研发为基，四大功效性护肤品牌渐成规模

公司研究 证券研究报告 生物医药Ⅲ2023年03月31日 华熙生物（688363）2022年报点评 研发为基，四大功效性护肤品牌渐成规模 推荐维持） 目标价：150元 当前价：114.69元 华创证券研究所 证券分析师：胡琼方 电话：010-66500993 邮箱：huqiongfang@hcyjs.com执业编号：S0360519090004 证券分析师：�薇娜 电话：010-66500993 邮箱：wangweina@hcyjs.com执业编号：S0360517040002 公司基本数据 总股本(万股)48,108.53 已上市流通股(万股)19,758.53 总市值(亿元)551.76 流通市值(亿元)226.61 资产负债率(%)23.02 每股净资产(元)13.79 12个月内最高/最低价162.02/102.50 市场表现对比图(近12个月) 2022-03-30~2023-03-30 36% 18% 0% -18%22/0322/0622/0822/11 华熙生物 23/0123/03 沪深300 相关研究报告 《华熙生物（688363）2022年中报点评：功能性护肤品高速增长，持续高研发投入》 2022-08-30 《华熙生物（688363）2022年一季报点评：功能性护肤品驱动增长，净利率环比改善》 2022-04-26 《华熙生物（688363）2021年报点评：功能性护肤品驱动增长，10亿C端品牌诞生》 2022-03-11 事项： 公司2022年营收63.59亿元(+28.53%)，归母净利润同比增长24.11%至9.71 亿元。扣除非经常性损益后为8.52亿元(+28.46%)。非经常性损益主要是政府补助。eps（基本）=2.02元。每股派发现金红利0.61元，股利支付率为30.23%。销售费用+25.17%至30.49亿元，销售费用率47.95%，-1.29pct；管理费用 +29.67%至3.93亿元，管理费用率6.18%，+0.05pct，基本稳定；研发费用同比增长36.52%至3.88亿元，研发费用率6.1%，+0.36pct；财务费用-0.49亿元，财务费用率-0.77%。 单四季度营收同比增长5.34%至20.39亿元，归母净利润同比增长29.27%至 2.93亿元（扣非同比增长15.98%，政府补助在三四季度与上年节奏略有差别）。单季度销售费用率下滑3.66pct至50.02%，管理费用率增长0.65pct至5.89%，研发费用率增长0.68pct至5.44%，财务费用率下滑0.09pct至-0.26%。 评论： 公司目前功能性护肤品收入占比已经达到72.4%为46.07亿元（+38.80%），收入与业绩增长更加匹配。功能性护肤品四大品牌持续增长，也均形成大单品货系列，如BM肌活下大单品糙米水销售收入破4亿元（含税）。润百颜、夸迪、BM肌活、米蓓尔收入分别达到13.85（+12.64%）、13.68（+39.73%）、 8.98（+106.40%）和6.05（+44.06%）亿元；超过10款单品销售收入过亿（含税），top10产品销售收入接近功能性护肤品业务的50%，大单品效应突出，核心品牌贡献显著。公司主动实行组织优化、降本增效，调整腰尾部超出培育期仍未盈利的事业部。在品牌营销层面加强与消费者的情绪和情感沟通，增强共情。抖音渠道销售收入占比提升14pct至31%左右（占功效性护肤品比例）。销售费用率持续改善。 原料和医疗终端产品持续稳定。原料收入占比15.4%为9.80亿元，其中医药级+33.73%至3.37亿元，原料业务国际市场营收+21.24%至4.26亿元；随着产业链恢复运营，消费信心增强，预计2023年国内原料销售恢复增长势头；2022 年完成三个化妆品新原料（透明质酸锌、透明质酸钙、N-乙酰神经氨酸）备案。医疗终端产品收入略有下降2.00%至6.86亿元（毛利率为80.86%），其中皮肤类医疗产品营收4.66亿元（-7.56%），公司主动调整产品策略，持续合规 运营；医药业务板块骨科（收入1.52亿元）和眼科终端产品市场份额分别提升至17%和20%左右。功能性食品收入0.75亿元。 继续深耕研发，有望进一步提升竞争力。2022年公司研发费用率+0.36pct至6.1%，年末研发人员已达827人，占公司员工总数的19.33%，当前公司在研项目337个，2022年新增原料产品国际注册11项，新获得医疗器械注册30 项，获得2项化妆品特证。公司持续夯实产学研链条，积极推进0-1-10-100的研发创新及产业转化，战略性布局了合成生物，2022年合成生物技术国际创新产业基地已投入使用。目前公司合成生物学研发人员超100人，胶原蛋白5-ALA、NMN、人乳寡糖、硫酸软骨素、肝素等项目均通过合成生物平台完成产业转化。随着天津市生物合成与过程工程重点实验室获批筹建、东营佛思特产业园、海口科技产业园、华熙生物健康产业园预计于2023年投产和投入使用，公司原料产品的市场竞争力有望进一步提升。 投资建议：公司研发为基石，透明质酸为核心的生物活性成分为基础，四大功效性护肤品牌构筑公司主要业务主体，已经形成规模，营销运营渐入佳境。我们略微调整预测，预计公司2023-2024年营收分别为81、101亿元（前值为 87、103亿元），新增2025年收入预测为120亿元，2023-2025年归母净利润预计为12.5、15.4、19.2亿元（2023-2024前值为12、15亿元）。考虑公司历史估值中枢，给予2023年57x左右PE，目标价略微下调至150元（原为160元）。维持“推荐”评级。 风险提示：宏观环境风险；新产品研发、注册风险，新技术、新产品替代风险、核心人员流失风险；新品推广不力，营销策略失误等。 主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入(百万) 6,359 8,123 10,098 11,995 同比增速(%) 28.5% 27.7% 24.3% 18.8% 归母净利润(百万) 971 1,250 1,538 1,915 同比增速(%) 24.1% 28.8% 23.0% 24.5% 每股盈利(元) 2.02 2.60 3.20 3.98 市盈率(倍) 57 44 36 29 市净率(倍) 8.3 7.0 6.1 5.3 资料来源：公司公告，华创证券预测注：股价为2023年3月30日收盘价 附录：财务预测表资产负债表 利润表 单位：百万元 2022A 2023E 2024E 2025E 单位：百万元 2022A 2023E 2024E 2025E 货币资金 1,606 2,789 3,675 5,615 营业总收入 6,359 8,123 10,098 11,995 应收票据 0 7 9 8 营业成本 1,463 1,740 2,165 2,586 应收账款 448 577 916 937 税金及附加 77 106 131 156 预付账款 172 168 209 253 销售费用 3,049 3,888 4,877 5,638 存货 1,162 1,349 1,671 1,934 管理费用 393 497 616 729 合同资产 0 0 0 0 研发费用 388 487 596 696 其他流动资产 635 629 645 649 财务费用 -49 -33 -38 -41 流动资产合计 4,023 5,519 7,125 9,396 信用减值损失 -19 -19 -20 -30 其他长期投资 0 0 0 0 资产减值损失 -15 -15 -10 -20 长期股权投资 68 68 68 68 公允价值变动收益 0 0 0 0 固定资产 1,899 1,992 2,507 2,529 投资收益 12 0 0 0 在建工程 830 930 630 450 其他收益 122 60 80 60 无形资产 475 428 385 346 营业利润 1,136 1,463 1,800 2,240 其他非流动资产 1,387 1,362 1,344 1,329 营业外收入 6 0 0 0 非流动资产合计 4,659 4,780 4,934 4,722 营业外支出 6 0 0 0 资产合计8,682 10,299 12,059 14,118 利润总额 1,136 1,463 1,800 2,240 短期借款139 278 418 557 所得税 175 225 277 344 应付票据 32 28 44 65 净利润 961 1,238 1,523 1,896 应付账款 817 870 1,112 1,400 少数股东损益 -10 -12 -15 -19 预收款项 0 0 0 0 归属母公司净利润 971 1,250 1,538 1,915 合同负债 68 87 108 128 NOPLAT 920 1,210 1,491 1,861 其他应付款 70 70 70 70 EPS(摊薄)（元） 2.02 2.60 3.20 3.98 一年内到期的非流动负债90 90 90 90 其他流动负债 428 538 664 799 主要财务比率 流动负债合计 1,644 1,961 2,506 3,109 2022A 2023E 2024E 2025E 长期借款 108 157 210 217 成长能力 应付债券 0 0 0 0 营业收入增长率 28.5% 27.7% 24.3% 18.8% 其他非流动负债 247 247 247 246 EBIT增长率 22.2% 31.5% 23.2% 24.8% 非流动负债合计 355 404 457 463 归母净利润增长率 24.1% 28.8% 23.0% 24.5% 负债合计 1,999 2,365 2,963 3,572 获利能力 归属母公司所有者权益 6,634 7,884 9,045 10,494 毛利率 77.0% 78.6% 78.6% 78.4% 少数股东权益 49 50 51 52 净利率 15.1% 15.2% 15.1% 15.8% 所有者权益合计 6,683 7,934 9,096 10,546 ROE 14.6% 15.9% 17.0% 18.2% 负债和股东权益 8,682 10,299 12,059 14,118 ROIC 20.1% 20.9% 21.5% 22.5% 偿债能力 现金流量表 资产负债率 23.0% 23.0% 24.6% 25.3% 单位：百万元2022A 2023E 2024E 2025E 债务权益比 8.7% 9.7% 10.6% 10.5% 经营活动现金流635 1,299 1,398 2,249 流动比率 2.4 2.8 2.8 3.0 现金收益1,090 1,434 1,712 2,116 速动比率 1.7 2.1 2.2 2.4 存货影响 -452 -187 -322 -264 营运能力 经营性应收影响 -115 -117 -372 -44 总资产周转率 0.7 0.8 0.8 0.8 经营性应付影响 176 50 257 310 应收账款周转天数 24 23 27 28 其他影响 -64 120 122 131 应付账款周转天数 180 175 165 175 投资活动现金流 -836 -337 -364 -31 存货周转天数 230 260 251 251 资本支出 -789 -373 -399 -65每股指标(元) 股权投资-49 0 0 0 每股收益 2.02 2.60 3.20 3.98 其他长期资产变化2 36 35 34 每股经营现金流 1.32 2.70 2.91 4.67 融资活动现金流-170 221 -148 -278 每股净资产 13.79 16.39 18.80 21.81 借款增加 107 188 192 146估值比率 股利及利息支付 -243 -379 -467 -580