安宁股份：钛铁景气回升，战略规划明晰

证券研究报告 公司研究 公司点评报告 安宁股份(002978) 投资评级 买入 上次评级 买入 娄永刚金属&新材料行业首席分析师 执业编号：S1500520010002联系电话：010-83326716 邮箱：louyonggang@cindasc.com 黄礼恒金属&新材料行业分析师 执业编号：S1500520040001 联系电话：18811761255 邮箱：huangliheng@cindasc.com 相关研究： 安宁股份深度：钛矿龙头，扬帆起航 （2020.11.09） 安宁股份年报点评：继续受益钛矿涨价 （2021.03.31） 安宁股份中报点评：量价齐升助力公司业绩增长（2021.08.05） 安宁股份季报点评：公司毛利率创新高 （2021.10.25） 安宁股份年报点评：钛矿价格有望继续上涨，推动公司盈利提升（2022.03.23）安宁股份事件点评：拟延伸产业链至钛合金，助力产业升级（2022.04.05） 安宁股份事件点评：以铁源优势向磷酸铁锂产业链延伸（2022.05.18） 安宁股份中报点评：铁矿拖累Q2业绩，纵向延伸打开成长空间（2022.08.04）安宁股份事件点评：钛矿前向一体化，推 动钛材格局重塑（2022.09.30） 安宁股份：钛铁景气回升，战略规划明晰 2023年3月30日 事件：公司发布2022年报，全年实现营业收入19.96亿元，同比下降 13.35%；实现归母净利润10.95亿元，同比下降23.72%。2022Q4公司实现营业收入4.86亿元，同比增长6.29%；实现归母净利润2.24亿元，同比下降8.82%。 点评： 下游不景气导致铁精矿下跌，公司业绩承压。受房地产及基建项目开工不及预期影响，公司2022年钒钛铁精矿销售价格下跌25.08%至539 元/吨，销量下降2.22%至138万吨，毛利率下降10.97pct至55%，拖累公司整体营收与净利润。钛精矿方面虽然下游钛白粉行业增长不及预期，但公司钛精矿2022年销售价格逆势上涨1.76%至2406元/吨，销量小幅下降8.02%至49.3万吨，钛精矿全年毛利率81%。分季度来看，公司2022Q4营收同比增长6.29%至4.86亿元，但受毛利率同比增长11.11pct至67.41%，盈利能力边际好转。不过受销售费用记账规则改变和东方钛业净利润下降导致公司投资收益降低影响，公司2022Q4的净利率同比下降7.63pct至46.05%，归母净利润同比下降8.82%至 2.24亿元。 公司秉承“横向并购、纵向延伸产业链”的发展战略进行布局。6万吨能源级钛（合金）材料全产业链项目一部分为小颗粒级海绵钛，直接对外销售；一部分加工成为钛锭、钛板等标准的钛材产品对外销售，项目 现处于建设前的手续审批阶段，正按照计划稳步推进中，公司预计动工建设起24个月后可投产。5万吨的磷酸铁项目已完成审批，进入主体厂房建设阶段。该项目充分利用参股公司东方钛业的副产物硫酸亚铁， 以及四川、云南两省丰富的磷矿资源，再辅以攀西地区丰富的绿电资源，公司预计未来碳达峰、碳中和征收的碳税不会增加公司成本，与非绿电 企业比，优势更加明显。另外近几年一直在研究从钒钛磁铁矿中直接提 钒的相关技术以及钒电解液的制备技术，未来会根据钒产业发展情况，产业政策等适时启动钒相关的项目。此外，公司计划参与经质矿产公司的破产重组，其拥有的小黑菁经质铁矿与安宁的潘家田铁矿同属一个矿 脉、相同矿种，如果整合成功，可以增加公司资源储量，未来有望提升公司盈利水平，使资源价值达到最大化。 2023年钛矿高位运行，公司业绩稳定向好。根据涂多多预测，2023年全球钛白粉市场新增产能预计90万吨左右，而全球钛矿资源并无较多增量，根据我们统计，2023-2025年全球钛矿新增项目有：🕔Image的 Atlas项目计划2024Q1投产，年产24-26万吨的钛铁矿；②BlueJay的Dundas项目计划建设44万吨/年的钛铁矿，目前处于可研阶段；③Sheffied的31.5万吨/年的钛铁矿项目预计2024年投产；④龙佰集团 计划在“十四🖂”末期实现年产钛精矿248万吨。综上，新增钛矿项目量远不及新增钛白粉项目量，我们预计钛矿价格未来有支撑，或将维持在2500元/吨的价格水平。另外随着未来基建项目陆续开工，以及预期 信达证券股份有限公司 CINDASECURITIESCO.,LTD 北京市西城区闹市口大街9号院1号楼邮编：100031 钒产品涨价，钒钛铁精矿价格或将反弹。 盈利预测与投资评级：根据公司项目建设进度，我们预计公司2023-2025年公司归母净利分别为12.63、14.97、15.25亿元，EPS为3.15、3.73、3.80元/股，截至3月29日收盘价对应的PE为12x、10x、10x， 维持公司“买入”评级。 风险因素：募投项目建设进度及新增折旧可能导致业绩不能达到预期的风险；募投项目所需土地使用权证及环评批复尚未取得的风险；钛矿价格下滑。 重要财务指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入(百万元) 2,303 1,996 2,377 3,116 3,382 增长率YoY% 40.8% -13.3% 19.1% 31.1% 8.5% 归属母公司净利润(百万元) 1,435 1,095 1,263 1,497 1,525 增长率YoY% 104.8% -23.7% 15.3% 18.5% 1.9% 毛利率% 74.5% 70.8% 70.4% 64.3% 61.2% 净资产收益率ROE% 29.8% 20.1% 18.8% 18.2% 15.7% EPS(摊薄)(元) 3.58 2.73 3.15 3.73 3.80 市盈率P/E(倍) 11.81 12.22 11.58 9.77 9.59 市净率P/B(倍) 3.53 2.45 2.18 1.78 1.50 资料来源：万得，信达证券研发中心预测;股价为2023年3月29日收盘价 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E2025E 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E2025E 流动资产 3,020 3,502 4,327 5,8937,325 营业总收入 2,303 1,996 2,377 3,1163,382 货币资金 2,189 2,643 3,307 4,5275,825 营业成本 587 584 704 1,1111,314 应收票据 728 516 615 805874 营业税金及 84 52 62 8188 附加 应收账款 4 56 66 86 94 销售费用 3 3 4 5 5 预付账款 4 12 14 23 27 管理费用 81 98 117 153 166 存货 86 94 114 179 212 研发费用 78 61 73 95 104 其他 9 181 212 272 294 财务费用 -27 -57 -20 -22 -15 非流动资产 2,590 3,044 3,359 3,650 3,914 减值损失合 0 0 1 1 1 长期股权投 367 312 257 202 147 投资净收益 154 30 35 46 50 固定资产 1,003 1,049 1,184 1,313 1,431 其他 14 10 17 23 25 无形资产 298 470 642 814 987 营业利润 1,666 1,294 1,491 1,762 1,796 其他 922 1,213 1,277 1,320 1,350 营业外收支 -2 -6 -6 -1 -1 资产总计 5,611 6,546 7,687 9,543 11,240 利润总额 1,664 1,288 1,485 1,761 1,795 流动负债 581 871 750 1,109 1,280 所得税 229 193 223 264 269 短期借款 64 268 30 30 30 净利润 1,435 1,095 1,263 1,497 1,525 应付票据 140 106 128 202 239 少数股东损益 0 0 0 0 0 应付账款 81 241 290 458 542 归属母公司净利润 1,435 1,095 1,263 1,497 1,525 其他 295 256 301 418 469 EBITDA 1,650 1,386 1,604 1,880 1,941 非流动负债 222 218 218 218 218 EPS(当 3.58 2.73 3.15 3.73 3.80 长期借款 0 0 0 0 0 其他 222 218 218 218 218 现金流量表 单位:百万元 负债合计 803 1,090 968 1,327 1,498 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 少数股东权00000益 经营活动现金流 1,1439281,3781,6751,749 归属母公司 4,808 5,456 6,719 8,216 9,741 净利润 1,435 1,095 1,263 1,497 1,525 负债和股东5,611 6,546 7,687 9,543 11,240 折旧摊销 166 188 185 210 236 财务费用 7 5 5 1 1 重要财务指单位:百标万元 投资损失-154-30-35-46-50 权益 营业总收入2,3031,996 2,377 3,116 3,382 会计年度2021A2022A2023E2024E2025E 营运资金变 动 其它 -311-355 -45 13 36 1 24 6 1 1 同比40.8%-13.3%19.1%31.1%8.5% （%） 归属母公司1,4351,0951,2631,4971,525 净利润 投资活动现 资本支出 -145-401 -561 -556 -556 金流433-435-470-455-451 毛利率 （%） 74.5%70.8%70.4%64.3%61.2% 其他 56 85 35 46 50 同比104.8-23.7%15.3%18.5%1.9%长期投资522-119555555 ROE%29.8%20.1%18.8%18.2%15.7% 筹资活动现 吸收投资 0 0 0 0 0 金流-505-28-243-1-1 EPS(摊 薄)(元) 3.582.733.153.733.80 P/B 3.53 2.45 2.18 1.78 1.50 EV/EBITDA 8.99 7.94 7.08 5.39 4.55 P/E11.8112.2211.589.779.59借款181431-23800 支付利息或 股息 -685 -458 -5 -1 -1 现金流净增 加额1,0724646641,2201,298 研究团队简介 娄永刚，金属&新材料行业首席分析师。中南大学冶金工程硕士。2008年就职于中国有色金属工业协会，曾任中国有色金属工业协会副处长。2016年任广发证券有色行业研究员。2020年1月加入信达证券研究开发中心，担任金属和新材料行业首席分析师。 黄礼恒，金属&新材料行业联席首席分析师。中国地质大学（北京）矿床学硕士，2017年任广发证券有色金属行业研究员，2020年4月加入信达证券研究开发中心，从事新能源及新材料研究。 陈光辉，中南大学冶金工程硕士，2022年8月加入信达证券研究开发中心，从事电池金属等能源金属研究。云琳，乔治华盛顿大学金融学硕士，2020年3月加入信达证券研究开发中心，从事稀贵金属及工业金属研究。白紫薇，吉林大学区域经济学硕士，2021年7月加入信达证券研究开发中心，从事小金属及新材料研究。 机构销售联系人 区域 姓名 手机 邮箱 全国销售总监 韩秋月 13911026534 hanqiuyue@ci