实际经营持续改善，乘用车座椅龙头加速成长

公司研究 证券研究报告 汽车零部件Ⅲ2023年03月31日 继峰股份（603997）2022年报点评 实际经营持续改善，乘用车座椅龙头加速成长 强推维持） 目标价：17.8元 当前价：14.63元 华创证券研究所 证券分析师：张程航 电话：021-20572543 邮箱：zhangchenghang@hcyjs.com执业编号：S0360519070003 证券分析师：夏凉 电话：021-20572532 邮箱：xialiang@hcyjs.com执业编号：S0360522030001 公司基本数据 总股本(万股)112,114.01 已上市流通股(万股)112,114.01 总市值(亿元)164.02 流通市值(亿元)164.02 资产负债率(%)75.57 每股净资产(元)3.10 12个月内最高/最低价17.37/6.17 市场表现对比图(近12个月) 2022-03-30~2023-03-30 81% 42% 3% -36%22/03 22/06 22/0822/1123/0123/03 继峰股份 沪深300 相关研究报告 《继峰股份（603997）重大事项点评：座椅再获原有客户定点，成长逻辑再验证》 2023-03-02 《继峰股份（603997）重大事项点评：乘用车座椅获奥迪定点，国产替代龙头加冕》 2023-02-03 《继峰股份（603997）2022年报预告点评：资产减值包袱落地，4Q22实际经营持续盈利》 2023-02-01 事项： 公司发布2022年年报，2022年实现营收179.7亿元、同比+6.7%，归母净利 -14.17亿元、同比-15.44亿元。 评论： 全年业绩符合预期，4Q22再次验证实际经营正持续改善。4Q22继峰整体实现营收49.3亿元、同比+14%、环比+7.2%，归母净利-13.40亿元，剔除资产减值影响后归母净利0.87亿元、同比+1.21亿元、环比-0.05亿元。2022年营 收179.7亿元/+6.7%、归母净利-14.17亿元，剔除乘用车座椅费用0.94亿元、 通胀影响0.26亿元、美洲区紧急运费0.53亿元、资产减值14.27亿元影响后归母1.82亿元、同比+44%。其中，格拉默4Q22实际经营持续盈利、同环比正增长： 1、营收：4Q2239.6亿元、同比+13.5%、环比+1.2%，2022年151亿元/+13%， 受益北美区增长（以格拉默财报数据*汇率7测算，下同）。 2、EBIT：4Q22-3.3亿元，剔除减值后1.8亿元、同比+2.4亿元、环比+0.8 亿元（减值约5.2亿元，营业成本2.4亿+管理费用2.8亿）、对应EBIT利润 率4.6%、同比+6.1pp、环比+1.9pp。2022年-3.1亿元，剔除减值后2.0亿元、对应EBIT利润率1.3%、同比+0.3pp。 3、归母净利：4Q22-4.4亿元，剔除减值后约0.7亿元、同比+1.6亿元、环比 +0.1亿元、对应归母净利率1.9%、同比+4.3pp、环比+0.1pp。2022年-5.4亿 元，剔除减值后-0.3亿元、对应归母净利率-0.2%、同比-0.2pp。 4、分地区：1）北美实际经营持续改善、已接近盈亏平衡：4Q22收入12.6亿元、同比+39%、环比+3.3%；由于格拉默的减值均计提在北美，4Q22EBIT-5.2亿元、剔除减值影响后实际经营EBIT-0.1亿元、对应EBIT利润率-0.5%、同 比+15.9pp、环比+8.2pp，公司22年下半年起推行的P2P重组计划对北美区盈利改善成效显著。2）欧洲利润率持续向上：4Q22收入19.7亿元、同比+7.8%、环比+3.5%，EBIT1.4亿元、EBIT利润率6.9%、同比+4.8pp、环比+1.7pp。3）亚太利润率保持较高水平：4Q22收入8.5亿元、同比+9.9%、环比-6.0%，EBIT1.0亿元、EBIT利润率11.8%、同比-0.2pp、环比-4.1pp。 接下来继续关注盈利持续性、乘用车座椅开拓对公司业绩、估值的提振： 业绩层面：对于市场担忧的业绩表现，我们认为3Q22格拉默扭亏业绩有明显恢复、4Q22整体实际经营业绩再次向好，虽受宏观因素产生减值导致22年大幅亏损但公司4Q22实际经营持续盈利，期待2023年公司在实际经营改善延续与减值压力减轻下的业绩表现； 估值层面：此前公司已经获得三家新能源主机厂及一家高端合资车企的乘用车座椅定点，接下来再突破合资品牌、新造车势力龙头企业、国内传统造车龙头企值得期待。按公司规划计划实现乘用车座椅在手定点项目年化产量100万辆目标、合肥/常州/长春等其他基地按计划完成布局、24年争取盈亏平衡、探索全球化布局，后续乘用车座椅新项目落地催化有望带来市场评估变化。 投资建议：我们认为公司在提高利润率、做大中国市场、做大乘用车座椅总成大单品的路径上终将有所斩获，成为中国民营汽车内饰件综合大厂，考虑公司乘用车座椅业务持续顺利推进、但项目前期仍需资金投入，我们将公司2023-2024年归母净利预期由5.4亿、8.6亿元、下调至4.4亿、8.4亿元，并 引入2025年归母净利预期12.1亿元，维持2023年目标PE45倍，目标市值 200亿元、对应目标股价17.8元，维持“强推”评级。 风险提示：宏观经济波动、原材料价格上涨超预期、芯片供给、汇率波动风险、股权质押风险、资产进一步减值风险、整合不及预期、市场、客户开拓不及预期、乘用车座椅开拓不及预期等。 主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 主营收入(百万) 17,967 20,432 24,598 29,070 同比增速(%) 6.7% 13.7% 20.4% 18.2% 归母净利润(百万) -1,418 444 842 1,213 同比增速(%) -1,221.6% 131.3% 89.6% 44.1% 每股盈利(元) -1.26 0.40 0.75 1.08 市盈率(倍) -12 37 19 14 市净率(倍) 4.7 4.2 3.5 2.8 资料来源：公司公告，华创证券预测注：股价为2023年3月30日收盘价 附录：财务预测表资产负债表 利润表 单位：百万元 2022A 2023E 2024E 2025E 单位：百万元 2022A 2023E 2024E 2025E 货币资金 1,163 2,035 2,996 4,048 营业收入 17,967 20,432 24,598 29,070 应收票据 69 0 0 0 营业成本 15,616 17,367 20,908 24,709 应收账款 2,643 3,035 3,654 4,318 税金及附加 48 55 66 78 预付账款 154 139 167 198 销售费用 262 511 566 581 存货 1,825 2,022 2,434 2,876 管理费用 1,368 1,146 1,175 1,317 合同资产 416 654 787 930 研发费用 376 470 517 552 其他流动资产 607 375 329 389 财务费用 200 261 271 279 流动资产合计 6,877 8,260 10,367 12,759 信用减值损失 -9 10 10 10 其他长期投资 34 38 46 54 资产减值损失 -1,567 -100 -50 -20 长期股权投资 11 12 13 15 公允价值变动收益 0 0 0 0 固定资产 3,504 3,339 3,195 3,069 投资收益 3 3 3 4 在建工程 434 534 634 734 其他收益 23 25 26 27 无形资产 1,118 1,011 1,040 941 营业利润 -1,444 580 1,104 1,592 其他非流动资产 3,476 3,707 3,889 4,062 营业外收入 10 5 5 5 非流动资产合计 8,577 8,641 8,817 8,875 营业外支出 1 1 1 1 资产合计 15,454 16,901 19,184 21,634 利润总额 -1,435 584 1,108 1,596 短期借款 2,135 2,235 2,335 2,385 所得税 28 117 222 319 应付票据 70 139 111 151 净利润 -1,463 467 886 1,277 应付账款 2,812 2,779 3,763 4,448 少数股东损益 -45 23 44 64 预收款项 0 0 0 0 归属母公司净利润 -1,418 444 842 1,213 合同负债 103 72 86 102 NOPLAT -1,259 676 1,103 1,500 其他应付款 334 336 353 370 EPS(摊薄)（元） -1.26 0.40 0.75 1.08 一年内到期的非流动负债524 316 316 316 其他流动负债 907 1,217 1,363 1,613 主要财务比率 流动负债合计 6,885 7,094 8,327 9,385 2022A 2023E 2024E 2025E 长期借款 2,557 2,757 2,957 3,057 成长能力 应付债券 433 450 400 400 营业收入增长率 6.7% 13.7% 20.4% 18.2% 其他非流动负债 1,804 2,340 2,340 2,340 EBIT增长率 -420.0% 168.4% 63.2% 36.1% 非流动负债合计 4,794 5,547 5,697 5,797 归母净利润增长率 -1,221.6% 131.3% 89.6% 44.1% 负债合计 11,679 12,641 14,024 15,182 获利能力 归属母公司所有者权益 3,455 3,904 4,746 5,959 毛利率 13.1% 15.0% 15.0% 15.0% 少数股东权益 320 356 414 493 净利率 -8.1% 2.3% 3.6% 4.4% 所有者权益合计 3,775 4,260 5,160 6,452 ROE -41.0% 11.4% 17.7% 20.4% 负债和股东权益 15,454 16,901 19,184 21,634 ROIC -16.6% 9.8% 14.2% 16.9% 偿债能力 现金流量表 资产负债率 75.6% 74.8% 73.1% 70.2% 单位：百万元2022A 2023E 2024E 2025E 债务权益比 197.4% 190.1% 161.8% 131.7% 经营活动现金流1,052 1,412 1,678 1,769 流动比率 1.0 1.2 1.2 1.4 现金收益-639 1,323 1,750 2,162 速动比率 0.7 0.9 1.0 1.1 存货影响 -95 -197 -412 -442 营运能力 经营性应收影响 1,204 -208 -597 -675 总资产周转率 1.2 1.2 1.3 1.3 经营性应付影响 553 38 973 743 应收账款周转天数 50 50 49 49 其他影响 29 457 -36 -18 应付账款周转天数 59 58 56 60 投资活动现金流 -824 -384 -685 -576 存货周转天数 41 40 38 39 资本支出 -434 -423 -578 -481每股指标(元) 股权投资-2 -1 -1 -1 每股收益 -1.26 0.40 0.75 1.08 其他长期资产变化-388 40 -106 -94 每股经营现金流 0.94 1.26 1.50 1.58 融资活动现金流-398 -156 -32 -141 每股净资产 3.08 3.48 4.23 5.32 借款增加 209 108 250 150估值比率 股利及利息支付 -242 -290 -304 -319 P/E -12 37 19 14 股东融资 1