发力经销渠道，经营质量持续改善

事件：公司发布2022年年度报告，全年实现营业收入62.3亿元，同减10.9%； 归母净利润-3.8亿元，上年同期为3.2亿元；扣非归母净利润-4.2亿元，上年同期为3.0亿元。单四季度，公司营收15.4亿元，同减25.5%；归母净利润-0.1亿元，上年同期为-1.0亿元；扣非归母净利润-0.5亿元，上年同期为-1.0亿元。 公司全年计提信用减值损失5.7亿元。 地产需求下行叠加成本上涨，业绩阶段性承压：2022年，受房地产下行和调控影响，公司主动收缩部分风险较大的房地产客户订单，同时居民消费信心不足，使得产品平均售价亦有下降，综合反映为营收的同比下滑。与此同时，能源、部分原材料价格则持续高位运行，公司利润空间进一步被压缩，全年综合毛利率为23.6%，同降5.4pct。值得注意的是，本年度公司计提较大信用减值，相关风险释放较为充分。 发力经销渠道业务，经营质量持续改善：报告期内，在房地产调整背景下，公司发力小B和C端，延续经销渠道下沉策略，持续开拓空白市场和维护销售渠道，在市场整体下滑的情况下，经销业务销售收入略有增长，业务占比已超战略工程业务。2022年，公司经销渠道收入36.0亿元，同增1.0%，占总营收比例57.9%。 此外，经销业务占比的提升也带动公司现金流出现较大改善，22年经营性现金流净额为6.0亿元，上年同期为-0.8亿元。 地产竣工端弹性标的，期待重回成长通道：后续随着房地产市场企稳及在“保交付”政策的导向下，预计未来竣工修复逻辑将继续演绎，或将带来建筑陶瓷阶段性需求反弹。公司作为行业龙头企业将会充分受益。此外原燃材料成本上涨及减值计提均为阶段性压力，盈利恢复可期，且轻装上阵弹性更足。 盈利预测与估值评级：由于地产需求持续承压，我们下调公司23-24年EPS预测为1.25/1.64元（较上次分别下调22.8%、29.3%），新增25年EPS预测为2.14元。未来地产竣工修复逻辑有望继续演绎，期待公司盈利和现金流的底部修复。此外公司已充分计提减值，风险可控、弹性更足。未来公司凭借自身产品力、渠道以及产能优势，成长确定性亦较强。维持“买入”评级。 风险提示：地产竣工修复不及预期；原燃材料价格上涨超预期；公司市场份额提升不及预期。 公司盈利预测与估值简表