铁矿拖累全年业绩，纵向一体化打开成长空间

事项：3月29日，公司发布2022年度报告。公司2022年实现营收19.96亿元，同比-13.35%，实现净利润10.95亿元，同比-23.72%，扣非净利润10.81亿元，同比-22.72%。单Q4看，实现营收4.86亿元，同比+6.29%，环比+12.02%，净利润2.24亿元，同比-8.82%，环比+4.39%，扣非净利润2.18亿元，同比-7.82%，环比+0.89%。 钛精矿供给偏紧需求稳步增长，价格维持高景气。公司钛精矿业务全年表现稳定略有下滑，实现营收12.34亿元（-3%），销量51.31万吨（-5%），均价2406元/吨（+2%），单吨毛利1267元/吨（-0.4%）。钛精矿供给端偏紧：国内外基本无新增产能，且海外部分矿山如肯尼亚Kwale面临枯竭。需求端持续增长：近年钛白粉产能加速扩张，22年新增44万吨钛白粉产能，预计2023年国内将新增50万吨产能和35万吨产量，对钛精矿的需求持续增长，钛精矿价格有望维持高景气。 铁精矿受需求影响价格回落拖累业绩。公司钒钛铁精矿业务实现营收7.47亿元（-27%），销量138万吨（-2%），均价539元/吨（-25%），单吨毛利296元/吨（-38%）。2022年受新冠疫情影响，基建和房地产项目开工不及预期影响铁矿石需求，铁矿石价格大幅回落。公司生产的钒钛铁精矿由于铁、钒品位高，销量保持相对稳定，但销售均价下跌25%，单吨毛利为296元/吨同比下降38%，为拖累公司业绩主因。2023年伴随国内地产和基建需求回暖，供给端保持相对稳定，铁矿石价格有望企稳回升。 公司投建能源钛材和磷酸铁项目向产业链纵向延伸，打开未来成长空间。1）能源级钛材：2022年9月公司募资50亿元，拟投资72亿元建设年产6万吨能源级钛（合金）材料全产业链项目，建设期2年。2）磷酸铁：2022年5月公司拟以参股公司东方钛业钛白粉副产物硫酸亚铁为原料结合四川云南丰富的磷矿资源，投建年产5万吨磷酸铁项目，建设期1年，预计将于2023年建成投产。公司充分利用自身资源优势，向下游钛材和磷酸铁纵向发展，国内对高端钛材和磷酸铁需求旺盛，项目建成投产放量将打开公司业绩成长空间。 投资建议：在供给偏紧需求持续增长格局下，钛精矿价格有望持续高位运行，预计公司钛精矿业务盈利将稳中有升，伴随能源钛材和磷酸铁投产放量，以及钒钛铁精矿中钒价值提升，公司业绩有望打开成长空间。我们预计公司2023-2025营收分别为27.5/39.7/77.44亿元，归母净利润12.39/14.79/19.90亿元，EPS为3.09/3.69/4.96元/股，对应PE分别为12/10/7倍，给予“增持”评级。 风险提示：铁矿石价格大幅下跌风险；募投项目建设进度不及预期风险；钛白粉需求不及预期风险。 盈利预测：