盘货改革卓有成效，外销增速有望转正

苏泊尔（002032.SZ） 一盘货改革卓有成效，外销增速有望转正 事件：公司发布2022年年报。公司2022年实现营业收入201.71亿元，同比-6.55%； 实现归母净利润20.68亿元，同比+6.36%。其中，2022Q4单季营业收入为51.9 亿元，同比-12.34%；归母净利润为7.59亿元，同比+7.95%。 内销收入稳健，外销有所下滑。我们判断，公司收入端下滑主要系：1）年内海外通货膨胀影响；2）SEB母公司订单下滑。从品类看，公司持续在厨卫和环电发力，炊具方面进一步提升线上占比。从渠道看，“一盘货”模式带来渠道经营效率提升，并积极开拓抖音、快手等新兴电商平台。从区域看，内销稳健增长，外销因SEB去 库存而有所下滑。2022年公司内外销收入分别为149.76/51.95亿元，同比 +5.02%/-29.09%。但随着SEB库存水位回落，苏泊尔凭借生产效率领先有望持续承接其生产订单，根据公司发布的2023年度日常关联交易预计公告，全年预计向SEB集团销售商品金额51亿元人民币，较2021年实际销售额同增8.24%。 “一盘货改革”卓有成效，盈利能力提升明显。毛利端：2022/22Q4公司毛利率同比+2.79/+10.65pct至25.79%/26.07%，我们认为，公司在原材料价格仍相对高位的情况下盈利能力提升，主要系1）一盘货改革提升运营效率；2）产品结构改善， 推新卖贵提升均价；3）美的小家电收缩减轻价格竞争压力。费率端：2022年销售/ 管理/研发/财务费率为10.69%/1.85%/2.06%/-0.48%，同比变动 +1.84pct/+0.00pct/-0.02pct/-0.45pct。其中22Q4销售/管理/研发/财务费率为10.15%/1.78%/2.50%/-0.29%，同比变动+9.37pct/+0.01pct/+0.07pct/-0.32pct，公司销售费用变动较大主要系营销投入加大所致。净利端：综上，公司2022/22Q4 净利率同比+1.25/+2.72pct至10.24%/14.60%。 证券研究报告|年报点评报告 2023年03月31日 买入（维持） 股票信息 行业前次评级 小家电买入 3月30日收盘价(元) 56.86 总市值(百万元) 45,980.09 总股本(百万股) 808.65 其中自由流通股(%) 99.62 30日日均成交量(百万股) 0.93 股价走势 苏泊尔沪深300 32% 16% 0% -16% -32% 2022-032022-072022-112023-03 作者 多品类发展提升营收增量，外销增速有望转正。据奥维云网统计，2022年清洁电器线上销额规模为244亿元，同比+0.9%，其中洗地机占清洁电器比重为29.06%，同比+8.87%高增长。报告期内，公司多品类发展提升营收增量，持续推动生活家居 类电器发展，年内推出M1电解水除菌洗地机，此外还在厨卫电器业务上推出“7”型吸油烟机、三眼燃气灶等。展望2023年，我们认为，1）SEB库存回落，外销增速有望转正；2）厨卫大电和清洁电器新品类有望继续提供增量；3）人流复苏，下沉渠道有望带来增量。 盈利预测与投资建议。我们预计公司2023~2025年归母净利润为23.50/26.12/28.85 亿元，同增13.7%/11.1%/10.5%，维持“买入”评级。风险提示：海外需求下滑、渠道开拓不及预期。 财务指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 21,585 20,171 22,738 24,944 27,129 增长率yoy（%） 16.1 -6.6 12.7 9.7 8.8 归母净利润（百万元） 1,944 2,068 2,350 2,612 2,885 增长率yoy（%） 5.3 6.4 13.7 11.1 10.5 EPS最新摊薄（元/股） 2.40 2.56 2.91 3.23 3.57 净资产收益率（%） 25.3 29.2 33.7 32.4 31.1 P/E（倍） 23.7 22.2 19.6 17.6 15.9 P/B（倍） 6.0 6.5 6.6 5.7 5.0 资料来源：Wind，国盛证券研究所注：股价为2023年3月30日收盘价 分析师徐程颖 执业证书编号：S0680521080001邮箱：xuchengying@gszq.com 研究助理陈思琪 执业证书编号：S0680122070003邮箱：chensiqi@gszq.com 相关研究 1、《苏泊尔（002032.SZ）：外销恢复可期，整体经营向好》2023-01-04 2、《苏泊尔（002032.SZ）：Q3外销压力仍大，盈利承压》2022-10-24 3、《苏泊尔（002032.SZ）：Q2收入短期承压，盈利能力同比提升》2022-08-30 请仔细阅读本报告末页声明 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产11159 9518 10888 11352 14131 营业收入 21585 20171 22738 24944 27129 现金2654 3563 2097 4171 4143 营业成本 16622 14969 16781 18458 20075 应收票据及应收账款2772 1954 3373 2471 3885 营业税金及附加 93 131 128 137 149 其他应收款12 16 16 19 19 营业费用 1910 2156 2433 2619 2821 预付账款385 340 478 419 556 管理费用 401 374 388 399 407 存货3097 2495 3773 3122 4377 研发费用 450 416 478 520 560 其他流动资产2239 1150 1150 1150 1150 财务费用 -6 -97 -33 -69 -112 非流动资产2741 3434 3463 3451 3416 资产减值损失 -14 -11 0 0 0 长期投资66 62 59 55 52 其他收益 203 237 203 212 213 固定资产1292 1303 1328 1325 1313 公允价值变动收益 0 1 8 9 5 无形资产452 440 442 434 416 投资净收益 91 54 68 69 71 其他非流动资产931 1629 1634 1636 1636 资产处置收益 0 -1 0 0 0 资产总计13899 12953 14350 14803 17548 营业利润 2385 2535 2841 3169 3518 流动负债6069 5715 7217 6593 8104 营业外收入 14 14 13 15 14 短期借款0 0 0 0 0 营业外支出 13 4 15 12 11 应付票据及应付账款4270 3693 5234 4586 6094 利润总额 2386 2545 2839 3172 3520 其他流动负债1799 2022 1983 2008 2010 所得税 444 479 493 563 639 非流动负债172 165 165 165 165 净利润 1941 2066 2346 2608 2882 长期借款0 0 0 0 0 少数股东损益 -3 -1 -4 -4 -4 其他非流动负债172 165 165 165 165 归属母公司净利润 1944 2068 2350 2612 2885 负债合计6241 5880 7381 6758 8268 EBITDA 2457 2590 2899 3236 3566 少数股东权益36 37 33 29 26 EPS（元） 2.40 2.56 2.91 3.23 3.57 股本809 809 809 809 809 资本公积123 125 125 125 125 主要财务比率 留存收益6809 6222 6732 7160 7443 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 归属母公司股东权益7623 7036 6936 8015 9254 成长能力 负债和股东权益13899 12953 14350 14803 17548 营业收入(%) 16.1 -6.6 12.7 9.7 8.8 营业利润(%) 8.6 6.3 12.1 11.5 11.0 归属于母公司净利润(%) 5.3 6.4 13.7 11.1 10.5 获利能力毛利率(%) 23.0 25.8 26.2 26.0 26.0 现金流量表（百万元） 净利率(%) 9.0 10.3 10.3 10.5 10.6 会计年度2021A 2022A 2023E 2024E 2025E ROE(%) 25.3 29.2 33.7 32.4 31.1 经营活动现金流2050 3160 1090 3605 1568 ROIC(%) 24.0 27.4 32.1 31.0 29.6 净利润1941 2066 2346 2608 2882 偿债能力 折旧摊销151 152 145 158 171 资产负债率(%) 44.9 45.4 51.4 45.7 47.1 财务费用-6 -97 -33 -69 -112 净负债比率(%) -32.2 -47.6 -27.9 -50.0 -43.0 投资损失-91 -54 -68 -69 -71 流动比率 1.8 1.7 1.5 1.7 1.7 营运资金变动133 1022 -1292 986 -1297 速动比率 0.9 1.0 0.8 1.1 1.0 其他经营现金流-78 72 -8 -9 -5 营运能力 投资活动现金流339 -472 -97 -68 -61 总资产周转率 1.6 1.5 1.7 1.7 1.7 资本支出228 165 32 -8 -31 应收账款周转率 8.2 8.5 8.5 8.5 8.5 长期投资0 0 3 3 3 应付账款周转率 4.4 3.8 3.8 3.8 3.8 其他投资现金流568 -307 -62 -73 -88 每股指标（元） 筹资活动现金流-1594 -2766 -2459 -1463 -1535 每股收益(最新摊薄) 2.40 2.56 2.91 3.23 3.57 短期借款0 0 0 0 0 每股经营现金流(最新摊薄) 2.53 3.91 1.35 4.46 1.94 长期借款0 0 0 0 0 每股净资产(最新摊薄) 9.43 8.70 8.58 9.91 11.44 普通股增加-12 0 0 0 0 估值比率 资本公积增加-104 2 0 0 0 P/E 23.7 22.2 19.6 17.6 15.9 其他筹资现金流-1478 -2768 -2459 -1463 -1535 P/B 6.0 6.5 6.6 5.7 5.0 现金净增加额788 -48 -1466 2074 -28 EV/EBITDA 17.7 16.3 15.1 12.8 11.7 资料来源：Wind，国盛证券研究所注：股价为2023年3月30日收盘价 免责声明 国盛证券有限责任公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，可能会随时调整。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，对本报告所含信