申请正在CDE审批中，公司同时在探索RC18治疗儿童SLE和狼疮肾炎。IgA、pSS和MG的三期临床均已获批，公司将于今年2Q完成三项临床的首例入组。海外方面，SLE的MRCT临床在美国、欧洲、南非、亚太地区的入组在进展中。公司将在今年下半年启动在美国的MG三期临床，同时pSS和MG的三期临床亦获得FDA批准，公司将择期启动相关临床。上述适应症均具有较大的未被满足的市场需求，RC18在各适应症上公布的数据优异，我们看好RC18在自免领域的潜力。 RC48专注拓展前线适应症以及HER2低表达患者的治疗。2LUC新增进入医保后稳定的价格将进一步促进该产品的销售，同时包括1LHER2表达UC的三期临床在内的多项早线治疗的研究在进行中。除了已获批的3LGC，公司将开展RC48+PD-1+化疗或曲妥珠1L治疗UC的临床试验。针对HER-2低表达BC的三期临床截至去年底 已入组279例患者，RC48近期亦获批开展3项BC新辅助前线治疗的临床试验。海外方面，Seagen将于今年下半年启动1LUC的三期入组。我们调低公司目标价至71.89港元，维持买入评级。 剑指广阔的国际市场 泰格医药（300347CH，买入，目标价：134.24元人民币）– 泰格医药2022收入同比增长36%至71亿元，扣非归母净利润同比增长25%至15亿元。全年新签订单97亿元，与2021年持平，非新冠新签订单同比增长25%；累计待执行合同138亿元，同比增长23%，是未来公司收入持续增长的坚实基础。 全球化进程加速推进。泰格医药利用新冠项快速拓展国际市场，2022年支持4个新冠疫苗在中国和海外获得EUA。通过收购继续加强欧洲区域的服务能力，在美国同100多个临床中心建立合作，不断壮大的国际网络使公司参与的多区域临床试验由2020年底的20个大幅增长至2022年底的60个。为进一步支持海外业务发展，公司2022年新增400名海外员工，占全部新增员工数的44%。 新技术运用提高运营效率。泰格医药建立了数字推广中心以及远程智能临床试验解决方案（DCT）。其中，DCT将数字化等新技术运用在临床试验的多个主要环节，比如受试者互动以及数据采集等，提升临床试验的运营效率。 我们持续看好公司在国内临床CRO领域的龙头地位以及海外业务潜力，维持买入评级，目标价RMB134.24。我们预计泰格医药2023E/24E/25E收入同比增长20%/26%/25%，扣非归母净利润同比增长29%/27%/26% ，对应现阶段股价的PE分别为45x/35x/28x。 长期增长前景维持稳健 叮当健康（9886HK，买入，目标价：7.65港元）– 叮当健康2022年收入同比增长18%至43亿元人民币，经调整净亏损同比大幅缩窄61%至1.3亿元，对应经调整净亏损率为3.0%（vs2021年的8.9%） 艰难的宏观环境下仍取得扎实的业务进展。叮当健康的智慧药房网络已覆盖全国19个主要城市，包括4个一线城市，接入线下医保的门店接近240家。此外，订单健康平台2022年共计提供超过800万次线上问诊服务，成为其线上直销业务重要的倒流渠道。 预计2023年迎来业绩反弹。2022年疫情管控影响新开门店以及“四类药”的销售，随着我国在2022年底调整疫情防控策略，我们预计公司在2023年的新增门店和“四类药”销售恢复都将推动公司的业务增长。 持续改善的利润率。2022年毛利率较去年提升1.9个百分点，履约/销售费用率较去年分别下降0.9/1.7个百分点。我们预计公司在北京已实现盈利，在上海和深圳已达到盈亏平衡。我们认为公司利润端将继续受益于规模效应。 维持叮当健康买入评级，目标价7.65港元。我们预计叮当健康2023E/24E/25E收入增速为 23.3%/21.4%/20.5%，经调整净利润为-1.0/+0.3/+0.9亿元，对应现阶段股价的PS分别为 0.8x/0.7x/0.6x。 信达生物（1801HK，买入，目标价：50.34港元）–公司2023年有望恢复销售增长 2022年公司录得41.4亿元人民币产品销售收入，同比增长3%。2022年信迪利单抗销售额2.9亿美金（礼来数据），同比下降30%，主要是受医保降价、国内疫情和年初信达商业化团队调整的影响。公司2022年下半年销售费用率56.9%，相比上半年的68.5%有明显降低。2022年公司研发支出同比增长24%至28.7亿元。截至去年底，公司资金丰厚，在手现金91.7亿元。 2023年销售增长有望恢复。信迪利单抗新增两项大适应症进入医保，稳定的价格和拓展的医保覆盖将助力该产品的销售增长，我们预计信迪利单抗将实现20%同比销售增长。我们认为年内国家范围生物类似药集采的可能性较低，而省级集采的降价幅度将相对温和。加之公司新产品上市销售，我们预测公司今年将恢复销售增长。 IBI362数据读出值得期待。IBI362针对减重适应症（6mg）的三期试验预计今年底公布顶线数据，9mg1b期的临床将在年底公布更新数据，同时公司有望年内启动高剂量组的三期临床。IBI362针对糖尿病的两项三期临床将在今年2Q完成入组。 早期管线产品推进顺利。TIGIT和LAG-3产品将在今年ASCO会议上公布数据。公司搭建的具有差异化的ADC平台目前已有超过10个项目在推进中，其中CLDN18.2ADC已进入临床一期。我们调低公司目标价至50.34港元，维持买入评级。 苏在望 派息令人惊喜，盈利复 中联重科（1157HK/000157CH，买入，目标价：6.35港元/7.30元人民币）– 中联重科2022年净利润为23.5亿元人民币（同比增长-63%），接近1月公布的业绩预告所给予区间（22.5-44.5亿元人民币）的中间值。我们认为2022年业绩疲软已被市场充分预期。令我们感到惊喜的是公司宣布派发末期股息每股0.32元人民币，折算派息率/收益率（以当前股价计算）为115%/9%。我们认为丰厚的股息、A股回购的潜在恢复以及可能开始对H股进行回购等行动，显示管理层对公司未来现金流产生能力充满信心，我们相信这将会成为公司股价的上升动力。另外，我们预计4月份国内工程机械需求复苏将成为另一催化剂。我们将2023E/24E盈利预测分别上调3%/7%，主要由于上调了销量和毛利率假设。我们维持H股买入评级，上调A股至买入评级，目标价分别上调至6.35港元/7.30元人民币，分别基于13倍/17倍2023年预测市盈率。 2022年收入同比下降38%至416亿元人民币，主要受到起重机械（同比-48%至190亿元人民币）和混凝土机械（同比-48%至85亿元人民币）业务拖累。而高空机械分部收入则同比增长37.2%至46亿元人民币。值得一提的是，海外收入同比提升73%至约100亿元人民币，占比总收入提高至24%（2021年：8.6%）。分季度来看，四季度净利润同比下降68%至1.78亿元人民币，主要由于一次性存货减值损失（5.9亿元人民币）（尽管部分被四季度税收减免抵消）。而公司四季度毛利率进一步提升至24.2%（同比上升3.8个百分点/环比上升2.8个百分点），我们将此视为积极信号。 期待收入多样化和利润端有序改善 中软国际（354HK，买入，目标价：6.08港元）– 中软国际在22年实现了温和的收入增长，同比增长9%至200亿元人民币。净利润同比下降33%至7.59亿元人民币，低于我们和市场的预期35%和37%。分业务线来看，云智能业务同比增长24%至66.2亿元人民币，而传统IT服务（基石业务）业务仅同比增长2%至134亿元人民币。公司毛利率仍然承压，同比下降3.7个百分点至23.0%，主要是由于1）疫情影响和2）华为的需求波动，产生了额外的员工成本。同时，公司OPEX的控制好于预期（营运支出绝对值同比下降了2%至40亿人民币）。 自华为相关业务放缓以来，公司持续致力于客户结构上的多元化。美国的出口限制影响华为的产品开发进程，进而拖累了中软的收入和利润率。华为对中软的收入贡献在22年下降到49%（21年为54%），我们预计随着其他客户例如中国移动和中国电信等快速增长，公司来自