固定收益主题报告：六问银行二级资本债

固定收益主题报告 证券研究报告 2023年03月30日 六问银行二级资本债 何为二级资本债？前身为长期次级债券，2012年在《巴Ⅲ》背景下创设二级资本债，受偿顺序排在存款人和一般债权人之后、不得提供抵押担保、不得含有利率 跳升机制及其他赎回激励、发行5年方可赎回且必须含有减记或转股条款。 为何要发行二级资本债？根据《办法》和《巴Ⅲ》，商业银行核心一级资本充足率、一级资本充足率、资本充足率最低标准为7.5%、8.5%、10.5%，二级资本充足 率合意水平为2%。商业银行整体资本充足率均持续符合监管要求，2022年底核心一级资本充足率、一级资本充足率、资本充足率分别为10.74%、12.3%、15.17%，但资本结构相对不合理，部分银行一级资本充足率达标但二级资本工具规模较小商业银行补充二级资本的方式包括二级资本债和超额损失准备，但通过增加超额损失准备增厚二级资本的意愿不强，主要源于超额损失准备影响当期损益、监管政策引导拨备覆盖率下降意图明显等原因，此外高级法底线加回的风险加权资产与超额损失准备正相关，计提超额损失准备可能会导致底线风险加权资产增大。 二级资本债有哪些重要条款？1）次级条款表明二级资本债受偿顺序排在存款人和一般债权人之后，因此债项评级、发行利差均明显弱于普通金融债，如AAA级银 行二级资本债中有约40%的债券评级为AA+及以下，而普通金融债仅0.2%的债券评级为AA+。2）赎回条款规定了商业银行至少5年后经监管批准符合条件方可赎回 若不赎回，二级资本工具到期最后五年，可计入二级资本的金额按20%的比例逐年减记。2018年“13滨农商二级”成为首支不行使赎回权的二级资本债，2021年不赎回数量占比达20%，2022年小幅降至17.3%，2023Q1共有4只二级资本债不赎回。截至目前，共有47家银行的55只二级资本债到期未赎回，包括38家农商行9家城商行，主要分布在山东、安徽、辽宁和湖北等地，多数银行评级为AA及以 下。3）减记条款是指发生无法生存触发事件后，无需获得投资人同意二级资本债 能够立即减记，减记部分不可恢复，减记部分尚未支付的累积应付利息不再支付目前仅包商银行发生减记事件，65亿全额减记并不再支付5.86亿累计应付利息。 二级资本债的发行特征几何？2013年天津滨海农商行发行首支二级资本债，随后发行规模迅速突破2000亿，持续增至2022年的超9000亿。截至目前，商业银 行共发行732只二级资本债，发行规模合计46193.3亿。农商行、城商行是发行数 量主力，但单只发行规模较小、实际发行规模并不大，合计发行规模在1500亿以 下，股份行年度发行规模基本在1000-2000亿，国有大行单只发行规模较大且发行 数量增加，年度发行规模大幅增至2022年的6600亿。发行银行评级以高等级为主，AA+及以下发行规模占比自2016年以前的超40%降至2022年的不到10%。发行期限以5Y+5Y为主，2019年起“10Y+5Y”的二级资本债发行数量逐渐增加，数量占比升至2022年的约13%。2019年起票面利率呈下降趋势，发行利差基本稳定不同类型银行发行利差差异较大，农商行基本在200BP左右，城商行近两年持续走阔至2022年的160BP附近，股份行和国有行近两年同步降至约57BP。 二级资本债的市场表现几何？2019年起二级资本债发行规模持续扩大，叠加银行理财、险资、公募基金加大投资力度，成交活跃度明显上升，月均换手率较2018 年以前的3%-4%大幅上升至2022年的20.4%。国有行、股份行的成交活跃度明显更高，2022年换手率均值在20%左右，农商行、城商行则在15%左右。二级资本债成交活跃度存在明显季节性，年初在春节扰动以及信贷开门红背景下通常换手率会下降。受三大条款约束，二级资本债中债估值普遍高于金融普通债、中短期票据 池光胜分析师 SAC执业证书编号：S1450518100003 chigs@essence.com.cn 高文君分析师 SAC执业证书编号：S1450521080001 相关报告 国家级新区城投平台梳理 （1）:青岛西海岸新区 从“0”到“1”产业趋势相关转债盘点（中）——主题看转债系列三 解码煤炭企业（七）：中国平煤神马控股集团有限公司转债3月月报：逢低布局，转债正股盈利预期初现拐点解码钢铁企业（一）：中国宝 武篇之宝钢股份 2023-03-18 2023-03-17 2023-03-15 2023-03-12 2023-03-11 gaowj@essence.com.cn 但低于永续债，2022年10月起条款利差快速上行，并因2023年初九江银行超预期不赎回影响达到60BP高点，随后快速回落。 谁是二级资本债的主要参与方？1）商业银行，二级资本债的最主要投资者，但表内直接持有比重受到严格限制，2018年至2021年2月持仓规模占总托管量的比重基本在25%-30%。商业银行主要通过非法人产品持有，非法人产品持仓占比持续 在60%以上，其中银行理财自2015年以前的不足1%持续增至2019年的28%，但2019年12月银保监会发文规定现金管理类理财投资范围，2020年理财产品持仓 规模占托管量的比重降至25%左右。2）保险机构，2019年1月银保监会发文允许 符合标准的保险资金投资AAA级二级资本债，2020年5月银保监会发文放松险资投资二级资本债要求，险资持仓规模增至超千亿。考虑到历史险资持仓的商业银行债券种主要为次级债和二级资本债以及次级债存续规模仅在400亿左右，当前险 资约4500亿的商业银行债券持仓中预计二级资本债占比较大。3）公募基金，2019 年以前公募基金对二级资本债的投资意愿不高，但近年来投资规模明显上升，2022年末公募基金二级资本债持仓市值（考虑前五大债券）达1361亿，较2018年大幅 增长15倍，实际公募基金二级资本债持仓规模将会更大。 不赎回超预期，二级资本债被减记，政策压降同业杠杆等。 内容目录 1.何为二级资本债？4 2.为何要发行二级资本债？4 3.二级资本债有哪些重要条款？6 4.二级资本债的发行特征几何？7 5.二级资本债的市场表现几何？9 6.谁是二级资本债的主要参与方？10 图表目录 图1.行业各项充足率指标持续符合监管要求5 图2.样本银行多数存在资本结构相对不合理现象5 图3.商业银行拨备覆盖率走势分化6 图4.商业银行不良贷款率走势分化6 图5.AAA级银行债券评级分布6 图6.AAA级5Y二级资本债与普通金融债发行利差（BP）6 图7.AAA级银行发行债券评级分布7 图8.AAA级5Y二级资本债与普通金融债发行利差（BP）7 图9.2018年起二级资本债发行规模大幅增加（亿，只）8 图10.国有行二级资本债发行规模持续增加（亿）8 图11.发行银行以高等级为主（亿）8 图12.发行期限以5Y+5Y为主8 图13.2019年起票面利率呈下降趋势（%，BP）9 图14.农商行发行利差明显高于国有行、股份行（BP）9 图15.2019年起二级资本债成交活跃度明显上升（亿）9 图16.二级资本债换手率存在季节性9 图17.二级资本债收益率普遍高于普通金融债、中短期票据10 图18.二级资本债与普通金融债利差表现（BP）10 图19.非法人产品、商业银行是二级资本债主要投资者10 图20.商业银行二级资本债持仓量占总托管量比重11 图21.非法人产品二级资本债持仓量占总托管量比重11 图22.2019年起险资投资二级资本债的比重上升（亿）11 图23.2021年以前险资商业银行债券种主要为次级债和二级资本债（亿）11 图24.2019年起公募基金投资二级资本债的规模也明显上升12 表1：银行资本充足率要求（2022年版）4 1.何为二级资本债？ 二级资本债前身为长期次级债券，2004-2012年间用于补充商业银行附属资本。2004年银监会先后发布《商业银行资本充足率管理办法》、《商业银行次级债券发行管理办法》，将商业银行资本分为核心资本和附属资本，核心资本包括实收资本或普通股、资本公积、盈余公积、 未分配利润和少数股权，附属资本包括重估储备、一般准备、优先股、可转换债券和长期次级债务，核心资本充足率、资本充足率下限分别为4%、8%，商业银行计入附属资本的长期次级债务不得超过核心资本的50%。长期次级债务是当前二级资本债的前身，是经银监会认可，商业银行发行的普通的、无担保的、不以银行资产为抵押或质押的长期次级债务工具，原始期限最少在五年以上，在距到期日前最后五年，其可计入附属资本的数量每年累计折扣20％。长期次级债券清偿顺序劣后于其他负债、先于股权资本，次级债券可公开发行（核心资本充足率不低于5%）、私募发行（核心资本充足率不低于4%），商业银行应在额度批准60个工作日内完成发行，银行持有的其他银行发行的次级债券余额不得超过其核心资本的20%。 2012年银监会鼓励银行资本工具创新，二级资本债标准化起步。在《巴塞尔协议Ⅲ》（以下简称《巴Ⅲ》）调整的基础上，2012年银监会发布《商业银行资本管理办法（试行）》（以下 简称《试行办法》），重新规定商业银行总资本构成，将商业银行资本分为核心一级资本、其他一级资本和二级资本，核心一级资本包括实收资本或普通股、资本公积、盈余公积、一般风险准备、未分配利润和少数股东资本可计入部分，其他一级资本包括其他一级资本工具及其溢价、少数股东资本可计入部分，二级资本包括二级资本工具及其溢价、超额贷款损失准备。《试行办法》重新规定二级资本工具标准，受偿顺序排在存款人和一般债权人之后、不得提供抵押或担保、不得含有利率跳升机制及其他赎回激励、发行5年方可赎回且必须含有减记或转股条款，此前发行的不合格二级资本工具自2013年起按年递减10%，2022年起不得计入监管资本。2023年2月，在巴Ⅲ修订版将银行次级债券风险权重调整为150%且于2023年正式施行的背景下，银保监会、央行联合发布《商业银行资本管理办法（征求意见稿）》（以下简称《办法》），将银行二级资本债风险权重由100%上调至150%,2024年1月1日开始执行。 2.为何要发行二级资本债？ 我国商业银行资本充足率要求在8.5%-12%之间，二级资本充足率合意水平为2%。根据《商业银行资本管理办法（征求意见稿）》（以下简称《办法》），商业银行总资本包括核心一级资 本、其他一级资本和二级资本，核心一级资本充足率不得低于5%、一级资本充足率不得低于6%、资本充足率不得低于8%；商业银行需在最低资本要求的基础上计提储备资本，储备资本要求为风险加权资产的2.5%，由核心一级资本来满足；还需在最低资本和储备资本要求之上计提逆周期资本，当前逆周期资本缓冲比率设定为0；对于系统性银行而言，还需要计提附加资本，由核心一级资本满足，按照分组分别适用0.25%、0.5%、0.75%、1%和1.5%的附加资本要求，若银行同时被认定为我国系统重要性银行和全球系统重要性银行，附加资本不叠加，按孰高原则确定，《巴塞尔协议Ⅲ》（以下简称《巴Ⅲ》）对全球系统重要性银行附加资本要求是1%-3.5%。总结来看，商业银行核心一级资本充足率、一级资本充足率、资本充足率最低为7.5%、8.5%、10.5%，最高为11%、12%、14%。根据央行和金融稳定理事会公布的2022年版系统重要性银行名单，最高为中国银行、中国工商银行需计提1.5%的附加资本，核心一级资本充足率、一级资本充足率、资本充足率要求为9%、10%、12%。此外，根据《办法》规定，第三档商业银行不计算一级资本充足率，核心一级资本充足率不得低于7.5%，资本充足率不得低于8.5%，可不计提储备资本。 国内附加资本比全球附加资本比核心一级资本充 表1：银行资本充足率要求（2022年版） 银行分类 中国民生银行、中国光大银行、平安银 率要求 率要求 足率 一级资本充足率 资本充足率 行、华夏银行、宁波银行、广发银行、江苏银行、上海银行、北京银行 0.25% - 7.75% 8.75% 10.7