公司点评：疫情影响业绩承压，流量回升复苏可期

业绩 3月28日，美兰空港发布2022年年度报告。2022年公司实现营业收入11.41亿元，同比下降28.9%；实现归母净利润-1.55亿元，同比下降9.2亿元，其中公司净利润为-1.9亿元，符合先前公司公告的不多于2.8亿元亏损的盈利警告。 分析 受国内疫情影响，营收同比下降。2022年受国内疫情影响，公司 全年旅客吞吐量同比下降36.3%至1116.2万人次，约为2019年 46%。流量下滑影响公司各项收入：（1）航空业务营收为3.61亿元，同比下降30.4%；其中旅客服务费营收1.59亿元，同比下降 港币(元)成交金额(百万元) 37.1%，与流量降幅较为接近；（2）非航业务营收为7.8亿元，同 比下降28.2%，其中特许经营权收入为4.54亿元，同比下降32.0%，主要源于离岛免税店线下销售额大幅下降。 成本因扩建而上升，净利由盈转亏。由于公司二期扩建项目于2021 公司基本情况（人民币） 年12月投产，在解决公司产能瓶颈的同时，也带来了折旧及人工成本的增加，2022年公司营业成本同比上升28.8%。营收同比下滑叠加成本增长，2022年公司毛利率下降44pct至1.6%，归母净利润为-1.55亿元，净利率为-13.6%，同比由盈转亏。2021年底公司二期扩建项目完成后，公司产能充裕，预计未来几年收入端恢复增长，而成本端相对稳定，公司盈利能力将持续改善。 流量恢复免税销售额将回升，公司有望率先盈利。防控政策于2023 年初调整，1月8日“乙类乙管”后航空需求迅速恢复，1-2月公司旅客吞吐量合计恢复至2019年90%，领跑于海南岛外的其他国际机场。由于离开海口的旅客均有资格在公司的离岛免税店消费，随着流量恢复，免税销售额回升将带动公司非航业务收入回升。2020年受离岛免税新政刺激，公司免税客单价较2019年大幅提升，2021年人均免税销售额较2019年增长129%至218元，我们预计2023年公司人均免税销售额仍将大幅高于2019年。相较于其他机场，公司有望率先恢复盈利。 盈利预测与评级 27.00 24.00 21.00 18.0015.0012.00 220329 成交金额美兰空港 250 200 150 100 50 0 项目 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 1,606 1,141 2,045 2,512 2,924 营业收入增长率 17.25% -28.91% 79.15% 22.82% 16.42% 归母净利润(百万元) 765 -155 625 959 1,239 归母净利润增长率 -157.08-120.30% N/A 53.46% 29.18% % 摊薄每股收益(元) 1.617 -0.328 1.321 2.028 2.619 每股经营性现金流净额 1.99 0.00 1.69 2.97 3.68 ROE(归属母公司)(摊薄) 16.88% -3.52% 13.07% 17.90% 20.31% P/E 12.54 N/A 12.84 8.37 6.48 P/B 2.51 2.55 1.91 1.71 1.50 基于近期恢复情况，我们下调公司2023-2024年净利预测至6.3 亿元/9.6亿元（原6.7亿元/10.1亿元），新增2025年预测12.4亿元。公司股票现价对应PE估值为12.8倍/8.4倍/6.5倍，维持“买入”评级。 风险提示 需求恢复不及预期风险，免税业务经营风险，扩建影响超预期风险，收费价格管制风险。 来源：公司年报、国金证券研究所 附录：三张报表预测摘要损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 主营业务收入 1,370 1,606 1,141 2,045 2,512 2,924 货币资金 292 212 119 197 919 1,865 增长率 17.2% -28.9% 79.2% 22.8% 16.4% 应收款项 362 364 312 605 736 849 主营业务成本 -676 -871 -1,123 -1,166 -1,223 -1,295 存货 0 1 1 1 1 1 %销售收入 49.4% 54.3% 98.4% 57.0% 48.7% 44.3% 其他流动资产 17 45 47 39 41 41 毛利 693 734 19 879 1,288 1,629 流动资产 671 623 480 842 1,697 2,756 %销售收入 50.6% 45.7% 1.6% 43.0% 51.3% 55.7% %总资产 6.1% 5.6% 4.5% 7.7% 14.4% 21.6% 营业税金及附加 -14 -29 -71 -37 -45 -53 长期投资 1,193 1,653 1,596 1,596 1,596 1,596 %销售收入 1.1% 1.8% 6.3% 1.8% 1.8% 1.8% 固定资产 8,004 7,660 7,372 7,345 7,304 7,251 销售费用 -8 -5 -2 -4 -5 -6 %总资产 72.3% 68.8% 69.3% 67.0% 62.0% 56.8% %销售收入 0.6% 0.3% 0.2% 0.2% 0.2% 0.2% 无形资产 159 1,071 1,053 1,045 1,037 1,028 管理费用 -84 -114 -82 -123 -138 -155 非流动资产 10,407 10,513 10,160 10,124 10,075 10,013 %销售收入 6.1% 7.1% 7.2% 6.0% 5.5% 5.3% %总资产 93.9% 94.4% 95.5% 92.3% 85.6% 78.4% 研发费用 0 0 0 0 0 0 资产总计 11,077 11,135 10,640 10,966 11,772 12,769 %销售收入 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 短期借款 3,212 2,798 2,897 2,797 2,797 2,797 息税前利润（EBIT） 586 586 -138 715 1,099 1,415 应付款项 3,008 2,962 2,743 2,954 3,103 3,285 %销售收入 42.8% 36.5% n.a 35.0% 43.8% 48.4% 其他流动负债 689 525 360 269 351 422 财务费用 -14 -21 -88 1 8 21 流动负债 6,909 6,286 6,000 6,019 6,250 6,504 %销售收入 1.0% 1.3% 7.7% 0.0% -0.3% -0.7% 长期贷款 0 0 0 0 0 0 资产减值损失 -502 160 -12 0 0 0 其他长期负债 358 284 233 165 165 165 公允价值变动收益 0 -1 1 0 0 0 负债 7,267 6,569 6,233 6,184 6,415 6,668 投资收益 -1,389 0 -12 0 0 0 普通股股东权益 3,768 4,534 4,409 4,785 5,360 6,104 %税前利润 n.a 0.0% n.a 0.0% 0.0% 0.0% 其中：股本 473 473 473 473 473 473 营业利润 -1,302 717 -220 736 1,129 1,458 未分配利润 2,249 3,014 2,811 3,186 3,762 4,506 营业利润率 n.a 44.7% n.a 36.0% 44.9% 49.9% 少数股东权益 42 32 -3 -3 -3 -3 营业外收支 0 1 -17 0 0 0 负债股东权益合计 11,077 11,135 10,640 10,966 11,772 12,769 税前利润 -1,302 718 -236 736 1,129 1,458 利润率 n.a 44.7% n.a 36.0% 44.9% 49.9% 比率分析 所得税 -40 38 46 -110 -169 -219 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 所得税率 n.a -5.2% n.a 15.0% 15.0% 15.0% 每股指标 净利润 -1,342 756 -191 625 959 1,239 每股收益 -2.83 1.62 -0.33 1.32 2.03 2.62 少数股东损益 -2 -10 -35 0 0 0 每股净资产 7.96 9.58 9.32 10.11 11.33 12.90 归属于母公司的净利润 -1,340 765 -155 625 959 1,239 每股经营现金净流 -0.13 1.99 0.00 1.69 2.97 3.68 净利率 n.a 47.7% n.a 30.6% 38.2% 42.4% 每股股利 0.00 0.00 0.00 0.53 0.81 1.05 回报率 现金流量表（人民币百万元） 净资产收益率 -35.6% 16.9% -3.5% 13.1% 17.9% 20.3% 2020 2021 2022E 2023E 2024E 2025E 总资产收益率 -12.1% 6.9% -1.5% 5.7% 8.2% 9.7% 净利润 -1,342 756 N/A 625 959 1,239 投入资本收益率 8.6% 8.4% -1.5% 7.9% 11.3% 13.4% 少数股东损益 -2 -10 N/A 0 0 0 增长率 非现金支出 153 172 N/A 336 349 362 主营业务收入增长率 -13.1% 17.2% -28.9% 79.2% 22.8% 16.4% 非经营收益 1,378 9 N/A 2 0 0 EBIT增长率 -21.5% -0.1% -123.5% -619.8% 53.8% 28.7% 营运资金变动 -250 5 N/A -165 98 140 净利润增长率 -332.9% -157.1% -120.3% N/A 53.5% 29.2% 经营活动现金净流 -61 941 N/A 798 1,406 1,741 总资产增长率 -3.3% 0.5% -4.5% 3.1% 7.4% 8.5% 资本开支 -1,340 -316 N/A -300 -300 -300 资产管理能力 投资 1 0 N/A 0 0 0 应收账款周转天数 112.4 75.3 92.2 92.0 91.0 90.0 其他 0 0 N/A 0 0 0 存货周转天数 0.3 0.2 0.2 0.3 0.3 0.3 投资活动现金净流 -1,339 -316 N/A -300 -300 -300 应付账款周转天数 167.4 137.1 114.8 115.0 110.0 105.0 股权募资 0 0 N/A 0 0 0 固定资产周转天数 566.2 1,710.3 2,330.4 1,295.9 1,049.3 894.6 债权募资 -527 -379 N/A -168 0 0 偿债能力 其他 148 -213 N/A -252 -384 -496 净负债/股东权益 76.6% 56.1% 62.4% 53.8% 34.5% 14.8% 筹资活动现金净流 -379 -592 N/A -420 -384 -496 EBIT利息保障倍数 40.8 27.4 -1.6 -1,149.8 -131.4 -67.8 现金净流量 -1,779 33 N/A 77 722 946 资产负债率 65.6% 59.0% 58.6% 56.4% 54.5% 52.2% 来源：公司年报、国金证券研究所 市场中相关报告评级比率分析 日期一周内一月内二月内三月内六月内 市场中相关报告评级比率分析说明：